泰格醫藥是我們安信醫藥團隊CRO行業兩大重點跟蹤標的之一。公司公佈2017年年報,實現收入16.87億元,同比增長43.63%,實現歸母淨利潤為3.01億,同比增長114.01%,實現歸母扣非淨利潤2.40億元,同比增長146%。另外,公司實現經營性現金流淨額3.15億元,同比增長64.12%,現金流情況良好。公司利潤分配方案為每10股派發現金2.00元(含稅)。
2017年收入和淨利潤高速增長,CRO行業景氣度上升在龍頭公司泰格醫藥身上充分體現。收入端來看,公司除去捷通泰瑞並表收入5673萬元後,同比增長38.8%。分產品而言,臨床試驗技術服務收入8.2億,佔比48.62%,增長73.17%,CRO行業景氣度上升在龍頭公司泰格醫藥身上充分體現;臨床研究相關諮詢實現收入8.26億元,佔比48.96%,同比增長20%,增長相對穩定。分區域而言,境內收入達7.2億,同比上升64.53%,佔比達到42.78%,增長顯著快於境外業務。利潤端來看,公司毛利率上升4.91個百分點到42.94%,主要系臨床試驗技術服務業務毛利率上升13.96個百分點所致;費用方面,銷售費用下降0.69個百分點到2.36%,管理費用率下降2.56個百分點到16.96%,主要系費用增長小於收入增長以及裝修費用等部分一次性投入費用減少所致;綜合來看,扣除捷通瑞泰的並表影響後,公司淨利潤增速高達102%。公司淨利潤率上升5.37個百分點到17.76%,盈利能力顯著提高。
臨床試驗技術業務的快速增長是業績高速增長的主要驅動力。公司業績的構成是臨床試驗技術、臨床研究諮詢兩大主營業務以及股權轉讓帶來的投資收益。臨床試驗技術業務方面,2017年公司BE試驗實現收入1.81億,同比增長190.79%,I-IV等臨床、註冊業務實現收入6.4億,同比增長55.37%,同時該業務的毛利率上升13.96個百分點到39.14%,主要系2016年自查核查影響的基本消除以及子公司DreamCIS成本管控和報價上升所致,臨床試驗技術業務毛利佔比從2016年27%上升到2017年的44%,是公司業績增長的主要驅動力。臨床研究諮詢業務方面,總體而言保持穩定增長,其中SMO實現收入1.31億元,同比增長74.32%,數據管理和統計分析業務實現收入2.5億元,同比增長20.52%,方達的BIO和CMC實現收入3.35億元,同比增長16.11%,醫學影像業務實現收入1796萬,同比增長58.13%,毛利率增長1.39個百分點到48.53%,受益於相關業務人數的增長和客戶對公司的認可度增加,該業務增長相對穩健。投資收益方面,2017年公司轉讓捷通瑞泰、上海立迪、上海三友等股權,取得投資收益5335萬,佔利潤總額12.37%。根據公司年報披露,截止2017年底,公司可供出售金融資產達7.92億元,同比增長85%,其來源是公司CRO承接項目時對於好項目的股權投資,其實和主營業務有極大的關聯性,並非僅僅一次性股權處置所得,我們預計受益於公司較好的項目甄別能力和CRO的資源優勢,公司投資收益可以穩步增長。
展望2018年全年,公司在手訂單充足,各項業務景氣度進一步提高,有望實現50%以上的淨利潤增長。公司2017年年報披露新增合同金額達24.3億元,同比增長25.9%,期末待執行訂單金額27.7億元,同比增長38.84%,手中充足的訂單數目保障了公司2018年的淨利潤相對快速增長。BE項目方面,公司完成了與18家醫院的共建,床位數增加了1000張,有效緩解了臨床資源的短缺,同時成立了BE聯盟,技術和管理水平大為提升,我們預計2018年BE業務有望全年預計有望實現收入超3個億,而各子公司也享受到行業景氣度的上升,預計能力將進一步提高。我們預計和判斷,隨著公司臨床業務(尤其是BE業務)的景氣度進一步提升,2018年公司有望實現50%的淨利潤增長。
投資建議:買入-A投資評級,6個月目標價67.26元。預計公司2018-2020年的淨利潤分別為4.7、6.1、8.0億元,增速分別為56%、31%、32%,淨利潤三年複合增速近40%。預計公司2018-2020年的EPS分別為0.89、1.16、1.53元,當前股價對應估值分別為64X、49X、37X,考慮到公司質地優異、成長性良好,我們給予買入-A的投資評級,6個月目標價為67.26元,相當於2018年58倍的動態市盈率。
風險提示:公司新增訂單低於預期;臨床資源受限;子公司經營不及預期;匯率波動導致業績不及預期。
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