近期關於系統性金融風險的“明斯基時刻”又被提及，所謂明斯基時刻其實是金融不穩定的經濟週期循環，在此做一個梳理。
（一）明斯基－債務和金融不穩定角度
海曼˙明斯基（Hyman P.Minsky, 1919 年 9 月 23 日－1996 年 10 月24 日)，出生於美國伊利諾伊，1941 年，明斯基在芝加哥大學獲得數學學士，1947 年在哈佛大學獲得公共行政碩士學位，隨後師從熊彼特和列昂惕夫，於 1954 年獲得經濟學博士學位。明斯基率先提出了“金融不穩定假說”（Financial Instability Hypothesis），開創了金融脆弱性理論研究領域。金融不穩定假說的思想發端於明斯基 1963 年的論文《“它”能再來嗎？》（“它”指大危機），隨後明斯基撰寫了一系列著述，不斷豐富和完善金融不穩定假說，最終形成了體系完整的金融不穩定假說理論體系。
明斯基金融理論主要體現在《凱恩斯新釋》（1975）和《穩定不穩定的經濟－一種金融不穩定視角》（1986）中。其中，《凱恩斯新釋》出版的背景是 1970 年代美國高失業和高通脹的“滯脹”期，金融不穩定的局面開始出現。當時的新古典綜合派的凱恩斯政策對此束手無策。
明斯基預測到“二戰”之後採納的凱恩斯主義政策將會加速通貨膨脹，並使金融的不穩定性增強。明斯基認為，新古典綜合派的凱恩斯政策使金融不穩定的狀況更加惡化，這些政策將通貨膨脹傾向輸入經濟當中，鼓勵了債務，增加了收入的不平等。1960 年代投資的繁榮和金融體系的創造性，為經濟週期內生增長提供了證據。由於美聯儲“有效地” 阻止了金融危機的爆發，以及聯邦預算對收入底線的承諾，因此並沒有發生大範圍的債務緊縮。沒有了危機和債務緊縮作為警示，大大鼓舞了投資者能夠獲得成功的信念，於是誘發了價格上漲和大規模的多層次融資。最終結果是，20 世紀 70 年代重新爆發了更嚴重的經濟衰退和危機。
最早是費雪（1933）首先嚐試對經濟危機的金融機制進行分析。和費雪一樣，明斯基也看到，信貸擴張時，信貸的到期逐漸縮短，最終演變成一個龐氏騙局，後面的借貸為前面的借貸提供利息支付。在此過程中，貸款條件持續快速地放寬變得不可避免：經過長期的繁榮，經濟系統中的金融體系已經從的穩定因素變成不穩定因素。明斯基預言，由金融不穩定推動的經濟繁榮必然出現某個時刻：某個外部事件會使得債權人突然意識到自己走過了頭，並在債權人之間引發連鎖反應，信貸創造過程瞬間戛然而止，信貸週期下行的階段開始了，實體經濟由此進入衰退循環，即所謂明斯基時刻。
明斯基的經濟週期理論是以金融不穩定性假說為核心的，其邏輯關係是：金融不穩定性—借款人風險和貸款人風險波動—投資水平波動—宏觀週期波動，角度與主流經濟學研究迥異。現代主流經濟學則沿兩個線索分析金融因素的宏觀經濟含義: 第一，信息不對稱—資本市場不完善—真實經濟週期模型; 第二，信息不對稱—產品市場與勞動市場不完善—總需求波動。與明斯基理論最接近的當屬伯南克和戈特勒（1995）的信貸渠道觀點。即便如此，這兩種理論在分析方法上仍然有很大的差距。在伯南克看來，金融因素只是外生衝擊的傳播機制，即所謂金融加速器作用，明斯基的理論不同，他認為金融因素不只是一個放大器，而是宏觀波動的內因和根源。
