中行” 原油寶”事件分析及損失承擔法律意見書
致:金融衍生領域從業者、投資者、愛好者
前言：發生中行“原油寶”事件，對於法律圈、金融衍生圈以及投資理財圈都將是一次刷新金融投資歷史的事件。在此次事件中，牽涉各方利益主體，包括中行、原油寶投資者（多頭和空頭）以及芝加哥商品交易所(CME)。事件的動因為各媒體報道的中行未能及時在原油寶掛鉤的美原油05合約到期前移倉或者風控性平倉，導致原油寶的國內投資者賬戶發生“穿倉”損失。本文拋開媒體及網絡各類報道和消息，純粹從原油寶產品合規性和中行本身的履約正當性角度出發，依據相關法律法規和審判實務，審慎地作出關於原油寶事件的法律意見，以供參考，以期拋磚引玉，以致清源正本。
意見書目錄：
1.原油寶事件經過
2.原油寶事件中專業性問題的釋明
3.銀行金融衍生產品合規性概述
4.中行原油寶產品性質及法律關係
5.中行原油寶產品的合規性分析意見
6.中行原油寶產品相關方損失承擔的法律意見
7.結語
一、原油寶事件經過
事件的經過為：原油寶是中國銀行於2018年1月發行的產品，主要為境內個人客戶提供掛鉤境外原油期貨（其中美國原油品種掛鉤的是CME的WTI期貨合約）的交易服務，交易規則主要為，雙向多空交易，100%保證金無槓桿交易。原油寶掛鉤合約到期時，進行相應的移倉（平倉客戶持有的當期合約，開倉下一期合約）或平倉（僅平倉客戶持有的全部當期合約），合約到期日的結算價由中行參考CME公佈的官方結算價（按照北京時間凌晨2點28分至2點30分的均價計算當日結算價）。此次原油寶事件掛鉤的是美國原油5月份合約，而4月20日為其當月的最後交易日。交易截止時間為北京時間22點。北京時間4月21日凌晨WTI原油期貨5月份合約價格急劇下跌，並突破歷史低位，為最低-40（負40）美元附近。當日CME公佈的結算價為-37.63美元。由此導致原油寶開多單的客戶，在結算價為負值的情況下，虧損掉人民幣賬戶所有本金外，還須補足銀行按照結算價結算的保證金。此後，該事件陸續在網上發酵，諸多投資者準備聯名起訴中行賠償本金，而中行則表示按照協議追索穿倉損失，並業已劃轉了投資客戶的中行賬戶資金，或者並動用徵信措施。相關監管部門也表示正在調查此事件。很欣慰，在做出本意見之時我們也關注到中行發佈聲明，表示其願意全面審視產品設計、風險管控環節和流程，在法律框架下承擔應有的責任。
二、原油寶事件中的專業性問題的釋明
為了便於理解此次原油寶穿倉事件的相關法律意見的作出路徑，對交易中的專業性問題進行如下釋明：
1.原油寶移倉和軋差
移倉:合約到期時,若投資者賬戶仍有未平倉的合約餘額,則參考銀行公佈的合約結算價進行到期移倉交易.即:參考當期合約結算價平倉投資者持有的全部當期合約,釋放的保證金連同其他可用保證金用以開倉相同數量的下期合約.若釋放的保證金連同可用保證金不足以開倉相同數量的下期合約時,則以當期釋放的保證金額所對應的數量倉位開倉.
