陳道富：金融改革的反思與探索
財經縱橫
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今年是改革開放40週年，藉此機會，我們從具體的改革開放事物中超脫出來，回顧來路，肯定成績，展望未來，以相對超然的姿態反思改革開放背後的理念、路徑等形而上的內容，推動思想大碰撞。（本文作於2018年）
我國已初步建立現代金融體系框架
我國金融業的對外開放和金融價格的自由化探索著一條更加謹慎和漸進的務實道路。截至目前，我國已構建出一套相對完備的金融機構和市場體系，適應我國國情的、以機構和分業監管為主的監管框架和以數量調控為主的貨幣調控體系，初步搭建了宏觀金融風險防範和應對體系。
我國當前的金融體系是從計劃經濟時期“大一統”體系中逐步分離，廣泛借鑑國際經驗並沿著專業化、市場化、國際化方向發展起來的，是隨著我國市場經濟成分不斷增加，一次次的思想解放和對市場、金融認識不斷深化，在“自下而上”的“市場探索、政府認可”和“自上而下”的“局部試點、政策推廣”兩條路徑交互嘗試中，在“市場、監管、調控”三者矛盾中平衡“改革、發展、穩定”關係下交錯推進的。
在計劃與市場的爭論中，我國實現財政和金融（人民銀行）的分離，然後是中央銀行和專業銀行的分離，實現專業銀行向商業銀行轉變，將政策性銀行獨立出來，逐步設立政策性金融機構。
在“姓資”“姓社”的爭議中，我國以試驗的心態搭建起獨特的“為國有企業融資”、散戶為主的股票市場，以至於相當長時期內我國在資本市場發展問題上一直都在爭論究竟是“先天不足”還是“後天缺陷”。
在“先機構還是先市場”的爭論中，隨著專業化金融機構的增多，開始了建設金融市場的反覆探索，如上世紀90年代初的銀行間拆借市場、股票市場、期貨市場等，並推動發展機構投資者和各類中介機構，推進多層次資本市場建設。
在“分業經營、分業監管”與“綜合經營、綜合監管”的討論中，我國的金融機構和監管部門都暗合了“合久必分，分久必合”的歷史邏輯。從大一統的金融體制逐步分離出各類專業機構分業經營後，又在實踐中出現大量的金融集團綜合經營，除持有多個金融機構股權實現混業經營，還在業務上交叉融合，如在資產管理領域相互交織，影子銀行和互聯網金融領域更是混業經營。監管部門也從中央銀行一家逐步演化為“一行三會”，並再次改為“一行兩會”，加強宏觀調控和監管間的統籌協調。
我國金融業的對外開放和金融價格的自由化探索著一條更加謹慎和漸進的務實道路。我國充分吸取經濟改革開放中積累的“以開放促改革”、價格雙軌制和價格闖關等的經驗教訓，吸取國際上金融開放過程中曾出現的風險教訓，按照“先內後外，先外幣後本幣，先機構後個人”等原則，與國內金融監管能力和金融市場發展水平相適應地逐步對外放開金融服務業，在資質和規模雙重審核的管道中漸近放開跨境資金流動，並讓人民幣國際化優先推進，保持著充足的外匯儲備。我們在充分評估國內外環境並做好配套措施的情況下，按照既定原則和步驟穩步推進利率、匯率等市場化形成機制，推動股票發行價格、債券發行利率更多由市場供求決定，減少直至放棄對保險費率和證券交易佣金等直接的行政管制。
總之，截至目前，我國已構建出一套相對完備的金融機構和市場體系，適應我國國情的、以機構和分業監管為主的監管框架和以數量調控為主的貨幣調控體系，初步搭建了宏觀金融風險防範和應對體系。
我國金融體系存在的不足和麵臨的挑戰
我國經濟發展處於重大轉型期，經濟運行的邏輯發生深刻變化，如何提供與經濟轉型相適應的金融服務，尤其是如何以恰當的制度設計重新凝聚社會信任，是我國金融體系面臨的長期挑戰。金融科技的發展也在深刻影響金融生態和供給形式，金融發展面臨以新的底層技術、組織形式和基礎設施進行重構的過程。金融運行的表外化、影子化、“去機構化”，隨著我國與國際經濟聯繫的增多和金融業的對外開放，涉及到金融機構的國際化和在開放情境下的金融管理、宏觀調控等問題，都給我國金融發展提出了眾多新的命題，對現有金融管理框架帶來了新的挑戰。