從明斯基的邏輯關係可以看出，投資水平波動在傳導機制中佔據重要一環，有關投資的理論和如何進行融資是明斯基理論體系中一個重要領域，也是他的“金融不穩定假說” 的主要貢獻之一。明斯基的“投資週期理論”是從凱恩斯理論得到啟發的，其週期理論來自以下兩個因素的結合：
一是凱恩斯《通論》第 12 章的著名內容，這部分內容集中在投資決策的不穩定性上，因為這些決策是在固有的不確定性的條件下做出的；
二是《通論》第 17 章所採用的金融資產和資本資產的估計方法，樂觀主義和悲觀主義的交互作用將影響總的投資數量，並通過指出乘數影響總產出和總就業。
明斯基認為，之前對於投資的研究過於簡單，忽略了投資活動往往是需要融資的，對此有必要進一步深入分析。這樣，明斯基的貢獻就是在凱恩斯“投資週期理論”的基礎上發展出了“投資融資理論”。重新建構明斯基的理論不是一件簡單的事，明斯基不是永遠邏輯嚴密並且在分析上前後一致的。然而，他提出的措施是簡潔有力的。
（二）三種不同的融資單位
明斯基將經濟中的融資單位分為三類：對沖性融資者（hedge finance）、投機性融資者（speculative finance）和龐式融資者（ponzi-finance）。這些融資單位的特點表現在，不同單位的債務的現金支付承諾和資本資產賺取的準租金產生的預期現金收入之間存在不同的關係。
對於對沖性融資者來說，每個時期它期望的現金收入都能償付該時期的本金和利息。由於股權融資並不會承諾支付，所以一個單位的股權融資在融資結構中佔比越大，則越可能是對沖性融資單位。明斯基主張應該鼓勵股權融資而不是債券融資。那些可以鼓勵股權融資的政策，比如建議取消企業所得稅，可以把收益轉給股東，這有利於削弱企業增強不穩定性的力量。
對於投機性融資者，其每期收入的現金能夠償付利息，但不一定能夠償付本金。投機性融資在經濟發展時期非常常見，一個項目，從整體來看，預期現金流能夠滿足債務支付。但債務可能是分期償還的，項目現金流如果集中於期末，就不一定能夠滿足每期的本金支付。為了不使違約發生，項目單位就需要通過對到期債務進行展期來確保項目繼續開展。這依賴於一個正常運行的金融市場，如果經濟不景氣，信貸渠道收緊，單位就可能因為無法以合理成本籌得款項，而不得不停止項目。投機性融資涉及利用短期融資為長期頭寸融資。商業銀行就是投機性融資主體的原型。在收入不足的情況下，一個對沖性融資主體可能變成一個投機性融資主體；而如果獲得大量收入或者債務獲得了資金，那麼一個投機性融資主體又成為一個對沖性融資主體。
龐式型融資者，即每期的現金流收入不但無法償還到期本金，連利息都無法償付的經濟單位，因此它不但要展望本金，還要出售資產或者新增借款來支付利息。反映在資產負債表上，就是增加了債務，減少了股權價值，提高了槓桿率。投機性主體的短期現金流使得融資成本不會增加應償債務，但是龐式融資主體的融資成本還是超過收入，從而使應償債務的面值上升：龐式融資主體將債務結構中的利息資本化。龐式融資通常與邊緣性的或欺詐性的融資活動聯繫在一起，雖然其最初的意圖並不一定是要進行欺詐。那些要借款來投資以取得收入支付利息和紅利的主體從事各種各樣的龐式融資。通過提高利息或其他成本，或者減少收入，一個投機性的融資者可能變成龐式融資者。另一方面，如果收益上升或者成本（尤其是利率）下降，龐式融資者可能變成投機性融資者。改變支付時間模式的再融資能夠改變一個主體的資產負債表形態。