所以這裡的移倉並不是網絡上報道的簡單的合約展期或者順延,而是經過結算後的移倉或者換倉。
關於移倉的時間諸報道以及網絡消息均表述為發行同類產品的工行、建行已提前七天移倉，中行並沒有提前。在此需要澄清一點：原油寶的設計的確是提前一天才能移倉，其他銀行則是七天。如果投資者希望提前移倉，需要提前申請。
軋差：是指合約到期時，若投資者賬戶仍有未平倉的合約餘額，銀行按照交易所公佈的結算價執行結算，多退少補。
軋差就是差價合約交易中的到期不平倉按照市值自動平倉的概念。而此處的市值是按照CME公佈的結算市價
2.原油寶投資者的保證金賬戶，保證金充足率，保證金淨值與可用保證金
原油寶的保證金賬戶是指，投資者開立的銀行簽約賬戶劃款至交易專戶，用以操作原油寶時提供的擔保資金賬戶。銀行有權就交易虧損有限劃扣該保證金的資金，該賬戶不得掛失，提現，開具存款證明等（基本上處於凍結狀態），該賬戶保證金資金提現時需滿足：平倉合約的已交割資金，轉出後，保證金充足率不低於100%。此外該保證金賬戶資金按照活期存款計息。
保證金充足率：保證金賬戶中的保證金充足率將至100%以下的，銀行限制投資者將保證金賬戶資金轉出；保證金充足率銀行根據外匯市場價格變動，時時對投資者賬戶進行估值；投資者保證金充足率低於50%且高於強制平倉線（20%），時，銀行通知投資者追加保證金；銀行對於保證金比例為20%的賬戶實行強制平倉；投資者賬戶被銀行強平後，如保證金專用賬戶資金不足的，銀行有權追索；
保證金淨值：保證金餘額+各合約賬面虧折保證金
可用保證金：保證金淨值-已佔用保證金（估值所需的保證金*專戶保證金開倉充足率）
3.賬面盈虧
（估值平倉價-持倉成本價）*持倉金額（金額帶正負號，正數表示多頭，負數表示空頭），正數代表盈利，負數代表虧損。估值平倉價用該合約估值時的買賣價。
此次美國原油05合約的價格為—37.63美元。
4.CME結算價及此次原油寶事件的平倉價
是指芝加哥商品交易所發佈的官方結算價，這也是中行原油寶結算價的依據。
據中行回應：根據業內慣例，CME相關規則以及客戶簽署的協議，行情價格不是結算依據，平倉或者移倉的結算依據是CME官方結算價。
此次原油寶事件的平倉價：此次事件的爭議焦點為中行在對原油寶投資賬戶進行軋差處理時，採用的不是交易截止時的，也就是北京時間4月20日的22點報的11.15美元，而是按照北京時間4月21日凌晨2點後的—37.63美元。按照中行的說法為：不參考行情價，以CME官方結算價為準。此前中行的結算也確實按照交易所官方結算價與客戶結算。
之所以出現這種現象主要歸結於：受疫情影響，中行原油寶及國內其他原油期貨都暫停夜盤，調整交易時間為每日8:00-22:00，這就導致中行原油寶對紐約原油5月份合約實際交易時間終止於4月20日22:00，也即紐約時間的4月20日上午10:00，這與紐約原油期貨當日的實際收盤時間，即紐約4月20日下午17:00，北京時間4月21日凌晨5點少了幾個小時。由於5月合約到期的最後交易日，中行原油寶在最後幾個小時遭遇國際油價大跌，導致其在交易所開的多單全部被交易所強制平倉，平倉時的價格為-37.63美元。
5.保證金賬戶穿倉
根據第三點賬面盈虧計算公式，此次原油寶開多單的投資者結算價為—37.63美元，按照每位投資者的實際持倉量計算，其虧損數值遠遠超出保證金可用餘額，造成倒欠銀行保證金的情況。銀行依據與投資者簽訂的《中國銀行股份有限公司金融市場個人產品協議》的第三條第三款規定的：如果發生投資者交易專戶資金不足時，銀行有權追索。
此次原油寶穿倉事件發生後，有消息報道中行劃扣、凍結了投資者在中行開立的其他賬戶資金，其做法主要參照《中國銀行股份有限公司金融市場個人產品協議》第十三條第一款第六項：投資者賬戶保證金不足與補足虧損時，中行有權按照約定從投資者在中行處開設的其他賬戶中劃扣相應的金額，此外逾期支付穿倉損失的，依照該協議第十三條第二款的規定，中行還有權主張逾期利息。
6.原油寶的做市商原理
