明修棧道，暗度陳倉
楚漢相爭時，劉邦按韓信的計策，派了樊噲帶領一萬人去修五百里棧道，並以軍令限一月內修好。當然，這樣浩大的工程即使三年也不可能完成。
正是這一點，迷惑麻痺了陳倉的守將。
陳倉的雍王章邯萬萬沒想到劉邦的精銳部隊摸著無人知曉的小道翻山越嶺偷襲了陳倉。
劉邦通過“明修棧道，暗度陳倉”，順利挺進到關中，站穩了腳跟，從此拉開了他開創漢王朝事業的大幕。
打腫臉充胖子？何苦來哉？
藍光發展2018年淨利是25億元，還不少。準備現金分紅7.76億元（每10股派發現金紅利2.60元(含稅)）。
哇啦個塞，大手筆！
正當灑家準備好好誇下這個公司的時候，在參詳了幾天的財報之後，卻有一種莫名的感覺。
作為上市公司，會計制度肯定是合規合法的：
本年借款產生的資本化利息24.6億元，儘管這本來就要算到存貨裡面，只不過房子還沒有正式賣掉。
這一塊24.6億元，等於先寄存在未來的成本里，而後在未來的利潤中扣除。房地產公司都這麼幹，合法合規。
45億元永續債的股利（其實就是利息），大概3.5億，是寄存在本年的利潤裡面，很多房地產公司這麼幹，合法合規。
上面這兩個利息你不敢不付，除非你不想好了。
利潤25億元，分紅7.76億元，合理合規。
但這三件事情放在一起就不對勁了，這個決定有些不合情不合理：
總共就25億元的紙面利潤，把24.6億元的資本化利息和3.5億元的永續債利息算上，倒貼3.1億元，還要分掉7.76億元。
那25億元是紙面利潤，這35.86億元可是真金白銀。
親愛的看官，好有一比：你借錢，炒股，投資了a、b兩隻股票。
a股票盈利100萬，借款產生的110萬利息你全算到b股票裡面，你也付掉了。你已經動用家裡的存摺取10萬了，才夠付利息。
然後你為了犒賞自己，又從家裡的存摺上取了10萬，去出國旅遊，因為你覺得你掙了100萬。
這合理嗎？即便你覺得合理，你老婆肯定覺得你沒王法。
不是很恰當，大約就是這個道理。我之所謂莫名的感覺大概就是基於此。
此外，分紅7.76億還有一個明顯結果：
藍光董事長楊鏗是資本市場資深玩家
董事長楊鏗直接以及通過藍光投資持股比例56.92%，個人可以分得4.4億元。
藍光董事長暗度陳倉
單從這個事實來看，作為資深玩家的楊鏗先生是想名利雙收啊。
藍光發展的董事會是更加的討好和重視了債權人和股東，而不是公司的業務發展。
那麼，藍光發展是真有錢、不差錢，還是打腫臉充胖子？
有錢，也借了很多錢
2018年末，公司現金有252億元（2017年128億元），有錢。
公司有息借款+預售合同負債為1074億元（2017年659億元），欠了不少錢。
沒有直觀概念，到底借的錢算多還是算少？
橫向對比一下兩個指標，淨借貸比率和融資成本。
淨借貸比率=（有息借款-現金）/(所有者權益)，也就是你在外借的錢扣除你身上的錢，除以你的淨資產的比率。
2017年主要上市房企（A股、H股和其它）加權平均淨借貸比率上升為91.09%。
而藍光發展不算永續債是102%，算上永續債，就是137%。就是口袋裡有100塊錢，在外面借了137塊。
融資成本，藍光發展的融資成本一直偏高，作為民營企業這也沒有辦法，無可厚非，但顯然還是高於新城控股的6.47%、旭輝控股5.8%,與這兩年高速發展的陽光城（淨借貸比207%：2018）的7.94%接近。
2018年藍光發展籌資活動流入現金增加了214億元。而經營活動中流入現金只有4.6億元，預售款504億砸進去還不夠，又多借了200多億。
說明公司在大舉借錢，大舉擴張。
有錢，借到錢了，在擴張。這就是結論。
所以，借了這麼多錢，紙面利潤也有，分點紅也無可厚非。股東需要刺激，股價需要提振，楊鏗董事長所持所有的股份的限售期2018年4月到期解禁，56.92%的控股比例，可以賣掉一些了。就算賣不掉，分紅4.4億也不少。
以上純屬猜測，千萬不能是楊董事長的想法。
回顧一下藍光發展借殼上市之路，授予楊鏗董事長“資本市場資深玩家”的這一勳章應該不算過譽。
借殼上市的棧道
2015年3月，藍光發展借殼迪康藥業登陸A股。
而追溯到之前的2007年，再來看，則又是一些列眼花繚亂的操作：
2007年5月，迪康藥業被上交所退市警示，變成“*ST迪康”；