我們接下來可以看到，因為融資單位結構的變化，融資活動和和融資承諾結構發生了改變，從而使經濟在不同時期運轉情況不同，出現經濟週期。融資活動會形成合同中規定的支付承諾，這些合同在協商簽訂的時候反映了當時的市場條件和預期。隨著時間的推移，這些支付承諾會在某一天到期並且失效。隨著用於支付的可得資金與支付承諾之間關係的變化以及融資安排的不斷複雜化，經濟的走勢尤其是經濟的不穩定性也會隨之發生變化。
（三）明斯基關於投資水平的決定
在資本主義經濟中，利潤驅動著企業併為其帶來報酬；它們使過去的投資有利可圖，同時又引致未來投資。投資是利潤的最主要的決定因素。
傳統的凱恩斯主義對投資的影響因素的考察較為簡單，即設定投資由利率調節與傳導，進而決定國民收入。根據傳統凱恩斯投資函數理論，投資是利率的減函數，即利率越低投資越多，利率越高投資越高。由於利率調節與傳導機制的存在，投資的增減變化取決於投資的利率彈性，投資有可能對利率缺乏彈性，陷入投資陷阱。此外，利率的調節先天存在一種侷限性：名義利率的下限為零，無法進一步降低，即所謂流動性陷阱。
與傳統凱恩斯主義不同，明斯基的“金融凱恩斯主義”將投資理論建立在兩套價格體系分析基礎上。明斯基認為資本主義經濟的本質特徵是存在兩套價格體系：一套是當前產出的價格，另一套是資本資產的價格。當前產出的價格和資本資產的價格取決於不同的變量，並由不同的市場決定。然而，這些價格也是互相聯繫的，因為投資產出是當前產出的一部分。明斯基關於投資水平的決定可由圖 1 大致說明。
（1）當前產出的價格
對生產投資品來說，一旦給定勞動力、工資率、利率和技術等因素，就存在一個投資品的供給價格。由於很多投資品具有“訂做”的特性，所以這些供給價格可能是由生產者的報價決定的。假設現有存量資本資產和專門生產廠房和設備的勞動力限定了生產投資品的能力，即在超過一定生產規模後，邊際生產成本遞增，那麼投資的供給曲線將在產出超過某一標準值之後上升。因此，我們可以得到一個基本的結論：即使不考慮融資因素，投資品的供給曲線也會從某一點開始轉而向上傾斜。
為投資的生產活動而融資的成本要記入產出的供給價格 中，正如勞動力成本和購買投入品的成本要反映到產出價格中一樣。一開始廠商可以使用內部留存的現金流進行生產，而不必藉助於外部融資。然而，生產超過一定規模後，融資就是必要的了。如果廠商必須借錢去支付工資等等，就會產生借款的利息，並最終增加實際成本。投資品供給價格因此包括了投資醞釀期的利息，就像收割期後小麥的供給價格一般都包括小麥儲存過程中的費用。融資成本包括顯性成本（利率和各種費用）和隱性成本（貸款人監督的增加）。
隨著投資水平的上升, 貸款人會覺察到增加貸款的高風險，凱恩斯稱之為“貸款人風險”，並要求這種高風險得到補償，因此融資成本上升，這時供給價格線進一步向上傾斜（供給線變為圖中的虛線部分以反映貸款人風險的加入）。資本資產的供給價格主要來自當前產出的價格體系，但由於資本資產主要通過融資購買, 因此融資成本也是供給價格的重要組成部分。
（2）資本資產的需求價格
與供給價格不同，資本資產的需求價格 主要來自資產價格體系，其主要決定因素是預期利潤的貼現值。而根據一些主流經濟學的理論，由於它們未考慮融資風險，故投資的需求曲線是一條在資本資產的價格水平上平行於橫軸的直線。
