文 | 丁景芝
2020年春節後，聞泰科技（600745.SH）的股價從2月4日的開盤價112.53元一路上漲到2月26日的股價最高位171.88元，之後又一路慘跌，截至4月9日，其開盤價為111.59元。
與聞泰科技過山車般的股價表現不同的是，其公告的業績表現優異。
2020年4月7日，聞泰科技發佈公告，公司2019年實現營業收入415.78億元，較上年同期增長139.85%;而其利潤總額14.74萬元，較上年同期增長2215.24%。
2019年聞泰科技的基本每股收益為1.76元，而上年同期僅為0.1元，上漲16倍；加權平均淨資產收益率為19.27%，上年僅為1.71%。公司的資本效率及投資收益大幅上升。
聞泰科技業績大幅增長的原因之一是聞泰科技ODM業務新建工廠擴大產能，2019年一線品牌客戶出貨量保持高度增長；第二個很關鍵的原因是公司收購的安世半導體正式並表。
股價為何先揚後抑？
從當前的國際金融形勢來看，2020年春節前後疫情在國內外大肆傳播，疫情影響的不止是人的健康，同時也令全球經濟運行處於停滯或半停滯狀態，很多上市公司的運營也受到了巨大的影響。基於對經濟的悲觀預期，系統性風險加大，投資人避險情緒加劇。
在此背景下，聞泰科技年後的股價上漲有兩個合理解釋。第一是最開始疫情的影響波及面相對較小，投資人的負面情緒未完全發酵。第二是聞泰科技於年前發佈2019年年度業績預增公告，公告提示投資人，聞泰科技2019年業績預計同比增加1949%到2358%。約22倍的業績增速相信會刺激更多投資人的多巴胺，選擇“買買買”。
而後，隨著科技股整體下調，聞泰科技股價也進入下跌通道。從“隔斷經濟學”來看，聞泰科技ODM業務的主要下游客戶就是大型品牌手機廠商，安世半導體的主要下游客戶涵蓋諸如汽車等工業企業。因此，由於海外疫情的持續發酵，一些全球化的企業受到劇烈打擊，所以聞泰科技難免受到一定程度的影響。
重大重組停牌後跌跌跌
3月12日，聞泰科技宣佈重大資產重組停牌，公告稱，聞泰科技擬再次增發股份間接收購安世集團上層持股結構中的相關少數股東權益。而當時，聞泰科技的股價正延續2月26日以來的跌跌跌態勢。
在聞泰科技停牌期間，諸多基金公司包括景順長城基金、中郵基金、天弘基金等都發布了對聞泰科技的估值調整。由於科技股整體跌幅較大，對聞泰科技按照指數收益法調整估值，測算估值調低7%-10%。不過如果停牌股公佈實際利好，可能在復牌後停止下跌，恢復之前市值。
聞泰科技是機構投資人的重倉股，從基金2019年報數據來看，聞泰科技是48家基金公司106只基金產品的前十大重倉股，合計持有3941.8萬股，佔流通股的6.19%，持股總市值為36.27億元。其中持股數量最多的是南方基金、國泰基金和諾安基金，分別持股918萬股、629萬股、323萬股。
3月25日晚間聞泰科技披露交易預案，3月26日復牌，公司股價跌停。隨後幾日，股價並未有所好轉。看來，投資人對其交易預案不甚滿意。
盤整此次交易預案可見：
交易目的：通過持有合肥裕芯98.23%的權益比例，進而間接持有安世集團98.23%的權益比例。
交易路徑：通過發行股份和支付現金的方式收購合肥裕芯的上層出資人北京廣匯、寧波益穆盛、合肥廣韜、寧波廣益的有關權益份額。
交易方案：聞泰科技收購合肥裕芯23.77%股權，交易對價為63.34億元，其中擬以現金方式支付交易對價1.5億元，擬以發行股份的方式支付交易對價61.84億元，總計發行股份數為6826.7995萬股。同時聞泰科技擬發行股份募集配套資金58億元。
總計121.34億元資金的重大收購計劃，投資人的反應卻很悲觀。主要原因是什麼？
投資者的疑問在於聞泰科技在之前的收購交易中，已經持有安世集團74.46%的股權並掌握了對其控制權，也完成了業績並表以及業務協同的路徑。因此這次收購安世集團23.77%的少數股權權益的交易意義就沒有那麼重大，最終只會反映到安世集團並表的業績上面，想象空間著實不大。
另外，從整體估值來看，上次聞泰科技併購安世半導體，公告交易對價為199.25億元，對應取得安世半導體的權益合計比例約為79.98%（穿透後），估值為249.12億元。本次交易估值為266.47億元。本次收購，對安世的估值又一次上升。
商譽風險及資金壓力進一步增大
聞泰科技的利潤率從2018年的0.37%增長到2019年的3.5%。利潤率增長近10倍，最主要的原因還是來自於安世半導體的加入。
此前，聞泰科技主要為手機品牌廠商包括華為、三星、小米、聯想、魅族等提供研發設計、生產製造服務。
但是ODM市場畢竟處於生產製造環節，無法獲得更高的毛利率。而半導體行業的毛利率可觀、半導體芯片公司的PE倍數普遍更高、因此切入這一領域也更易獲得資本市場青睞。
2019年，聞泰科技完成對於安世集團控制權的收購，順利進入半導體行業。
安世集團是世界一流的功率半導體標準器件供應商，專注於邏輯、分立器件和MOSFET市場，擁有60餘年半導體專業經驗，其客戶包括中游製造商和下游電子品牌客戶，如博世、華為、蘋果、三星、華碩、戴爾、惠普等知名全球化公司。2018年全年生產總量超過1000億顆，居全球第一。
自收購安世半導體後，聞泰科技已成為國內最大的ODM+功率半導體公司。其利潤率大幅提升，公司的核心競爭力和持續盈利能力得到保障。
不過安世集團2018年、2019年營業收入分別為104.31億元、105.17億元，歸母淨利潤分別為13.40億元、12.89億元。2019年安世集團增收，但是歸母淨利潤不增反降，讓投資人不禁懷疑安世集團加入聞泰科技後的市場表現。
安世集團2018年末、2019年末資產總額分別為235.53億元、314.93億元，負債總額分別為80.67億元、142.74億元。2019年度，安世集團負債大幅增加。
據聞泰科技發佈未經審計2019年資產負債表，商譽一項為214.15億元，而2018年此項僅為13億元。鉅額商譽無疑會帶來商譽減值風險。總負債從132.11億元上升至430.37億元，總負債額度大幅上升。同時，2019年財務費用為5.56億元，2018年僅為2.12億元.
加之聞泰科技最近提出併購配資預案，這無疑會令企業的商譽風險及資金壓力進一步加大。假如安世半導體的盈利不及預期，那聞泰科技面臨的可能就不是“過山車”而是“飛流直下”。