根據中行官網關於原油寶的介紹，中國銀行為投資者提供做市商報價和風險管理的金融服務。此外根據中行關於原油寶的開戶協議第二條第二款規定：乙方根據市場價格走勢，市場流動性，自身頭寸情況等因素調整交易報價。可以推斷出原油寶產品中，作為發行人的中國銀行實際屬於境外期貨的做市商（對賭商），並非期貨經紀商。
根據境外期貨交易的原理，根據對手方一般分為：後臺對沖和後臺對賭模式。
後臺對沖的原理在於，經紀手續費模式，境內經紀商全部將電子交易單通過境外主賬戶報送交易所撮合成交；而後臺對賭模式，則是自己成為多空投資者的對手方，能均衡匹配多空電子單的，從中賺取一部分做市差價和點差，當多空單邊勢力過大，無法消化時，為了轉移風險，無法消化的單邊訂單拋向境外交易所。中行原油寶相當於中行在境內形成一個虛擬自營盤，境外的美元賬戶形成一個真實交易盤，此次猝不及防的穿倉事件導致了中行境外賬戶因交易時差的原因被交易所強平之後形成的未了結資金與境內自營盤的資金頭寸不對等，形成的巨大風險敞口。
7.強制平倉
投資者開倉後可以選擇手動平倉功能，也可以委託中行平倉
根據原油寶開戶協議規定：投資者保證金專戶資金充足率將至銀行規定的最低比例以下時，銀行有權按照“單筆虧損額從大到小”的順序進行逐筆強制平倉。直至保證金充足率上升至銀行規定的最低標準。
目前原油寶的強平保證金比例為20%，但是銀行可根據實際情況隨時調整。
投資者保證金專戶被銀行強平後，如有資金不足，銀行有權繼續追索。
8.中行原油寶持倉量
中行在原油寶事件發生時的境外交易所持倉量為9.3萬手，一手為1000桶，那麼就是9300萬桶原油，佔據紐約原油5月份合約的百分之九十幾。根據中行在芝加哥交易所的交易席位屬於投機性投資者，不屬於套期保值投資者，故沒有到期交割實物原油的資質，只能平倉，了結頭寸。
9.中行原油寶的交易規則
交易方向為多空雙向交易，交易機制為T+0當天多次交易。掛鉤標的為境外原油期貨合約。賬戶交易的原油份額不能提取實物，交易起點為1桶，交易最小遞增單位為0.1桶，保證金無槓桿化交易。每期產品採用：交易貨幣+交易品種+參考合約代碼組合方式命名。每種品種每期發佈一個原油寶產品，該產品到期後，以下一個 活躍合約，通常是次月合約代替。
三、銀行金融衍生產品合規性概述
金融衍生產品是以基礎資產或指數為標的，衍生出的一種套期保值、投機獲利和資產配置的金融差價合約。金融衍生產品一直都有相關的金融衍生機構發行，譬如期貨、期權、·外匯差價、掉期、互換、現貨、遠期等等。銀行業正式進軍金融衍生行業正式有政策依據是在2004年2月4日（後經2007年7月，2011年一月再次修訂），由當時的銀監會（現在的銀保監會）發佈的《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》，該辦法規定了銀行從事相關金融衍生品的資質條件、操作規則，風險管理等，此外中行也是最早一批取得衍生品交易資格的銀行。同時，銀保監會對取得衍生品交易的銀行根據交易資格不同分為兩類：一類是基礎類，一類是普通類。基礎類的銀行僅能操作自身的套期保值；而取得普通類的銀行可以操作代客、自營和做市商業務。此次原油寶屬於做市業務，中行應該是拿下了普通類交易資格。
通過中行的官網，我們可以發現目前在操作的衍生品主要包括：外匯、期權、貴金屬等。根據銀保監會關於銀行金融衍生品的監管規則，監管部門只對金融機構的交易資格和交易能力監管，對於各類衍生品交易本身不做限制，完全由市場交易雙方自行定義基礎資產、約定交易價格、保證金比例合約交割結算方式。
此外，在業務開展和風險管理的監管上，銀保監會要求銀行在總分行的業務授權、統一平盤，統一風險敞口管理，產品風等級分類，客戶適當性評估（合格投資者要求）、掛鉤基礎資產真實性審查、交易風險揭示、風險敞口限額與止損、銀行衍生品相關操作人員資質、交易法律協議等方面做到合規經營。
由於多方面原因，以下部分省略。如有需要另行聯繫相關律師。望理解！
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