文 | 觀經者
4月14日，中信證券與中信建投兩大龍頭券商，正在考慮進行整合的消息，點燃了證券業，截止當日收盤，中信證券和中信建投漲4.22%和8.88%。
但隨後，兩家公司立刻發佈公告予以澄清，表示未獲悉有關傳聞的相關信息。
所謂空穴不來風，聯想到4月1日起我國金融市場全面開放，正式取消對證券公司的外資持股比例限制。
再結合2019年11月29日證監會提出“做強做優做大打造航母級頭部券商”。
還有今年3月27日證監會將6家證券公司納入首批並表監管試點範圍，將6家券商風險資本準備調整係數將由0.7降至0.5。
所以，並非“過眼雲煙”，這個“假消息”確實值得關注一下。
要知道，當前外資券商正在加速進入我國證券行業。
今年3月27日，全球頂尖券商高盛集團和摩根士丹利同時宣佈，摩根士丹利對摩根士丹利華鑫證券有限責任公司的持股比例將從49%升至51%；高盛集團對高盛高華證券有限責任公司的持股比例從33%增至51%。
高盛集團還同時表示，尋求儘早實現對合資券商100%的所有權。至此，我國已有5家外資股東控股的合資證券公司。
我國現有的證券行業格局正在被攪動，相比全球頂尖券商，我國頭部券商仍然整體規模偏小，需要儘快“強身健體”。
本文將著重探討當前我國券商與全球頂尖券商的實力差距和形成差距的原因，以及接下來面對全球頂尖券商的競爭，我國券商可以通過什麼方法應對和形成競爭力。
本文思路
01與全球頂尖的實力差距多大
02實力差距形成的原因是什麼
03未來如何抗衡和形成競爭力
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01與全球頂尖的實力差距多大
我們先來看下全世界歷史最悠久及規模最大的投資銀行之一高盛集團2019年的財務數據：
營業收入355億美元，淨利潤84.66億美元，市值619億美元，按照美元兌人民幣1:7的匯率，營業收入2485億人民幣，淨利潤593億人民幣，市值4333億人民幣。
而我國最大的券商中信證券2019年的財務數據如下：
營業收入431億人民幣，淨利潤121億人民幣，市值3000億人民幣。
從以上數據可以看出，中信證券與高盛集團除了市值相差不多之外，高盛集團的營收是中信證券的6倍，高盛集團的淨利潤是中信證券的5倍。
如果單看總資產的話，2019年高盛集團的總資產相當於我國全部券商的總資產之和。
如果單看淨利潤的話，2019年高盛集團的淨利潤超過國內全部證券公司的總和。
實力差距顯而易見，美國證券行業總資產佔GDP的比重為15%-30%，而我國僅僅只佔3%-6%，如此體量與我國作為全球第二大資本市場的地位完全不匹配。
而且資產體量小將會很大程度限制我國券商的抗風險能力、開展創新業務的能力及拓展海外業務的能力。
同時，我國券商國際化經營水平相較全球頂尖差距也很大，還是以高盛集團為例：
截止2018年底，高盛集團在全球超過30個國家和地區設有辦事處；46%的業務總部設在國外，並以倫敦、東京及香港三地作為區域性營運中心；美洲外的收入在40%左右，有效對沖美國國內經營風險。
而我國券商大多數只在香港設立分支機構或子公司，頭部券商海外收入佔比最高的，僅為15%左右。
至於業務能力、國際影響力，更是相去甚遠。
02實力差距形成的原因是什麼
我國券商發展已有三十多年，取得了一定的成績，但是與全球頂尖券商的距離卻沒有縮小的跡象。
總體上看，當前我國頭部券商規模及發展水平大致相當於全球頂尖券商二十多年前的水平。
三十多年奮起直追仍望塵莫及的原因到底是什麼呢？筆者總結了一下，主要有以下三個方面的原因：
① 金融體系
由於各國經濟、政治、文化和歷史背景上的差異，不同國家的金融體系是有很大區別的。
理論界依據金融中介機構（通常稱為銀行）和金融市場在金融體系中發揮的作用差異，劃分為以德日為代表的銀行主導型和以美英為代表的市場主導型兩大模式。
市場主導型模式最典型的金融機構代表就是美國的大型國際投行。
此模式建立在完善的法律、會計制度等外部約束機制的基礎上，對市場價格信息反應敏感，資金成本主要由市場決定，政府力量對金融體系的政治控制力相對較弱。
而銀行主導型模式最典型的金融機構代表就是中國的大型國有商業銀行。
此模式並不以良好的公開信息披露為前提，信息主要被內部人佔有，對外部法制約束的要求相對較低，資金成本決定中的市場因素較少，政府力量對金融體系的政治控制力相對較強。
如此金融體系之下，更加偏重於間接融資，使得我國券商的直接融資市場規模相較美國，存在3-5倍的差距。
同時在我國金融行業強監管的背景下，券商的發展空間受到一定的限制。
② 歷史沉澱
仍以高盛集團為例，成立於1869年的高盛集團至今已有150年的歷史，在上世紀70年代成為全球頂尖投行之一。
前文已有提到，我國券商國際化經營水平相較全球頂尖差距很大，這主要還是因為我國券商發展歷史相對較短。