資本資產的購買者可能並沒有足夠的內部現金流來完成投資品的收購，因而，他們不得不借助於外部融資。外部融資可以通過銀行和其他金融中介介入，也可以通過發行債券或出售股權來獲得。或者，他們也可以出售那些經營所不需要的金融資產。如果不持有多餘的金融資產，那麼資產結構中的安全邊際就降低了。如果發行新股，那麼發行價格必須具有足夠的吸引力，足夠低的價格又可能讓現在的股票所有者覺得自己的股利權益被稀釋。如果使用債務、證券或從銀行或者其他金融中介借款等方式，那麼未來現金流支付承諾會增加，這將降低企業管理者和股權所有者的安全邊際。在每一種情況下—出售多餘的過剩的金融資產、發行新股或者借款—借方風險都會隨著外部融資或者流動性融資的增加而上升。儘管這種風險不會反映在任何目標成本中，但是它使得資本資產的需求價格下降。
總而言之，只要資本資產中有一部分是通過外部融資取得的，需求價格中就必須包括一個補償凱恩斯所謂的“借款人風險”數額。這是需求價格曲線折彎的主要原因，需求價格從內部現金流可完成的投資水平 II處開始折彎。
只有當資本資產的需求價格高於供給價格時，投資才會發生，而投資水平由需求價格線與供給價格線的交點決定，即由借款人和貸款人的風險決定。如圖 1 所示，可觀察到的投資品單位價格是 P'，投資量是 I，O-I1依賴內部融資，I-I1依賴外部融資。借款人和貸款人預期的改變使需求線和供給線發生移動，樂觀的預期使需求和供給增加，悲觀的預期則相反。
正如凱恩斯所指出，經濟的特點是“一個基於安全邊際進行借貸活動的系統”。借方和貸方面對風險時所需求的安全邊際影響著投資獲得外部融資的比例。要求的安全邊際影響著投資單位可接受的融資計劃。可接受的外部融資比例會隨著時間推移而不斷改變，以反映經濟單位和存在債務融資的經濟所面對的不同的機遇和挑戰。如果經濟最近面臨著應償債務很容易被償還的情況，那麼債務性融資比例將傾向於提高；如果最近經濟中的債務償還已經變成了一個沉重的負擔，而且一般的主體都沒有履行債務合同，那麼可接受的債務比例將會下降。
對融資的當前看法反映了銀行家和商人們對他們所面臨的不確定性所持有的態度。這些觀點反映了過去特別是最近的情況，以及過去的經驗是如何轉化成預期的。過去經濟成功運行的歷史會導致企業和銀行所要求的安全邊際降低，這將促使投資增加，過去經濟運行失敗的歷史則會降低投資。因此，投資其實本質上也是一種金融現象。儘管可以有預期，但是未來依然是不確定的，並且這種不確定性並不僅僅簡單地由信息不對稱造成。明斯基利用“借款人風險”和“貸款人風險”這兩個凱恩斯提出的概念，把根本的不確定性和金融關係的中心作用聯繫在了一起，並把它們看作投資行為的主要決定因素。在一個根本不確定的環境中，企業的融資結構、外部融資的可獲得性和成本是投資水平的重要決定因素。
（四）基於金融不穩定的經濟週期循環
理論和經驗表明，經濟在穩健和脆弱的融資結構之間來回變化，而金融危機爆發的前提正是危機前存在融資結構的不穩定性。固定資本品的投資是由收入和就業決定的。購買新的資本品會受到金融因素和股票投機交易的影響，經濟的關鍵問題是穩定性在降低。為了說明這些系統穩定性的固有矛盾，明斯基將商業循環分為經濟復甦、邁向繁榮、繁榮時期和衰退或危機四個階段：
（1）初期經濟復甦－對沖性融資者佔主導
