高頻交易，在中國資本市場是一個神秘舶來品。因其速度和技術的顛覆性優勢，應用稍有不當便會處於爭議的漩渦中。金融市場擁抱技術進步的潮流固然不可逆轉，但圍繞中國高頻交易發展，越來越多亟需解決的問題正在浮出水面。
高頻交易的善惡兩面
有人說，高頻交易是天使，能為市場提供大量流動性；也有人說它是魔鬼，帶來了市場的不穩定性；還有人說它是幽靈，和傳統交易完全不是一個世界。
“通常來說，高頻交易有兩大特徵：高換手和低延遲。高換手就是交易頻繁，低延遲是指對信息的響應和傳播速度極快、交易速度快。”李飛（化名）向券商中國記者表示。電子工程專業出身的他為了拿到海外工作簽證，畢業後轉行去了投行，一直從事計算機量化系統的策略和交易。
高頻交易速度到底有多快？國內證券市場是毫秒級別，期貨市場是微秒級別，而海外更是已經達到納秒級，這在普通投資者眼中幾乎難以想象。
高頻交易的邏輯其實並不複雜，高頻交易員韓超（化名）稱：“高頻交易通常快進快出，資金要求小，回報率高。總體來說高頻交易的獲利來源於大數定律: 即每筆交易的勝率只比50%多一點, 但一天中進行大量交易, 最終每天的總體勝率和年化夏普比率就會非常高。”
國內的高頻交易發展起步於2010年前後，基於政策和市場規則等各方面原因，國內高頻交易主要集中在期貨衍生品市場。儘管多輪市場波動讓中國高頻交易的命運經歷了波折，但發展還在繼續。
“高頻交易是技術進步，低延遲技術只是一種工具。高頻策略有很大部分是做市商策略，而做市本能會追求低延遲，從而推動高頻的發展，市場需要有做市商把眾多需求高效結合在一起。”上海閃策信息科技有限公司技術總監劉可指出。
除做市策略外，高頻交易中還有一些是短期趨勢投機和套利。從某種意義上說，高頻交易可以為市場提供大量流動性，發揮積極作用。不過，任何事物都有兩面性。2015年，Michael Lewis的一本《FLASH BOYS》讓很多人看到了高頻交易對速度和利益的極致追求，利益驅動難免滋生問題。此外，高頻交易還給市場帶來一些不穩定現象，比如閃崩。
對此，李飛認為，閃崩的出現是由於市場參與主體反應速度更快，它是集體行為的結果，技術發展到一定階段難免會出現這種情況，“即使是一個高效市場也可能發生閃崩，但市場會有自我修正的能力，不能因此就否定技術進步。事實上，因為技術進步，市場自我修復的速度也更快。”
虛假的掛單：高頻幌騙
對於高頻交易，大多數從業者都諱莫如深。少數接受記者採訪的高頻交易員談到了國內在這一領域存在的問題和亂象，其中，利用高頻交易幌騙（Spoofing）和FPGA（可編程邏輯陣列）技術違規運用是爭議最多的問題。
首當其衝的是幌騙。幌騙是指在市場交易中虛假報價再撤單的行為，本質是操縱市場。有業內人士透露，幌騙近年來在國內期貨市場時有發生。
“高頻交易本身沒有問題，問題在於這種工具有時會被非法交易者利用。如何界定一個交易是否是好的行為？給市場帶來流動性，降低市場交易成本是好的。如果下單不以成交為目的，而只是為了讓市場看到，這就存在操縱市場的嫌疑，也就是大家通常所說的幌騙。以前是手動幌騙，現在藉助高頻技術。” 李飛稱。
有高頻交易從業者結合真實的幌騙視頻案例給記者進行了講解：
“這個期貨品種正常每個價位掛單是10到20手，你可以看到，盤口視頻裡的幌騙者起初是在幾檔買價疊加200手買單，同時他在盤口以上價格很可能掛好了一定量賣單，市場誤以為買入力量很強、推動價格往上，於是他的賣單成交，此前的買單也迅速撤單。之後，幌騙者又在幾檔賣價都掛出100手左右賣單，剛開始價格並沒有往下，當賣價掛單數增加到了每檔300手，成交價終於下跌，這時他在低位掛好的買單很可能成交了，你可以看到之前的大額賣單又同時撤單，最終通過這樣的低買高賣來賺取差價。在報撤單限額內，這樣的事情每天可以做很多次。”
