主要經濟體大停擺
在這輪疫情影響下，目前的經濟運行呈現出什麼樣的特點？
很多人做了總結，我可能是比較早說大蕭條的，當然有很多人認為言過其實，或者說有點過度悲觀，大家可能看法不是特別一致，但是越來越多的人其實已經把這段時間稱之為所謂的大蕭條，甚至和大蕭條相比。
我把它定義成什麼呢？大停擺。應該說，大停擺是個突發事件，突出的因素是新冠病毒的超級衝擊，為什麼叫超級衝擊呢？至少我覺得近100年以來，第一次遇到這麼大的衝擊。
關於新冠病毒給經濟帶來的超級衝擊，我這裡借用丘吉爾那部電影《至暗時刻》。這個衝擊從預測上來講，確實比較難預測。
我在思考一個問題，是不是對病毒的預測，好比醫學專家、流行病專家，以及經濟學家去預測所謂經濟週期或者金融危機一樣，經常測不準，當然對於這一次的疫情的產生、爆發、演變，我相信後面會有更多詳實文字記錄出現。因為我不是這方面的專家，我只能說它對於整個經濟的影響確實比較大，所以稱之為叫超級衝擊。相關的一些衝擊數據，不再贅述。
一週以前，大家看到的預測，低估了這種經濟衝擊的程度，偏樂觀。最近大家看到的有些經濟學家，包括一些國際機構，例如聯合國的秘書長都開始出來說，這可能是非常大的衰退。同時還有很多經濟學家已經把它類比成大蕭條。
大概一個多月以前，我曾經在一個場合說：疫情本身，要跟當年歐洲的黑死病相對比，不是說它造成的人道主義危機，而是它的影響範圍以及持續時間，可以和黑死病相對比。當然也有人說和1918年大流感對經濟衝擊相比。我認為，可能我們不是跟汶川地震，不是跟03年非典，也不是跟08年金融危機去類比，而是跟1929-1933年的大蕭條去類比，它持續的時間、衝擊的範圍可能都超出我們的想象。
這兩天我還看到有經濟學家做類比，說這次實際上是所謂3期疊加，或者4期疊加。我認為，這次的疫情從一開始，媒體和經濟學界都有點低估。3月中旬以後，大家才慢慢意識到問題的嚴重性。
這種狀況可能還會持續多久？
目前確實還沒有一個特別權威的判斷，中國的專家會去看鐘南山院士、張文宏教授的判斷，我跟中國CDC的教授也交流過這個問題，現在來看，確實疫情本身很難預計，可能這種影響還要持續半年。
而且我估計其對經濟的衝擊，後續影響可能會持續若干年。也許短至兩三年，長至5年甚至10年，而且它一定會改變整個世界政治經濟格局，這是我很深的一個體會。
很多人說，這是不是真的到了至暗時刻，我覺得從目前的情況來看，它對經濟的衝擊，出現的這種連鎖反應，其實還沒有到全面爆發的時候。
大家現在看到的情況就是對供應鏈的衝擊，對供給需求兩端的衝擊已經開始顯現。比如說現在越來越多的國家切斷了跟國際上的航空聯繫，停航的情況也有。在這種情況下，很多人建議中國也切斷相關國際航線。
在這種情況之下，我們確實要對經濟衝擊的估計更充分，現在整個世界經濟實際上陷入到了停擺中，這種停擺狀態大概相當於中國在1月底到3月底之間的狀態，其中中國整個2月份基本上是停擺，到3月底慢慢開始復工，但是復工的情況並不樂觀，這裡頭有一個所謂的倖存者偏差問題，你看到的這些服務數據都是企業還存在的，其實大量的企業已經不在了，並且已經存在的數據，水分也很大，不是說故意的，雖然已經復工，其實是隔三岔五的上班，或者是非常彈性地去上班生產。
所以這是我想大家都已經看到的情況，整個世界經濟陷入到一種逐漸的停擺狀態。就中國來說，總體上領先，因為我們爆發最早，處置的最堅決，儘管中間有種種討論、質疑、肯定、批評、讚揚等，但中國總體上依舊領先，經濟的恢復也比較早。