在商業循環初期，經濟總是處於擴張復甦狀態。由於考慮到過去經歷的危機或衰退，借貸雙方對投機性融資和龐式融資都會惟恐不及地躲避，借貸雙方都認為正是由於過去的安全邊際太低，導致了危機或衰退的到來，為了避免這一現象再度發生，必須儘量降低債務結構，尋求穩健的融資方式，此時經濟中的融資單位主要為對沖性融資者。總體而言，這個階段企業家和金融家對風險的態度是厭惡的。在這種環境下，利率很低而且平穩，貨幣供應精確而且有限的。整體來說，企業和銀行的風險厭惡行為同樣會影響到借款人，他們會根據自身利益和借款協議的規定來規劃好未來收益，以確保有足夠的償還能力。假如一切都按照計劃進行，就會有足夠的剩餘收益確保先前金融協議有效，併產生新的資金投資激勵。這就是明斯基所說的避險金融情境。
在這樣一個對沖性融資者佔據主導的復甦階段，由於貸方的風險規避程度較高，同時公司又處於重新擴張階段，內部現金流並不很多，反映在圖 2 中，即投資的需求曲線在一個比較小的值就開始向下折彎，並且折彎的斜率較大。同時，借方的風險規避程度也較高，生產規模也受到一定限制，投資品的供給曲線在超過一個較小的值後就開始向上傾斜，並且傾斜的幅度較大。復甦階段的投資量和投資品價格都處於一個比較低的水平，可以說此階段的投資品“很便宜”。
（2）邁向繁榮－出現投機性融資
隨著經濟的穩步發展，市場漸漸邁向繁榮。因此，商人的風險態度開始略有轉變，並且願意承擔更多的債務。由於金融中介可以開發更多新的支付手段增加流動性，所以商業銀行也不會產生惜貸行為，商人所料想的過程可以暢通無阻。負債增加但貨幣的價格保持不變，這種情況下投機氛圍開始顯現：現金流收益可以滿足債務的利息要求，但是並不能足夠滿足每一個階段到期合同。這一階段，由於經濟在不斷髮展，並持續產生較高利潤，實際現金流往往高於預期現金流。那麼，實際需要的外部融資數量將低於預期。
這種情況下，資產負債表中新獲得的資本資產受債務拖累的程度將低於最初所預料的。這樣一個好於預期的資產負債表意味著廠商及其銀行都認為投資主體還有多餘的還債能力，從而該投資主體以後的融資條件將比預期的情況下有利得多。在這樣的情況下，經濟中的投機性融資者的比例將會上升。儘管在短期融資單位所得到的現金流收入只能償付該期的利息，而並無法完全支付該期的應付本金，但由於長期來看，總體預期現金收益將高於總體投資成本，融資者依然願意進行投資，並能夠較為容易地將本金展期，利用短期融資為長期頭寸融資。
在這一階段，借貸雙方都預期安全邊際提高，或者認為經濟復甦時期的安全邊際有些過高了，於是，借貸雙方外部融資的意願增強，外部融資和內部融資的比率得到了提高。回過頭再看這個階段投資的供給和需求曲線，由於現金流收入和利潤都比預期要高，資本資產的需求價格 將因收入效應而整體上漲，並使 和 之間的距離擴大。如圖 3 所示，即由於收入效應，對於任何一個給定的斜率（由借方風險決定），每一單位的需求價格將從 上漲為 。與此同時，一方面，內部現金流也增加了，使得內部融資渠道變寬；
另一方面，借貸雙方由於對未來有較好的預期，對各自風險的承受能力也變強，表現為供給曲線向上傾斜的部分和需求曲線向下折彎的部分斜率都變緩。因此，超過預期的那部分利潤通過提高資本資產的（內在）價格，增加內部資金流，以及增強借貸雙方的風險承受能力，從而增加了投資水平。需要指出的是，金融市場條件實際上在不斷髮生變化，而且這種變化會不斷對 和 產生影響。
存在投機性融資的獲利機會不會立即導致金融脆弱性，因為從事投機性融資的組織需要保證來進行再融資。再融資的保證可以表現為一個融資工具發達的廣泛的市場，或銀行和其他金融機構的信用貸款的最高額度。金融慣例和制度在市場中被廣泛接受和應用需要一定的時間。例如，像商業票據這樣的金融創新的出現和傳播速度，限制了從對沖性融資轉變為投機性融資的速度。
