宏赫臻財 護城河評級系列
導讀：本系列研究最初基於對上市公司競爭優勢（護城河）的強弱進行評分，隨著模型項目的不斷成熟和增加，目前大家權且可將“護城河”看作是廣義的，我們旨在對一家上市公司的基本面投資價值進行評分和評級（當前版本：9.9/2.0）
公司所屬細分行業=>【39家“生物科技”GICS子行業滬深港上市公司初篩選】
1公司出鏡（2020年Q3版）
上市以來
- 長春高新自上市以來23.9年，年均複合收益率為約
21.87%
。截止當前評測日近五年年均複合收益率為56.51%
。 - 最新股價對應近12月股息率0.14%。（股息率：只代表過去12個月累計派息/最新總市值）
- 2019年末扣非加權ROE為【
28.55%
】
[注]：本文數據來源：iFinD，宏赫臻財研究中心，數據日期：2020/11/20。
滬港深指數啟用以來整年度市值增長率PK指數
- 2014年末至今5個整年度段裡5年市值增長戰勝指數，勝率【100%】，今年以來持續大幅戰勝指數。
- 期初至今5.9年的光陰裡市值從114億增長至1441億，實現年均複利回報率
53.9%
，同期指數年均增長8.9%。
證券資料
行業地位
（橫向戰略比較，還需結合主營可比性）
細分行業營收&淨利潤規模排名Top10（單位 億）
長春高新營業收入排名
4/45；淨利潤排名2/45。
注：該對比僅供參考，投資者請自行結合該公司主營業務具體考察其橫向可比性。該細分行業選取滬深港上市的GICS行業細分為【醫療保健-製藥、生命科技和生命科學-生物科技-生物科技】的45家公司。數據為TTM值。
細分行業當前總市值Top10（單位 億）
長春高新總市值排名3/45。
公司主要業務
公司主營業務為生物製藥及中成藥的研發、生產和銷售，輔以房地產開發、物業管理及房產租賃等業務。公司經過多年的產業佈局和研發投入，醫藥產品覆蓋創新基因工程製藥、新型疫苗、現代中藥等多個醫藥細分領域，是公司業績的主要來源。房地產業務進行有計劃的土地儲備，立足特色地產開發與經營。
行業最新數據
我國有500萬矮小症患者，其中60%適用於生長激素治療，按照10%治療滲透率、人均6萬治療費用測算，僅矮小症適應症峰值銷售額不低於180億，2019年全國市場僅50億左右，還有至少2.5倍成長空間。參照歐美成人+抗衰老市場的銷售佔比接近50%，長期成長天花板更高。
資產結構
（新手看利潤表，老手看資產負債表）
資產負債表
- 2020年三季報負債/淨資產：42%；負債/總資產：30%。
主要資產構成圖
[注]：2020年Q3總資產【160】億；淨資產【113】億，負債【48】億；
20Q3總市值【1496億】；當前總市值【1441億】
第一大資產為貨幣資金39.9億，佔比24.9%；19Q4佔比29.3%。
第二大資產為存貨19.1億，佔比11.9%；19Q4佔比13.8%。
第三大資產為固定資產合計18.2億，佔比11.4%；19Q4佔比11.9%。
有形資產佔總資產比例【59%】，無形資產+商譽佔比【3%】
2營收一覽
營收結構
最新財報營收分類&地域分類佔比圖
- 注：為2020年中報數據。
- 分業務來看，基金工程藥品、生物類藥品板塊實現營收31.2億元，同比增長22.67%，佔營收比80%；中成藥2.6億元，同比下降9.13%，佔營收比6.8%；房地產5.1億元，同比下降5.49%，佔營收比13.0%、其他業務尚未起量。
- 長春高新主要有四個子公司：金賽藥業、百克生物、高新地產和華康藥業。
- 按子公司看：百克生物主要產品為水痘疫苗、人用狂犬病疫苗、鼻噴流感疫苗。百克生物收入和業績恢復高增長，主要是水痘疫苗批簽發明顯恢復所致。
- 金賽藥業持續亮眼表現，2020H1，金賽藥業實現收入25.35億元（+18.45%）。
- 華康藥業實現收入2.65億元（-9%），
- 高新地產實現收入5.09億元（-5%），業務經營受到疫情影響。
近四年營收前五分類結構圖
主營1業務2017-2019三年複利增長率分別為：62.4%、50.7%和37.9%。
主營2業務2017-2019三年複利增長率分別為：11.7%、-1.8%和58.0%。
- 公司基金工程藥品、生物類藥品業務穩健增長。
- 生長激素和疫苗驅動業績高增長，水痘疫苗銷售維持快速增長；由於生長激素是剛需，隨著國內疫情逐漸被控制，線下推廣活動和新患入組持續高增長。
- 中藥和房地產板塊企穩。由於疫情影響，華康藥業和房地產業績受挫，但對公司的整體業績影響較小。
近四年毛利率前五分類趨勢圖
公司製藥類業務毛利率高，2020年上半年整體毛利率85.03%，同比提升1.61pct，主要是高毛利的基因工程/生物類藥品增速較快。生長激素和水痘疫苗收入增長帶來規模效應，毛利率上升至93.0%。
公司各個業務板塊的毛利率水平差異較大。
華康藥業和高新地產毛利率下滑且佔比下降。房地產業務板塊作為輔助業務，毛利率相對其他主營業務較低。
