時代商學院研究員 鄭一佐
2018年1月，上海麗人麗妝化妝品股份有限公司（以下簡稱“麗人麗妝”）出現在IPO被否名單中。2019年5月10日二度提交IPO申請後，時隔近1年，麗人麗妝仍未等到首發上會的消息。
麗人麗妝主要從事化妝品電商零售業務和品牌營銷運營服務，通過天貓和淘寶開展電商服務，是蘭蔻、希思黎、雪花秀、蘭芝等眾多化妝品品牌在中國的電商代運營商。
資料顯示，在麗人麗妝首次IPO申請中，發審委主要關注麗人麗妝的返利合規性、商業模式可持續性、對阿里系（指淘寶、天貓等銷售平臺）依賴過重等問題。兩年後，麗人麗妝仍未擺脫對阿里系的銷售依賴，同時，“買斷式零售商”模式、返利成為盈利主要途徑等問題依然突出。
【企業檔案】
成立於2010年5月的麗人麗妝，總部位於上海市。自然人黃韜直接持有麗人麗妝37.22%的股權，並通過上海麗仁間接持有麗人麗妝0.13%股份，合計持有37.35%的股份，為麗人麗妝控股股東、實際控制人。
麗人麗妝的主要發展過程如圖表1所示，截至2019年6月30日，麗人麗妝與美寶蓮、施華蔻、蘭芝、雅漾、雪花秀、相宜本草、雪肌精等60多個品牌達成合作關係。
電商零售業務是麗人麗妝的核心主業，收入佔營業收入的比例在九成以上。除上述電商零售業務外，麗人麗妝也提供品牌營銷運營服務，客戶主要包括化妝品品牌方，以及在天貓、淘寶等主流電商平臺開設店鋪的商家，但該業務銷售收入佔營業收入比重較小。
此次IPO麗人麗妝擬融資5.86億元，其中，計劃用於品牌推廣與渠道建設項目2.68億元，數據中心建設及信息系統升級項目0.67億元，綜合服務中心建設項目1.3億元，剩餘1.21億元用於發展與科技儲備資金。
麗人麗妝IPO基本信息如圖表2所示。
一、高度依賴返利
與具有類似業務的同行相比，2016—2018年，壹網壹創（300793.SZ）相關的品牌營銷運營服務毛利率分別為58.44%、66.02%和64.29%；若羽臣分別為62.86%、62.38%和61.27%，均高於麗人麗妝。
對此，在麗人麗妝最新提交的首發申請文件反饋意見中，發審委要求麗人麗妝說明計提返利的依據、部分返利款長期掛賬的原因、分析返利計提是否謹慎、合理，說明是否存在報告期內調節採購量進而調節利潤的情形等。
麗人麗妝稱，2018年末該公司存貨金額較2017年末增長較大，主要由於公司為適應業務發展需要，應對“雙十一”“年貨節”等重要促銷活動，庫存商品採購金額有所上升，導致報告期末存貨金額增長；2019年上半年，存貨跌價準備較上年末進一步上升，主要原因系部分品牌上半年銷售結構與備貨結構存在偏差，且公司對部分新拓展的非化妝品類產品存貨採取更為謹慎的估算方式。
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