2007年9月，迪康藥業的大股東所持股權被凍結、評估、拍賣。
2008年6月2日，*ST迪康”被摘掉退市警示的帽子，變成“ST迪康”。
2008年6月19日，藍光集團3.22億拿下5250萬股，占上市公司股份29.9%，實控人。
2009年3月，“ST迪康”變成了正常“迪康藥業”。
2010年，迪康藥業公積金轉增股本，藍光集團持股數量增加為11800萬股，佔股27.0%。（公積金轉增股本，意思就是賬務處理時，把數字從公積金目錄下移到實收資本目錄下，實際沒花錢。）
2011年3月-2013年5月，減持5700萬股，套現至少5億。控股比例降至13.97%，依然是實控人。
2013年7月，通過換股定增的方式借殼，定增後，藍光集團（楊鏗佔股95%）和楊鏗合計持股占上市公司67.29%，絕對控制。
2015年2月，證監會審核通過。
2015年4月，“迪康藥業”更名為“藍光發展”。
這一條棧道用了7年時間修成了，3.22億元投資換來了至少5億元的現金回報和對一家A股主板上市公司的絕對控制權。
楊鏗棧道修了很久，現在是回報的時候了
而藍光發展的借殼上市，是自2010年房地產重組、再融資大門關閉之後，第一個完成借殼上市的案例，而在這期間又有多少牛逼的房企想要回歸A股而未果。
我們看到的是歎為觀止的結果，無法想見背後的動作，但那一定是令人拍案驚奇的。
值得玩味的是，2017年末藍光發展也是利用公積金轉增股本，10股增4股。順便分紅2.13億元，董事長獨得1個多億。
擴張的棧道
歷來四川人善於割據而不善擴張。從2016、2017年的經營情況來看，藍光發展的步子並不大，甚至與同行比起來很小。
2017年的藍光發展可能主要任務是在降融資成本，從9.06%降至7.19%，因此擴張就緩一緩了，竣工面積也有所下降。
看來2017年被動的緩一緩，顯然讓公司在2018年有足夠的融資渠道和適宜的融資成本去擴張。
2018年拿地花掉320億元，年末待開發土地儲備1455萬平米，貨值只有1550億元。可以看出來：公司土地儲備很少，即便是按照2018年的幹法，兩年結束，別說擴張了。
所以公司2019年計劃用650億元拿地，翻一倍。計劃開工1800萬平米，竣工400萬平米。
那麼，2019年開始，藍光發展將進入一個長週轉時期，也是一個現金流和流動性極度敏感期，這基本上是所有擴張的房企必然經歷的階段。
好比是漁船過險灘，衝過去了，也許穩了就是top10，衝不過去，就要慢慢熬。
沒有足夠的土地儲備，又要擴張，楊鏗董事長未來兩年睡不著覺的日子肯定不少。
至少有兩個原因：
第一，是要快，影響快慢的原因至少有宏觀政策和市場情緒兩點，寶不能全押在這上面。接盤俠孫大聖當年的順馳就是吃的這個虧。
第二，是否能確保一定拿到好地。畢竟外省不是四川。
棧道修好了，可是從這條棧道走，是不是不太保險？
至少要做好兩點，這條棧道才有可能順利走出蜀地。
平衡好融資成本和融資額度，協調好拿地規模和週轉速度。
我的答案是很難，因為藍光發展的融資成本和土儲規模這兩個基礎都不好。
其實擴不擴張無所謂，按照過往的套路，於董事長個人，擴張了一年能多掙多少錢？不擴張，一年又會少掙多少？
或許，楊鏗先生的目的就是享受這個過程，只是讓子彈飛，打中打不中不是最要緊的。
楊鏗或許很享受資本運作的過程
楊鏗先生，四川藍光發展股份有限公司（600466.SH）董事長。第十屆、十一屆、十二屆全國政協委員、全國工商聯常委。第十三屆全國人大代表。
就像古龍筆下的孔雀山莊，這些掛在富麗堂皇的外牆和大廳的榮譽嚇不住敵人，而真正能夠威懾江湖的是孔雀翎。
孔雀翎是天下第一暗器。發動之時，暗器四射，有如孔雀開屏，輝煌燦爛。
就在敵人目眩神迷之際，便已魂飛魄散。
故名之曰孔雀翎。是孔雀山莊的鎮山之寶。
督撫宰輔之後，1990年從商，29年來潛心打造的政商關係或許才是楊鏗先生真正的孔雀翎。
參考文獻
[1] 司馬遷：《史記·淮陰侯列傳》；
[2] 鮮亮：《藍光集團借殼上市的動因及財務績效研究》， 西南交通大學碩士學位論文
[3] 《2016-2018藍光發展年度報告》
[4] 《孔雀翎》
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