中國基金報記者 方麗 陸慧婧
近年來流動性風險頻出，讓市場尋求各種新的解決方案，在專戶產品、私募產品都曾經有過實踐的“側袋賬戶”模式似乎要在公募基金打開空間。
中國基金報記者獲悉，目前監管層針對公募基金側袋賬戶機制正在小範圍徵求意見。不過，是否要在公募基金推行側袋賬戶機制，仍待業內充分探討，目前尚未定論。
或召開徵求意見研討會
據中國基金報記者獲悉，目前監管層針對公募基金側袋賬戶正在小範圍徵求意見，近期召開了相關主題研討會。
一位業內人士透露，近年流動性風險事件頻出，業內也曾提及這一辦法，目前監管層正在推動，行業內部分基金公司參與了研討。
側袋賬戶是指當基金組合中某一項或幾項資產流動性缺失時，因無法有效對這些資產進行估值，可以將這部分資產另袋存放，稱之為側袋，其餘正常資產稱為主袋。投資者贖回基金資產時，先得到主袋資產對應的現金，待側袋資產交易活躍後再向當時持有的客戶兌現那部分現金。
“側袋賬戶機制”在專戶產品、私募產品都曾有過實踐。2011年9月至2012年初，興業全球基金（現在的興全基金）旗下專戶產品——興業趨勢一號成功實踐側袋賬戶的交易結算機制，這是國內基金行業首例。
去年年末，交易所牽頭基金公司研究關於組合債基金的試點項目，組合債基金的投資範圍或從交易所可質押回購的債券庫中選擇，未來或能夠納入債券可質押回購標的物名單。
一位產品設計人士透露，“我們在設計組合債基金時提過側袋交易，執行起來可能主要是技術層面的問題，系統升級改造，需要和託管機構協商。”他表示，“側袋賬戶”設置對定期開放類產品確實很有幫助。
值得一提的是，基金業協會本週五發佈的《單一資產管理計劃資產管理合同內容與格式指引（試行》中，就明確顯示，按照會計準則訂明估值方法，使用側袋估值等特殊估值方法的，應進行明確約定，並在風險揭示書進行特別揭示。
側袋賬戶或可應對流動性風險
最近一兩年，債券違約風險頻發，持倉基金如何才能較為準確地給問題債券估值，這一難題給業內帶來不少困擾。
“我們公司也研究過側袋賬戶，個人覺得如果出現流動性風險通過側袋賬戶處理可以實現風險資產分離，資產清算更清晰。”據一位產品設計人士表示，現存在基金運作中確實存在出現流動性問題處置難問題。
另一位人士表示，因為近兩年債券的信用風險頻出，很多機構也在研究“側袋賬戶”，但在操作上也存在很多問題，比如公募基金涉及到客戶及渠道眾多該如何進行TA搭建、基金估值以及淨值該如何披露、這一模式如何實現有效監管等。
而一位大型基金公司副總經理也表示，公募基金引入側袋賬戶肯定是好事情，尤其是對於固收投資，能夠極大的解決違約債券等喪失流動性資產的問題。目前不支持的觀點可能主要是擔心會被濫用，或者說如何控制道德風險。而他認為，從原理上來說只要制定好規則，在實際操作上並不大。
“債券違約時，先贖回的投資者得到流動性好的資產所變現的現金，而後贖回的投資者可能會承擔低流動性資產帶來的損失，並且此時估值也是一個難題，這都可能造成持有人之間的不公平。隨著債券違約的常態化，上述問題愈發突出。側袋賬戶機制可以使問題迎刃而解。因此，建議在基金公司的公募產品中使用側袋賬戶機制。”光大證券固定收益首席分析師張旭表示。
“目前，香港的公募基金均允許採用側袋賬戶機制，側袋賬戶機制的核心是要解決流動性問題，以往碰到問題資產，基金公司通常採用調整估值的方法應對申購贖回，但估值調整有先後順序，且只能相對合理，不存在絕對公平。基金公司通常會將價格調整得相對保守，防止基金被贖回出現擠兌效應，但這樣對贖回的投資者也不夠公平，若是有了側袋賬戶，原來的持有人不會著急贖回，新申購的投資者不會涉及這部分側袋資產，也願意申購進來，可以給公募基金帶來流動性。”一位業內人士分析指出，專戶及私募產品的持有人相對較少，溝通成本較低，公募基金投資者眾多，若是採用側袋賬戶，需要把各方面可能出現的情況考慮周全，例如，哪類資產可以放入側袋，出現多個問題資產時怎麼處理。