歷史營收
營業收入、歸母淨利潤和經營性現流淨額分段複利增長率
- 未3年為機構一致預期，經常不靠譜，僅供參考。往往是悲觀時預期悲觀，樂觀時預期樂觀。投資者需甄別箇中機會。
歷年營業收入、淨利潤、現金流及未來三年預測圖
- 預測值為機構一致預期均值，只作參考不一定靠譜。
- 過去五年歸母淨利潤複合增速：41.03%，近四季增速98.42%。
- 未來2年歸母淨利潤一致預期複合增速為25.13%。
滾動近四季淨利潤、營收及增長率趨勢圖
（考量基點：近20個季度，下同）
滾動柱圖連續逐季穩健增加為加分項。
- 營收含金量有波動；淨利潤含金量高。
- 淨利潤整體穩步攀升，營收波動向好增長。公司淨利潤增速持續快於收入。
單季度淨利潤、營收及增長率趨勢圖
- 營收季節性不明顯。
近四季銷售費用、管理費用一覽
投資者可關注近四季銷售和管理費用與毛利潤之比持續小於30%的公司（綠線低於下紅線為優異，靠近為優秀），具備較高的競爭優勢，若30-70%之間為可接受區域（圖中紅色直線之間），若大於70%需要警惕，說明該公司產生淨利潤的能力較弱。
長春高新該指標逐步趨優，18Q1以來逐漸走強，當前處於可接受區間位置。獲利能力逐步增強。
最新值43.2%，近四季度均值45.9%。
3現金流
近四季經營活動產生現金流淨額對比歸母淨利潤
- 經營現金流量淨額有波動。
- 近5年經營現金流佔淨利潤比例均值為【1.04】
- 近5年自由現金流佔淨利潤比例均值為【-0.21】
近年現金循環週期
現金循環週期又可稱為淨營業週期，是考量企業日常運營環節的現金流狀況，優先關注那些該指標小於60的企業，負數更為優，表示企業的還款週期遠大於存貨變現期。警惕該指標大於360的企業。
- 公式：現金循環週期=存貨週轉天數+應收賬款週轉天數-應付賬款週轉天數
- 現金循環週期指標：【差】（行業屬性）
4盈利能力
【本公司】
總資產收益率（ROA）、淨資產收益率（ROE）及淨利率分段均值一覽
盈利能力趨勢圖
- 各項盈利能力指標在良好線上越高越好。
- 長春高新2012年後各盈利指標持續處於良好線上。
近四季ROE（左軸）及ROIC（右軸）趨勢圖
關於ROE和ROIC
若一定要將問題簡單歸結的一個指標的話，便看ROE。
- 巴菲特控股管理的伯克希爾公司制定的業績衡量標準是15%的淨資產收益率以上；巴菲特重倉的歷史持股ROE均在 20%以上，甚至更高。
- 從ROE的趨勢圖可以判斷企業價值擴張期：看ROE能達到的高度、ROE維持在高水平持久性、ROE的增長能力。
- 投入資本收益率ROIC，是一個久經考驗的分析資本收益的比率，這個比率調整了資產收益率和淨資產收益率的某些特性。
- 擁有持續較高ROIC的企業如皇冠上的明珠，要佔據你組合的重要位置。
- 當前ROE：27%+；ROIC：26%+，一致預期ROE 29%+。
- 長春高新盈利能力較高，ROE、ROIC指標自19年站上優秀線。
- 未來一致預期ROE呈持續增長態勢。
【細分行業】
細分行業盈利能力橫向對比Top10
長春高新
毛利率85.6%，排名6/45；ROIC*25.5%，排名第3；ROE*28.1%，排名第5。
- ROIC*取值為TTM值和上年年報值的均值；（港股為上年報值）
- ROE*取值為TTM值和上年度扣非加權值的均值。
- 需關注細分行業主營業務差異性，可比性。
[注]：該行業的分段深度比較研究請點文末原文鏈接進入我們商城首頁內的細分行業臻選專欄，找到GICS或申萬相關的細分行業研究查看
。5杜邦分析
杜邦分析分階段一覽
近十年杜邦分析趨勢圖
- 宏赫臻財建議關注未來杜邦指標趨勢呈現：【低槓桿或適度槓桿（1.2-3）+週轉率接近或大於1且有向上趨勢+穩健增長的中高淨利率>15%】
- 長春高新杜邦結構：【優-】（
主觀評測描述範圍：優-良-中-差
） - 適度槓桿+較高的淨利率。關注後期週轉率變化。
6更多財務指標分析
宏赫基本面運營效率六指標
[注]：宏赫臻財獨家六指標分析模型，藍色線為六指標的數值，紅色線為優秀水平線，綠色線為良好水平線。低於紅色線為優秀。六指標可判別企業輕重資產（經營）性質和折溢價性。據過往經驗，一般而言藍色六指標處於紅色線下方越多，企業偏向於
輕資產輕運營且大多股價回撤較小和有經常性溢價。也可模糊判斷為藍線值越大企業經營難度越大。- 前三項為經營端參考，後三項為銷售端參考。
- 長春高新該指標【3】優【1】良【2】差（6優企業很少，5優值得你重視）
研發費用佔比分析
- 2019年末研發費用：4.1億，佔營收比：5.5%，資本化率：18.8%
- 長春高新研發投入佔營收比逐年降低，且年年資本化處理，減分項。
細分行業上市公司研發費用Top10
注：研發費用值A股更新至19-12-31；港股當前為18-12-31。
長春高新研發費用在該細分行業排名【5/45】。