從而在海外資本市場的歷史沉澱、品牌知名度、僱員對當地市場的熟悉程度和與當地監管部門的溝通能力、市場影響力、訂單的轉化率等方面仍有較大的上升空間。
這些都需要時間去不斷積累，需要一個過程。
百年的歷史積澱不可忽視，從企業文化、組織架構到激勵機制，從業務模式到風險管理，我國券商都還有漫長的路要走。
同時，百年的歷史沉澱在槓桿率和資本金這兩個方面會得到更為顯著的體現：
國際頂級投行有比較高的槓桿率，對各項業務乃至考核機制、激勵機制都會產生巨大的差異，資金的充足能保證更多的創新和想法。
在2008年金融危機後，國際投行槓桿率雖然已有所下降，當前槓桿率也均保持在10倍以上。銀行系投行的槓桿率相對更高，已接近20倍水平。
而隨著近年來股票質押、融資融券等資本中介業務的興起，我國券商槓桿率水平有所提升，但仍不超過5倍。
從2019年數據上看，我國頭部券商的槓桿率基本維持在4倍左右，負債經營能力尚顯不足。
在淨利潤、淨資產差距巨大的情況下，如果4倍槓桿和10倍或20倍槓桿比拼，可動用的資金完全不在一個級別上，這就如同用小米加步槍去對抗飛機大炮。
所以，在資金受限的情況下，我國券商資管、投資等非通道類業務發展較為緩慢，創新業務不足，這反過來又影響了我國券商在國際市場上的競爭力。
③ 人才緊缺
證券行業作為最為典型的智力密集型產業，人才尤為重要。
我國券商的員工多為本土培養，在經營管理及業務拓展方式上與國際投行存在差異，既植根於我國券商管理文化又懂得國際投行運作的人才少之又少。
而在開展海外業務時，囿於文化背景、商業習慣等限制，我國券商在當地招聘到合適的人才也難上加難，部分被收購的境外子公司優秀人才甚至有所流失。
在國際化人才隊伍建設方面，我國券商人才儲備還有待發力，這也是制約我國券商國際化經營水平發展的因素之一。
03未來如何抗衡和形成競爭力
當我們弄清楚了實力差距形成的原因之後，我們先來了解下我國頭部券商依靠行業增量能否迅速打造成“航母級頭部券商”，在未來與全球頂尖券商抗衡和競爭。
以我國券商龍頭中信證券為例：
中信證券2003年上市至金融危機前，總資產規模擴張約16倍（2003-2007年），金融危機後十年（2008-2018年）累計實現約4.8倍增長。但近3年總資產增速大大放緩，僅增長6%左右。其他一些頭部券商過去三年甚至出現總資產規模縮小。
所以，從以上數據可以知道，通過有限的行業增量，我們無法快速解決我國頭部券商體量不足的問題。
那還有什麼辦法呢？
① 併購重組
併購是短期內迅速補齊業務短板、擴大規模、完善業務條線、提升效益的捷徑。
當前全球的頂尖投行以前基本都是先在境內做大做強之後再開展跨境併購，從而逐步實現國際化一流投行戰略目標的。
近年來，提升頭部券商綜合競爭實力是我國監管政策的重要導向，監管扶優限劣的意圖在每年的券商評級、分類監管規則及創新業務試點券商名單等方面均有所體現。
截止到2019年底，我國內地券商總數131家，A級以上共38家，其中AA級10家。
AA級大型券商在資本金實力、運用槓桿能力、風險定價能力及客戶分級佈局上有明顯優勢。
基於這些優勢，我國頭部券商可以通過多元化併購完善業務條線、擴大規模、優化客戶結構，提升綜合競爭實力，打造大型全能投行。
仍然以中信證券為例。中信證券成立於1995年，成立之初僅為行業內排名20名左右的中型券商。
從2003年開始通過一系列收購，擴大規模，完善業務線，盈利能力提升，2006年營收及淨利潤提升至行業第一。
其中，2003年收購萬通證券（18家營業部、證券服務部7家）、2006年金通證券（20家營業部，服務部17家）打開山東和浙江市場，經紀業務市場份額大幅提升。
2018年12月，中信證券宣佈不超過134.6億元收購廣州證券，佈局粵港澳大灣區，補強了中信證券在華南地區營業部數量明顯偏低的短板。
多元化併購重組同時還能突破國內市場空間瓶頸，可以更加快速有效的獲取國外成熟客戶資源及理想的市場份額。
② 精品投行
多元化併購重組適用於我國頭部券商快速做優做強做大，但對於我國中小券商來說，想要在與全球頂尖券商的競爭中存活下來，需要在細分領域做到行業領先，通過提供差異化服務佔據一定的市場份額。
精品投行專注且精通於某個行業、領域，在細分領域中有更深的理解和資源積累，通過長期且專一的服務，形成自身特色，獲得更多客戶的認可。
精品投行關鍵在於“精”，規模小而精、業務範圍少而精、聚焦行業窄而精，需要深耕行業尋求突破口。
目前國內有以專注於TMT（電信、媒體和科技）行業以華興資本為代表的精品投行，也有幾乎一網打盡國企金控平臺整合上市的中信建投。
綜上所述，無論是我國頭部券商還是中小券商，面對來勢洶洶的國際頂尖券商，未來都將面臨很大的壓力和挑戰。
筆者堅信在金融市場全面開放的當下，我國將會相繼出現“航母級頭部券商”和更多的“精品投行”，去承載中國資本市場的核心功能，打造高質量發展的新引擎。