經過40年的改革開放，我國金融體系已初步解決“有沒有”的問題，很好地適應了相對粗放的追趕型經濟增長模式，但遠非完善，今後將轉向“好不好”和“適應不適應”的問題。這既存在金融體系的發展適不適應經濟轉型和發展的需求，也存在金融監管和宏觀調控適不適應金融實踐，尤其是適應微觀主體自主成長帶來的挑戰的問題。從穩健、高效、包容地服務實體經濟的要求來看，我國金融體系的發展還任重道遠。
從現象層面看，我國金融體系存在三層割裂，具有明顯的轉型特徵：實體經濟需求和金融供給間的割裂；金融運行與金融管理（微觀治理、金融監管和宏觀調控）間的割裂；金融的功能定位與金融的能力培育間的割裂。金融還不能很好地滿足實體經濟的需求，尤其是在普惠、科技和綠色金融方面。在結果上，金融體系還沒有發揮好資源優化配置的作用，近年來更是近50%的信用擴張是由房地產信貸實現的，經濟的宏觀投入產出率不斷下降，資金在金融內部循環，金融槓桿率不斷攀升。金融體系承接了大量財政功能，最終的金融風險在某種程度上“貨幣化”和“財政化”。行業發展、宏觀調控、金融監管和金融機構的股東、經營管理的職能相互交織，影子銀行和準金融體系快速膨脹，金融監管存在大量空白、重疊和不一致的地方，風險點、風險管理和風險的最終承擔者尚未合理配置。
從金融運行的基礎看，我國尚未建立起市場化的金融運行邏輯。金融的本質是基於“信任”的合作，因此金融發展的發達程度不是簡單看金融發展的規模，而是要看金融發展背後所依賴的信任基礎，是來自於金融體系外的“資本”、“政府信用”，還是通過金融體系自身的行為和實踐建立起來的“商業信任”，包括對機構、對產品，特別是對“規則”的信任。根本上還是要看金融運行是有助於強化市場共識、形成自我成長的良性循環，還是耗散現有市場信任、造成“劣幣驅逐良幣”的惡性循環。不論是各類金融機構、正規金融市場還是影子金融體系，由於存在廣泛的國家安全網及其漏出，“明股實債”、隱性擔保和剛性兌付等行為，將直接融資帶上間接融資特性，我國金融體系的信任基礎和穩定體系仍是以政府為主，尚未建立起以市場為主的信任基礎和穩定體系，更缺乏必要的分層。
此外，我國金融發展還面臨諸多挑戰。我國經濟發展處於重大轉型期，經濟運行的邏輯發生深刻變化，如何提供與經濟轉型相適應的金融服務，尤其是如何以恰當的制度設計重新凝聚社會信任，是我國金融體系面臨的長期挑戰。金融科技的發展也在深刻影響金融生態和供給形式，金融發展面臨以新的底層技術、組織形式和基礎設施進行重構的過程。金融運行的表外化、影子化、“去機構化”，隨著我國與國際經濟聯繫的增多和金融業的對外開放，涉及到金融機構的國際化和在開放情境下的金融管理、宏觀調控等問題，都給我國金融發展提出了眾多新的命題，對現有金融管理框架帶來了新的挑戰。
構建為實體經濟服務的安全高效包容的金融體系
當從金融弱國轉向金融強國時，特別是當我國的金融改革不僅僅是現有體系的完善，還將涉及重構金融要素和金融基礎設施的體系演進和轉型，將探索新的理念和模式，已不能簡單借鑑國際經驗了，而是需要立足於我國的傳統、現實環境和金融實踐，直面現實中的混亂與困惑，既要克服從概念到概念，堅持問題導向，又要不為具體問題所束縛，需要“於無聲處聽驚雷”，突破觀念約束，迴歸本源思考與探索。
雖然我國當前的金融體系是充分借鑑國際經驗建立起來的，我們學習的也是西方的那套金融理論，但多方引進且相當程度都已“中國化”，使得我國的金融運行具有顯著的“中國特色”。近些年不僅海外學者，就連國內學者也不斷擔憂發生金融危機，但現實中卻始終沒有發生。可見對我國金融體系真實的運行邏輯、真正的風險點和有效的調控、監管框架尚未準確、清晰認識。