（3）繁榮時期－龐式型融資者不斷增加
在這一階段，利率持續處於低位水平，經濟開始出現過熱的跡象。市場中投資熱情高漲，私人部分和家庭的負債加重，但是由於資產價格不斷攀升，市場中開始滋生盲目的樂觀情緒，人們陷入一種經濟形勢一片大好的欣快感中。這樣至少在某些階段債務再融資就變成了一種必需。在避險情境下的平穩擴張初期，只有經濟風險可能引發危機，這是因為發生在產品或勞動市場的收益預期無法得到檢驗。在經濟繁榮期，債務投機者不僅必須面對經濟風險，而且必須面對金融風險，因為中央銀行可能通過提高短期利率的方式獲得更高預期收益來彌補銀行的實際損失。假如貸款購買的資產突然貶值，上述情形同樣會發生。在這一階段，龐式融資單位在經濟中的比例大幅度上升，越來越多投機性融資者利息及其他成本開始大幅度上升，負債率開始上升，向龐式融資者轉變。
在繁榮階段，由於龐式型融資者不斷增加，投資消費熱情高漲，引發較大程度的通貨膨脹，原材料和勞動成本也會上升。原材料和勞動成本上升的明顯一個影響是，已完成投資項目成本會上升，即投資品供給曲線會向上移動一定幅度。此外，經濟中大多數投資者開始對未來盲目樂觀，對未來的不確定性的擔憂大大降低，甚至對風險採取視而不見的態度。資產資本需求價格 大幅度上漲，因借款人風險而折彎的那部分投資品需求曲線變得更為平緩。結果隨著金融創新不斷加深，投資水平和資產價格繼續攀升，市場中的盲目樂觀情緒繼續高漲。圖 4 展示了繁榮階段和邁向繁榮階段投資品價格、投資量、外部融資和內部融資比例間的不同。由圖可以看出，繁榮時期的投資量 I”相近邁向繁榮階段的 I’ 進一步增加，外部融資所佔比例進一步上升（儘管新增加的融資中龐式型融資佔了很大一部分比例），經濟體的內在風險大大增加。
（4）衰退或者危機－取決於融資的結構特徵
經過此前大肆的信用擴張，金融行業的的槓桿率大幅提高，開始注意自身累積的風險問題，資金成本的提高，更加劇了他們的顧慮。於是銀行業開始收緊信用發放，提高貸款利率，甚至出現惜貸的局面。市場上信用開始緊縮，融資成本上升。這樣在很長一段時間內那些簽訂債務協議的人都會共同面臨利息支付超過現金收益的窘境，或者繼續債務融資，或者資產清算。微小的短期利息預測誤差或者資產價格的下跌都可能引致危機出現，這是因為這段時間內，那些狂熱的經濟主體—銀行、企業和投機者—已經有意地保持資金平衡和限制流動性。當流動性偏好出現強勢增長勢頭，預示著衰退或危機就要來了。
投資繁榮的打破導致金融危機、債務通縮和大蕭條，還是導致沒有造成很大混亂的不景氣衰退，這取決於經濟的總體流動性、政府部門的相對大小和中央銀行作為最後貸款人的干預程度。因此，最後的結果取決於融資的結構特徵和政策。
經濟的不穩定產生於投資的融資。當經濟中對沖性融資單位佔據主導地位時，經濟裡的主體們往往會產生動力從對沖性融資單位過渡，變化為投機性融資單位乃至龐式型融資單位，繼而增加整個系統的金融脆弱性，使經濟內生地由穩定向不穩定演變。