全球其他國家的疫情蔓延，以及對經濟的衝擊，比中國慢半拍。在這種狀態底下，我覺得世界經濟的停擺可能還需要持續一段時間，這種應對可能需要我們要去觀察不同國家的不同應對方式，連一開始不想封城以致影響自由港的新加坡，現在也不得已去做這件事。
世界主要的經濟體，特別是非常有活力的經濟體，正在陸續進入到整個停擺狀態中。整個疫情對全球經濟的影響，我想可能還會逐漸顯現。一旦陷入停擺意味著什麼？交通、物流，供應鏈需求以及人們的行為會產生一系列變化，金融市場也會因此受到一系列衝擊，而且這種衝擊現在光算賬是算不清楚的。這是系統性的反應，不是線性的，不是我給你幾個指標就能算出來的反應。所以目前的觀測還是相當初級，相當粗線條，這是我想提醒大家的。
再來說整個世界經濟的大停擺，主要經濟體之間的這種大停擺我們已經看到了，而且這種停擺對我們來講，最大的影響在於，它會二次衝擊到中國經濟，通過輸入性的疫情傳播，二次影響中國經濟，這也是我在2月底、3月初就開始琢磨，也跟很多人交流的問題。
所以，中國所受到的影響，應該說相當於海嘯的第1波剛剛結束，第2波要看我們控制的決心和能量。
如果切斷航線的話，意味著要承受短期更大的經濟損失，這幾乎是確定的，如果不切斷，相當於把這種應對疫情的成本，逐漸分攤到未來相當長的時間，其實是差不多的。
很多國際組織也已經做出了一些預測和判斷，你很難去說現在整個全球經濟會跌掉幾個點，就像我們現在看中國經濟一季度會是一個什麼數據，爭議很大。但是從微觀的情況來看，從二次衝擊的情況來看，是一個極低的增長，甚至是負增長。我們算過大數，要算增長的話，其實大數上還是比較容易粗線條地算出來。
所以整個世界經濟的停擺狀態，我覺得還沒有完全到來，未來可能會經歷像中國曾經歷過的停擺狀態。
“活久見”的美國股市
大疫之下，美國股市出現了泡沫破裂和流動性黑洞。
這是巴菲特老先生都“活久見”的情況，我也搞過多年的研究工作，非常關注金融市場，確實第一次見這種情況，兩週4次熔斷，而且波動極其劇烈。
這裡涉及很多原因，我自己的理解大概有以下一些原因：首先是美國股市畢竟經歷了12年的上漲，過去唱空美國股市的人大有人在，有的人從第7年的時候開始唱空，有的人從第8年，或者第10年開始唱空，一個很重要的原因是什麼？就是美國的股市、股票市場的總體的上漲的情況，你會發現和他統計上看到的企業盈利數據比較接近，就是說它出現這種所謂的股市上漲，和它整個企業盈利，以及和它的基本面相關性還是很高的。我想這也是一個支撐。
當然現在很多人不認同這個觀點，說2019年由於特朗普的稅收政策導致股票市場超漲，大概超漲30%，這個時候，在2020年疫情以及石油價格戰衝擊之下，確實會出現超跌，也就是把超漲的跌掉。
還有一種看法，說美國股市上漲，如果剔除掉幾個比較優秀的科技股，像亞馬遜、Facebook這些公司，其實其他公司的盈利情況不好，可以說非常差。這樣的話，其實你就會發現，美國股市這十幾年的上漲，可能很大程度上是源於一個資本市場的遊戲或者一個操作手法。
怎麼講？美國證監會鼓勵企業回購自己的股票，這些公司不斷髮債融資，融資完了後回購股票，因為發債的成本很低，相當於拿到了便宜的錢，還用了便宜的錢去回購股票，拉開了股價。
12年左右的時間裡，這種情況對於美國股市的上漲形成了很大的支撐。不過，新冠疫情衝擊來了，整個遊戲過程被打斷，大家開始突然意識到這個問題，不是說這個問題以前不存在，以前這個問題也存在，但是似乎每個人都很享受這個過程。
世界上兩大最堅硬的泡沫，一個是美國股市，一個是中國房地產。美國市場由於疫情衝擊，開始進入到所謂的熊市，這個熊市會持續多久？確實還需要觀察。