幌騙行為會帶來很多負面影響，市場的高效性將被嚴重破壞。“去年上半年某黑色系品種可能存在幌騙玩家，利用較大規模資金進行幌騙，通過誘騙程序化和普通交易者獲利。此後，很多機構投資者放棄該品種交易，該品種陷入了長時間低迷。”韓超指出。
李飛也談到了這一情況，此前該品種訂單簿平均每檔價位有三四千手掛單，幌騙行為出現後，大幅縮減至1000手左右水平。“因為做市商都被幌騙了，被迫離開市場，整個市場參與者也少了。在發現情況異常後，相關交易所曾組織做市商開會座談，所有做市商都說遇到了幌騙。”
不過，也有機構人士提出了自己的看法。“大多數普通投資者只能看到一檔行情，因此受到的影響應該有限，這類行為對做市商影響更大。但有些策略就是靠破解其他程序化交易獲利，報撤單是很多高頻策略的常規操作，對這類行為的違規如何界定值得商榷。”該機構人士說。
隱蔽的FPGA技術違規應用
幌騙之外，還有一個問題表面雖然危害不大，卻會影響市場公平性，那就是FPGA技術的違規運用。FPGA是可以重新編程的芯片，使用者可以根據自己需求把邏輯關係用硬件編程方式寫入，這一技術在國內外是成型技術，應用領域很廣，包括高頻交易。但國內交易所與海外交易所的接入方式不同，不當使用FPGA在內的技術會影響市場的公平性。
據業內人士介紹，目前國內有兩種常見的基於FPGA的交易系統架構：第一種是用FPGA加速風控等運算，再軟件調用交易所API下單；第二種是基於FPGA網卡（例如Solarflare的產品）的硬件方案。
“中國任何交易系統都必須調用交易所API（應用程序編程接口）才能下單，國內交易所只提供軟件版本API，按規定只能在CPU上跑。FPGA本質是硬件電路，不可能調用軟件API。部分公司通過上述第一種模式加速優化，這是合規的，但會大幅減弱速度優勢。利用破解API的FPGA網卡繞過CPU直接對網絡傳進來的數據進行處理並下單至交易所，這顯然是違規的，繞過交易所API也有通過軟件實現，同樣非常隱蔽。”有期貨公司技術人員指出。
FPGA網卡技術在國外已經比較普及，國外交易所多是基於協議的通訊模式，而非API模式。因為省去了與CPU進行通訊及調用API的時間，這種模式存在明顯速度優勢且非常隱蔽，於是驅使少數人鋌而走險。
上述期貨公司技術人員稱，2017年8月，一家名為艾科朗克的系統供應商曾在某交易所合規檢查過程中被發現破解交易所API非法獲取行情，因而被勒令整改，數家使用該公司系統的期貨公司還被約談。艾科朗克使用的正是在網卡加入FPGA的技術。
“這就會帶來公平性的問題，有些人很隱蔽地用了，卻並沒有人管。最好是以後交易所支持協議模式，和海外接軌。”李飛表示。
一線監管迎來新課題
高頻交易的發展，給國內監管帶來了很多新課題。法規建設亟需查缺補漏，在期貨衍生品市場“五位一體”監管體系中，期貨交易所承擔的一線監管任務也將更加關鍵。
“正確發展高頻交易、讓整個市場受益，核心是要解決監管問題，既有監管思路要做適當調整，應該把關注點放在對交易目的性的監管和市場公平性的維護。我們正在和交易所探討嘗試做一些監管違規行為的軟件。技術都是簡單的，關鍵是立法和執法。”劉可強調說。
以對幌騙行為的監管為例，有業內人士表示，國內期貨交易所其實知道幌騙行為的存在，但以往監管制度都是死條例，比如日內最大報撤單是多少手、最大持倉量是多少手，沒有對交易目的性有明文規定，交易所即使想要處罰都沒有條例。
目前，《刑法》、《期貨交易管理條例》均有涉及操縱證券、期貨市場的法律法規條款，但對幌騙行為未有明確規定。而海外對幌騙有嚴格監管，美國涉及商品交易欺詐的每一條罪狀最高可判25年監禁及25萬美元罰金，涉及幌騙的每一條罪狀最高可判10年監禁及100萬美元罰金。
2015年10月，證監會曾發佈《證券期貨市場程序化交易管理辦法（徵求意見稿）》，明確列舉了禁止的程序化交易，包括證券自買自賣、期貨自成交、頻繁報撤且成交較低、影響收盤價、誤導他人交易、製造趨勢以影響價格及其他等七類。滬深交易所、上期所、鄭商所、大連商品交易所、中金所也曾相繼發佈實施細則的公開徵求意見稿。但徵求意見後正式規定遲遲未能出臺。