那麼，如何有效控制或者防止經濟主體們變為龐式型融資單位？下面這幅金融單位在債務和利率空間的演化圖能給以很好的啟示。由圖 5 我們發現，當債務比率升高時，利率稍有提高，就會使得金融單位的性質發生變化。以 A 點的單位為例，當利率處於 A 時，它是對沖型融資型單位;當利率由i1上升到i2時，它們就由 A 點變動到 A’點，變成投機型單位;而當利率上升到i3時，它們又進一步蛻變，完成了向最不穩定的龐氏型金融單位 A”的演化。而當融資單位負債率較低，例如，處於 B 點時，即使利率由i2上升到i3，該融資單位依然是對沖性融資者。因此，負債比率越高，金融單位越容易受到利率上升的衝擊，利率的小幅變動就可能引起負債率高的金融單位發生性質上的變化，從而增加整個系統的不穩定性。由此，在經濟週期發展的不同階段，嚴格對經濟中不同主體的負債率採取相應控制和監督是很有必要的。
（五）明斯基對經濟理論的貢獻
總結明斯基對經濟理論的貢獻也是對現有主流經濟理論的反思。明斯基強調宏觀波動的原因是內生的，金融不穩定是最根本原因。他認為對經濟系統來說，產生金融脆弱性的過程是天然的和內生的。當獨立地去分析一個具有複雜的、估值過高的資本資產的資本主義經濟時，明斯基拒絕使用主流經濟學的均衡方法理論。新古典主義經濟學默認假設了長期均衡存在，而建立在理性預期假設基礎上的新凱恩斯主義也接受了長期均衡的新古典觀點。明斯基則認為，由於金融體系的內在不穩定性，從長期看，資本主義經濟在本質上是動態非均衡的。
明斯基的貢獻是相對於主流經濟學的宏觀經濟模型的缺陷而言的，二戰後經濟學家分析宏觀經濟主要依靠兩個工具：現代宏觀經濟學（新古典學派和新凱恩斯主義）和應用凱恩斯模型（模型）。前者通過模型假設排除了經濟危機和嚴重經濟衰退出現的可能; 後者則低估由過度繁榮導致的嚴重衰退的諸多主要因素，因此高估了凱恩斯政策在應對經濟衰退中的作用。
凱恩斯通論的成就之一是提出了一個宏觀經濟一般均衡模型，該模型能夠同時解釋產出、利率和通貨膨脹率。然而，建立在凱恩斯思想基礎上的凱恩斯應用模型，抽象掉了凱恩斯思想中有關經濟運行機制中的一些非常重要的東西，它既不能預測危機的發生，也不能夠準確評價政策的有效性。究其原因，應用凱恩斯模型側重從流量角度研究經濟的運行機制，並沒有對造成危機且妨礙經濟復甦的存量因素予以足夠的重視，這些因素包括信貸資本和（企業和家庭的）資產負債表以及非平衡出現的可能性等。應用凱恩斯模型關注的是經濟在給定期間的支出流（總需求），既允許需求過剩也允許需求不足。這類模型本質上是單期流量模型，模型中重點考察的變量，如產出、消費、投資、政府支出等，均為流量，而默認經長期積累形成的存量對經濟主體的行動並沒有影響，或者是存量的影響相對於流量而言是微不足道的。
然而，忽略存量因素的影響可能會犯巨大的錯誤。以一種最簡單情況為例，假如只考慮流量因素，只關注如何刺激單期投資，那麼，因為單期投資等於單期儲蓄（流量）加上總體負債的變化值（流量），我們只需從等式右邊的兩個變量入手做文章。這樣最終有可能導致惡性後果：由於只注重刺激投資，而忽略了資產負債表中總體債務這個存量因素，該經濟體的槓桿比率不斷攀升，每期的應付承諾不斷增加，現金流收入不但無法抵消單期應付本金，甚至無法抵消單期應付利息，從而利息被資本化，經濟體的金融變得愈來愈脆弱，最終充斥大量龐式型融資者，而導致經濟體崩盤。在理論上，這就是增長模型除鞍點路徑之外的其他路徑，出現泡沫解。
新古典和新凱恩斯主義近年有趨同的趨勢，由此產生動態的隨機一般均衡模型（Dynamic stochastic general equilibrium）。各國央行越來越多地使用這類模型，這種被稱為現代宏觀經濟學模型。有兩個基本假設：