關於美國市場的情況我再說一下，當然我現在也比較同意一些同行的看法，就是說美國現在最令人擔心的不是股市，而是巨大的債券市場的泡沫。
從常識上來講，疫情衝擊範圍如此之大，股票市場不受影響不可能。美國是如此，中國也是如此，絲毫不受影響不可能。我個人理解是一種預期的逆轉，也就說大家開始意識到美國的股市上漲可能並不堅實，就這個問題我曾經和我的團隊在一個多月以前認真探討，而且產生過非常大的爭論。
我的團隊告訴我一個結論，說美國股市有業績支撐。但是當時我說，你說的這些我似乎也無法反駁，在這種情況之下，其實盲區很多，我們看到你所統計的跟基本面非常一致，相關性非常強，那麼我們也可以說，其實它大概佔我們整個判斷當中20%左右的權重，但是另外80%的權重，在實際中很難算得清。這也是我自己這些年的一個體會，我們在做很多判斷的時候，很難一下子把所有因素分析清楚。對於經濟系統的分析，用再精準的模型，也做不到像天氣預報那樣的分析，這種分析不但是非線性的，而且是相互演化的，包含巨大的心理預期作用，因為它涉及到人們的行為，可能這也是行為金融學和行為經濟學的關注所在，我沒有深入研究，只是自己的一個體會，你會發現有很多盲區，這是我個人的一個體會，不一定對。
現在由於新冠疫情的衝擊，改變了預期，甚至說在整個石油價格戰的黑天鵝事件進一步的衝擊之下，雪上加霜、傷口撒鹽，整個反饋其實變了，整個順序也變了。
那麼也就是從流動性的充裕，轉向了流動性的收縮，槓桿出現了一個坍塌，很多人比喻說，好比進入黑洞的中心，所有東西消失了，不是簡單的資產減值，而是突然一夜之間流動性的消失。從我自己個人經歷來看，比如我經歷過的98年亞洲金融危機，當時還沒有這種現象。08年的金融危機其實已經有這種現象，就是從流動性的充裕，突然一夜之間變成了流動性大增縮，流動性突然消失。那麼這種東西跟人們的投資行為心理，我相信很有關係。
從技術分析上說，美國股市還能跌掉多少，還會如何波動？短期之內我覺得很難說清楚。
美聯儲正在大力度鬆動貨幣閘門，對於美國流動性的恢復，我想肯定有幫助，終究是要解決槓桿坍塌和流動性黑洞的問題。但是拉長時間週期看，有沒有作用呢？短期可能是必須的，能解決一部分問題。長期來看有沒有作用？儘管大家都知道長期來講，這不是辦法，解決不了實際問題，因為這也是個常識問題。如果說這種情況能夠解決問題，是不是意味著開動印鈔機就可以？當然這也是現在所謂新金融理論或者新貨幣理論的一個主張，中國國內的一些學者積極地建言，我也看到過，如何向金融系統不斷的注入流動性，以防止流動性的收縮和消失。
它不會引起所謂的通貨膨脹，這個理論現在我個人不是特別支持，還需要觀察。從日本的情況來看，效果不好。從美國的情況來看，效果還可以。所以就這個問題，在不同的國家，不同的經濟體中，要採取的科學政策是不一樣的。因為經濟結構、經濟發展階段，整個宏觀經濟管理的方式，都有很大的不同，這是我自己的一個體會，所以我現在還沒有能力或者說沒有充分的自信去評價所謂新貨幣理論、新金融理論。
我在想一個問題，假定我們按照新貨幣理論，只要出現流動性收縮的情況，我們就持續不斷往整個金融系統裡注入流動性，那麼接下來一個情況無非就是流動性越來越充裕，你還得保證不出現大的資產泡沫。如果按照新貨幣理論的話，不得不逐漸出現所謂零利率和負利率。
我再回歸一個常數，分析這次新冠疫情超級衝擊的特點。這次疫情衝擊，首先衝擊的是經濟基本面，也就說經濟增長的外部環境和條件在發生變化，從這點上來說，首先是一個經濟危機。其次，還是因為經濟危機衍生出的對於上市公司盈利、上市公司違約等一系列問題的擔憂，所以出現金融市場的動盪。