去年政治局會議提出激發資本市場活力的新目標，配套政策頻出。今年2月1日，證監會就《證券公司交易信息系統外部接入管理暫行規定》向社會公開徵求意見，券商股票交易接口將重新放開。海外市場發展經驗表明，以做市商為代表的高頻交易者是市場流動性的重要供應者，國內多家交易所已相繼引入做市商制度。正因為此，發展高頻交易是大勢所趨，但同時應當建立完善的監管體系。
值得注意的是，2月15日，證監會起草發佈了《關於第七十條第一款第五項的規定（徵求意見稿）》，其中明確禁止虛假申報、蠱惑、搶帽子、擠倉等四種操縱期貨交易價格的行為，並規定了具體構成要件。另據券商中國記者瞭解，鄭商所近期正在調研市場對於程序化高頻交易的監管政策意見，針對這一領域未來或有更明確的監管辦法頒佈。
“我是高頻交易員”
早上8點30分，維多利亞港畔，香港中環寫字樓的玻璃幕牆反射出耀眼的光，一群步履匆匆的金融從業人員開始了新一天的工作。李兆明（化名）來到辦公室，無暇欣賞海景，打開電腦，調整策略參數，開始了又一場在毫秒甚至納秒級賽道上的博弈。
研究、交易、監控，作為一名高頻交易員，他對此早就習以為常。2013年美國碩士畢業回國後，李兆明一直從事與高頻交易相關的工作，目前在一家頂級高頻交易公司任職。
高頻公司團隊通常由三部分人組成：第一類是策略，這類本土人才比較多，以物理、數學這些理科類背景為主；第二類是軟硬件開發，也就是程序員和硬件工程師，這類國內外人員都有；第三部分是運營，一般也是本土團隊。
“我的工作有點像做科研，大部分時間其實是在做模型研究，包括研究新品種、新機會，找到了好模型就進行回測，回測情況好的話再進行實盤。每天工作十多個小時，精力主要放在研究上。” 李兆明屬於上面所說的第一類，談到自己的工作，他這樣向記者介紹。
雖然人在香港，但他負責的是內地市場的交易，把投研團隊放在境外，這也是很多高頻公司的習慣打法。5年多的從業時間裡，李兆明做過很多品種，開發出了不少策略。對內地期貨市場的銅、金、銀等金屬品種，他再熟悉不過；對股指、債券等品種，他也有過覆蓋。
提到高頻交易，“神秘”和“賺錢”總是普通人最先會想到的兩個關鍵詞，不過真實情況並沒有傳說的那麼誇張。
李兆明透露，其實高頻每張單子不會特別賺錢。股票最小价格波動是一分錢，期貨是交易所規定的、每個品種不同，通常每單隻能掙到價格一跳的幾分之一、甚至十分之一，但因為交易次數多，積累起來就很可觀。現階段年化收益大概能夠做到20-30%，2015年之前限制少，收益率最高可以做到50-100%。
高頻交易員的收入在整個團隊裡是最高的，人均年薪在百萬以上。“策略和交易人均年薪100多萬，外界以為我們掙很多，就是掙個辛苦錢。當然這也要看業績，有些頂級交易員月薪都能過百萬。此外，軟硬件工程師的收入也不低，普通軟件開發人員人均年薪通常在四、五十萬，外國技術專家的年薪可以達到二十萬美金。”
除了開發和團隊費用，高頻交易公司在硬件方面投入也會很大。為了與交易所撮合時間達到同一量級，高頻交易對硬件要求很高，交易通常會採用快速櫃檯，軟硬件還需要不斷升級優化，這都需要耗費大量資源。硬件優化主要表現在策略服務器的內部運行速度優化以及對櫃檯機的網絡鏈路優化，其中不少優化是為頂尖高頻交易定製，與策略一起屬於高級別商業機密。
正因為各方面要求都很高，能夠玩轉高頻交易的團隊非常有限。“國內高頻交易發展很快，但真正做高頻的估計也就50-60家，做得好的更是鳳毛麟角。其中有些是海歸創始人建立的團隊，有些則是大型海外高頻公司。最近幾年大家對速度的競爭已經進入白熱化。” 李兆明說。
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