首先，面對衝擊經濟擁有自我均衡恢復力; 其次，經濟主體能夠形成合理的預期。
儘管新凱恩斯主義一直致力於將摩擦引入經濟中，但是截至目前為止，仍然無法適當解釋 2008 年那場“戲劇性事件”。事實上，除了工資剛性外，其他某些價格(匯率，長短期利率，能源價格等) 也不可能根據市場壓力隨意調整。這些價格，會受以再分配為目的的政府行為的影響。這類公共干預行為如果不恰當，有時候會給經濟體的穩定性帶來巨大沖擊。而與我們所看到的事實現象矛盾，新古典和新凱恩斯主義假設面對衝擊經濟擁有自我均衡恢復力則暗示政府的公共干預不會造成長久亦或是深遠的影響。此外，2008 年的危機也不符合這兩類模型共同的理性預期假設。普遍的資產價格快速上漲以及隨後的價格崩潰，也和其基於內在價值的合理價格的形成過程不一致; 相反，很多市場預期都是人們根據其對過去趨勢的推斷形成的。其結果是，價格水平像經濟基本面最終主張的那樣變得更不穩定。
事實上，經濟人假定和理性預期假設在實際應用上有缺陷。這些假設默認了經濟中的個體出於理性考慮不會也不被允許無限負債，所以從長期來看，經濟體將趨於均衡，泡沫不會形成，危機也不會到來。因此，可以說這些假設忽視了貨幣和金融體系波動的實際過程，並暗示金融中介機構只扮演微不足道的角色。由於這些模型先入為主的假設設定（比如拉姆塞模型假設負債不能趨於無窮），模型暗示經濟體肯定將沿著鞍點穩定路徑趨於穩定點（即長期均衡點）。這意味著，無論在時點還是時段上，債務交易總能得到履行，但另一方面，現實危機的特點是債務系統性地無法執行。在私人部門中，對金融和非金融機構的處理方式通常是破產或進入破產程序。在極端情況下，公共部門雖然同意履行債務，但是通貨膨脹也會使得債務的價值遭到損害，其實質還是不履行債務。
明斯基的卓越貢獻在於將人們的注意力從實體經濟轉向金融體系，從貨幣的交易面紗轉向融資面紗，從關注當期的產出價格轉向關注資產價格。從流量轉向存量，並在存量失衡和流量波動之間架起了一座橋樑。凱恩斯應用模型被用來恢復流量，即關注某一時點的需求總量如何確保充分就業，但沒有注意到這種繼續增加的流量對存量的進一步扭曲。恢復流量還是糾正存量，這是個短期還是長期的問題。
關注存量對流量的影響，最早可以追溯到奧地利學派。和單期的分析方法不同，奧地利學派重點關注的是金融系統的貨幣信貸創造與長期積累下來的不當投資之間的關係。奧地利學派認為，不當投資最終可以歸結為：不能盈利的投資和不能履約的合同。這種由信貸驅動的過程，最終會使經濟發生某種形式的危機。但是，奧地利學派並未對資產負債表（包括非貨幣金融資產和負債）帶給經濟活動的影響給出充分細緻的解釋和說明。該學派很少言及金融機構出現問題或發生損毀帶給實體經濟的負面效應。明斯基強調了不同類型的融資者自身資產負債表的情況，以及對經濟體總資產負債表的影響，特別分析了龐式融資單位的資產負債表。同時，明斯基從資產負債表角度的變化情況研究了投資水平的變化過程，在這一過程中融資條件起中間傳導作用。
至於行為經濟學和主流經濟學的具體融合，清華五道口講座10月21日18：30--20：30映客直播號61139747
參考文獻
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