“以往公募基金碰到違約債券較少，現在違約債券案例增多，確實會帶來的估值問題，債券不似股票，股票即使向下預估7個跌停，也還有一半的價格，而發債主體一旦破產，債券確實價格歸零，若是後期正常兌付，價格又能回到100元面值，若是在銀行間市場有了交易，基金管理人也能以合適的價格賣掉，從這些方面上看，債券估值確實困難。”一位基金公司督察長稱，側袋賬戶可以減輕基金管理人的估值壓力，也可以滿足基金投資者正常的申購贖回需求。但他也坦言，側袋賬戶沒有實際操作過，一些細節上的問題還有待探討，例如啟用側袋賬戶後，基金申購可能涉及多個不同的淨值。
側袋賬戶“利與弊”引發行業熱議
關於側袋賬戶“利與弊”，行業內不少人士也有研究。
一位基金公司風控負責人提出了自己對側袋賬戶機制的思考，若是基金公司將債券估值調整過早，債券最後沒違約，對先行贖回的投資者人並不公平了。國外目前會採用側袋賬戶機制，將疑似違約的債券打包隔離，之後所有投資者的申購贖回只涉及其他部分資產，等被隔離的債券處置完畢後再返給當時的投資者，解決估值中碰到的困難。
但他同時指出，側袋法增加了公募基金投資過程的複雜度，投資者理解難度上升，需要大量投資者教育和解釋。此外，基金管理人一旦啟用側袋法，則意味著主動披露基金投資踩雷。故對於基金管理人來說也是兩難的權衡。再者，啟用側袋法的時機較難把控，若側袋法啟用過晚，後贖的投資者仍可能面臨利益受損。但若啟用過早，投資標的一有風吹草動就啟用側袋，而事後發現並無必要，一方面對於投資者信心和流動性是一種干擾，另一方面對於基金管理人的聲譽也有負面影響。建議出具較為剛性的側袋法啟用規則，便於行業統一標準，也便於投資者理解。
於此同時，側袋法能很大程度上解決踩雷基金公平對待投資者的問題，但也是以犧牲投資者的流動性為代價的。如果投資者對於流動性要求較高，可能無法忍受側袋資產無法及時贖回的風險。尤其是集中度較高的基金，若有大比例資產無法及時贖回，投資體驗也會非常差。如果因此而導致投資者購買所有公募基金之前都需要考慮側袋流動性風險，對於公募基金行業整體來說影響也是負面的。
上述基金公司風控負責人表示，側袋法在某些情況下確實有非常明顯的優點，能夠讓管理人更公平的對待所有投資者。但它是一把雙刃劍，其使用過程也伴隨著很大的代價，尤其是對於基金投資者心理上的影響不容忽視。
“側袋賬戶首先需要考慮投資者教育，不是每一個投資者都能理解，其次牽涉到大量的合同變更等法律工作，最終還需看具體規則如何設置。”另一位基金公司風控人士稱。
“側袋賬戶雖然很好地解決了組合流動性和投資者公平性的問題，但同時也可能帶來新的潛在風險，因此側袋運作需要相應的規範約束。我們傾向性地認為，若基金合同尚未提前明確側袋賬戶機制，則使用側袋機制前需要徵得監管部門和投資者的同意，且需要修改基金合同。同時，在側袋機制的運作過程中需要警惕其中存在的道德風險，監管部門需督促信息披露的透明和規範。此外，投資組合中種類相近的資產需要採用一致的估值方法，且需要設有將投資轉入及轉出側袋的檢查及監控措施。”光大證券固定收益首席分析師張旭表示，雖然側袋機制的使用會可能會帶來一些新的擔心，但總體來講其作用是正面的。而且，側袋賬戶是一種可選的解決方式，並不是必選項。這如同在救火時得到一床棉被，用與不用可以自己決定，用得好可以將火撲滅，用不好可能帶來新的問題，但是有這麼一個選項總是好的。
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