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今年第三季度中國經濟增長6.5%，創下2009年6月以來的新低，基本符合市場預期，但10月M2同比增長8%，年內第二次創下32年以來的新低。
在國際經濟環境日趨複雜、中國股市持續低迷、國內民營企業融資難融資貴問題日益凸顯的當下，如何才能避免經濟持續下行？筆者以為，只要將以防金融風險為主要宗旨的“去槓桿”調整為“穩槓桿”，就能促進經濟的高質量增長。
衡量一國經濟或經濟部門的槓桿率的通用指標是負債總額/GDP。國際清算銀行數據顯示，中國的總槓桿率為238%，略低於日本、加拿大、法國、美國等發達國家,但高於巴西、印度等新興市場國家近100個百分點，而企業槓桿率方面，中國以141%的比例顯著高於全球主要經濟體，幾乎是美國、英國的兩倍，而中國政府和居民的槓桿率處於全球較低水平。因此，中國經濟的高槓杆率主要表現在企業的槓桿率過高，財務負債過重，因而“去槓桿”的核心是降低企業的槓桿率。
中國企業高槓杆率的根源在於過度依賴投資的經濟增長方式和股市融資功能不足 。在這種格局未實質性改變的情況下，僅依靠金融“去槓桿”並不能實質性降低企業槓桿率。另外，中國企業直接融資佔比過低也抑制其降低槓桿率。數據顯示，自2002年以來，中國股市為非金融企業累計融資6.5萬億元，佔社會融資總額比例不足4%，股票市值不到GDP的40%，而美國這一比例高達150%。中國股市要恢復融資功能需要全面而深入的改革，短期難以湊效，因而希望增加股權融資降槓桿在中國並不現實。
激進的金融“去槓桿”減少銀行資金的供給，抬高資金成本，使企業財務成本上升，不利於企業槓桿率的降低。自2017年金融監管當局實施相對激進的金融“去槓桿”政策以來，由於銀行壓縮表外業務導致社會融資規模增速放緩，加劇了民營企業融資難和融資貴問題，使企業融資成本同比上升，甚至引發企業債券的違約潮，這在一定程度上推升了企業的槓桿率。
在企業槓桿率具有剛性的前提下，央行可以考慮將貨幣政策轉向中性，並在管理好貨幣供給總閘門的情況下，主動降低存量MLF（中期借貸便利）的利率，並積極降低存款準備金率，從而降低銀行的資金成本。同時，穩定銀行的表外資產規模，避免表外融資快速收縮對沖掉降準貨幣政策的效用，使M2持續下滑，最終將經濟引入衰退的泥沼。
降低企業稅費負擔，提升企業的盈利能力，減輕企業對外部債務的依賴，逐步降低槓桿率。世界銀行發佈的《世界納稅指數2017》顯示，中國宏觀稅負（稅費/利潤）為68%，遠高於德國的49%、美國的44%和英國的31%，過高的稅負侵蝕了企業的盈利能力，使企業難以積累發展所需資金，過度依賴外部負債，從而不斷推升企業槓桿率。
當前，中國各界均認識到降低企業稅負的重要性。
★ 建議儘快降低企業的增值稅、所得稅稅率和社保費的比率，使中國宏觀稅負降至與美國相當的水平，提升企業盈利能力，逐步降低其槓桿比率。當前制約政府減稅的最大阻力來自龐大的支出，其中包括出口退稅和新能源等行業補貼每年近2萬億元。
★ 建議將對企業的補貼改為減稅，甚至一定期限內免稅，這樣既可避免騙取補貼的違法行為，也可以避免財政補貼對社會資源配置的扭曲，並減輕政府的財政負擔，可謂“一石三鳥”。
文：劉明彥
文章刊於《中國城鄉金融報》11月30日A2版
編輯：農銀報業新媒體中心 李靜 蔣春瑞
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