開放競爭和科技發展推動金融現實轉型，我國的金融改革已從外在的“形”轉向內在的“神”，牽一髮而動全身。全國金融工作會議已對未來5年的金融發展、監管和調控指明瞭方向，進行了全面部署。為更好地貫徹落實中央部署，更順利地推動金融改革以穩定發揮金融功能，除從現實運行中重新認識真實世界的金融體系這本“無字天書”，清晰定位財政、金融、監管、宏觀調控和危機應對等不同職能外，還有必要跳出所謂“國際趨勢”，對其中蘊含的理念、功能、模式、改革路徑等深層次問題展開充分討論，使金融體系具有內在的神韻，比如平衡微觀主體的成長、多層次金融市場的建設和金融市場的穩定等。
我國微觀主體普遍存在既希望政府放權不干預，又希望政府信用支撐，尤其在困難和危機時期希望政府介入的矛盾心態，表現出“青春期”的躁動和非完全獨立性。市場越是有活力，越有助於微觀主體的成長，有助於市場的分層和融合，最終有利於金融安全，但同時也越容易產生混亂，給金融監管和宏觀調控帶來挑戰，短期內會引發金融的不穩定性。金融市場內生信任的凝聚過程中，也將伴隨著市場“中心化”的集中過程，引發“太大而不能倒”的隱患。金融體系的成長，如小孩的成長一般，需要管理和宏觀調控理念的調適，特別對非系統性風險和反映經濟週期的金融波動，需要有更大的容忍度。
市場的成長和轉型，外來制度中國化和不同制度間的磨合，總會帶來混亂和衝突。我國曆史上和當前不缺乏悖論、亂象，如當前的空轉、錯配和短期化等。混亂和衝突是最好的老師，有其內在的邏輯和秩序。也許正是在這種既矛盾又融合的對立統一中，才能動態完成市場的成長和轉型。因此，如何合理回應市場中的矛盾、混亂並自我成長，如何在保持市場活力的同時將其引導到合意秩序框架內，需要宏觀管理部門保持必要的謙卑和定力，抓住宏觀層面真正在意的風險根源，利用現實有效的影響力（工具），進行管理和調控。金融體系“表外化”、“影子化”和互聯網金融的快速發展，是在當前激勵約束機制下響應現實需求的反映，是經濟體系“內生”的金融生態，但合理並不合意，需要在更宏觀框架下實現良性循環。
我們似乎對直接融資和間接融資、分業與混業、產融結合模式已有戰略上的選擇，但現實中又廣泛存在隱性擔保和剛性兌付，甚至名股實債，維護金融體系的結果穩定等，間接融資似乎更符合文化傳統和市場需要。我們仍堅持分業經營分業監管，但實際上不同類型金融機構間存在複雜的股權、業務、資金等方面的融合，甚至產業和金融的多維度融合。
我國對未來的金融體系有漸趨清晰的願景，並看到了當前金融體系的不足和差距，但現實所謂的“問題”，總是多種因素共同作用的結果，並且因和果是相互交織相互強化的，需要從不同層次打破原有循環。因此，如何實現轉變甚至轉型卻並不容易，在破和立之間，還需要從實踐角度設計可行的改革路徑和對改革成功與否的評價體系。既需要從“果”上要求，也需要在體制機制等“因”上轉變，更需要各方主體包括政府在觀念和認識上開放包容，自身轉變帶領社會改變。
總之，當從金融弱國轉向金融強國時，特別是當我國的金融改革不僅僅是現有體系的完善，還將涉及重構金融要素和金融基礎設施的體系演進和轉型，將探索新的理念和模式，已不能簡單借鑑國際經驗了，而是需要立足於我國的傳統、現實環境和金融實踐，直面現實中的混亂與困惑，既要克服從概念到概念，堅持問題導向，又要不為具體問題所束縛，需要“於無聲處聽驚雷”，突破觀念約束，迴歸本源思考與探索。
（陳道富：長安街讀書會成員、國務院發展研究中心金融所副所長）
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