換句話說，我們首先是經濟系統受到了衝擊，基本面受到了衝擊，然後是金融系統，或者說是經濟基本面，導致經濟危機和金融危機同時發生。
產業鏈重構與石油價格戰
在上述情況之下，我們究竟該如何做出未來的經濟預判？
有幾個方面供大家參考：一是對金融市場的預期和信心衝擊，現在看預期極其不穩定，我們從美國股市的情況其實也能看出來；另一點是全球供應鏈的衝擊遠遠超出我們之前的想象。不但衝擊到了中國，還衝擊到了韓國、日本、意大利。比如說半導體領域，韓國、日本是典型的衝擊，像中國臺灣地區那麼也受到很大的衝擊，包括汽車製造，韓國、日本、意大利也受到非常明顯的衝擊。再看中國珠三角地區、長三角地區一些加工製造業企業的微觀情況，也已經能看到衝擊正在發生。
2月份的時候，很多人還在想一個問題：中國是否會被踢出局？中國會不會從全球產業鏈當中被踢出局？現在看這個問題似乎討論已經多餘了，現在不是中國被踢出局，是所有的人現在都面臨被踢出局，面臨著所謂的產業鏈重構問題。
而我個人不是特別同意說產業鏈可能重構到什麼程度，就是說人提出，要全面東移，都轉移到中國來，我個人覺得似乎是有點樂觀了。
畢竟整個世界經濟的停擺，我覺得可能還沒有完全顯現出來。中國現在等於是逐漸從完全的停擺狀態，進入到復工復產，在慢慢恢復。當然中國即刻要面對的問題是二次輸入，要不要切斷跟與國際上主要國家和地區的航空聯繫？這是現在可能決策者面臨的一個比較大的選擇。俄羅斯已經開始了，其他有些經濟體也已經開始了，這種情況我覺得還是挺難做決策的，我覺得涉及到國際上的這種經濟聯繫，可能比武漢封城本身更難做出決策。
至於從長期來看，疫情可能會導致中國產業鏈低端產業鏈的外遷問題，確實還沒有定論。
春節疫情爆發以前，很多人便在討論這個問題，大致有兩種看法：一種是與低端產業鏈外遷相關的情況討論，比如長三角、珠三角很多製造業企業，無論是企業整體，還有一些產業鏈、產業環節都開始遷往東南亞地區。另一派觀點是，他們去東南亞實地考察了一下，發現東南亞承接這些產業鏈，大概就是中國產業製造升級的一種外溢效益。有些產業鏈在中國製造成本很高，遷移到東南亞去，在這種情況之下，反倒不用擔心所謂產業鏈外移，因為外溢效益存在，中國還有更好的技術或者更成熟的商業模式。
其實，中國很多產業基地區，比如長三角、珠三角一帶不僅僅是幾個產業，而是全產業鏈，包括配套的產業全部都在這，所以海外遷移是很難的。
疫情爆發以後，有人擔心很多產業在中國可能沒法提供給國外，國外可能自己做替代方案。這種情況我覺得疫情對於整個產業，確實會出現一定程度的重構。但是具體推演看，中國完全從產業鏈當中出局，我覺得不太可能。
除了產業鏈方面的影響，我再說一說石油價格戰的問題。
石油價格戰應該說也是非常突然，在沙特宣佈石油價格戰的前一天，我和原來的幾個老同事，還有能源領域幾個比較資深的專家，正好開了一個會，討論的不是石油價格戰，討論的是新冠疫情對石油市場的影響。
我曾在中海油工作過多年，博士期間，我就研究過世界經濟和石油價格，這次石油價格戰的起因是沙特在OPEC＋會議上沒有和俄羅斯談攏，回去之後沙特就率先發難。
這個價格戰會持續多久？目前來看會持續至少一個季度。得等到下一次OPEC+會議再開的時候看看能不能達成減產協議。這種情況下，所謂OPEC+，其實就是OPEC組織加上俄羅斯。俄羅斯一直在石油領域不願意當沙特的馬仔，從來沒有想加入OPEC組織。我自己研究石油價格多年的一個體會，長期來看，其實OPEC組織，無法真正控制油價，大部分時間都是追漲殺跌的。儘管石油的價格它受很大的政治因素的影響，總體上來講，還是一個市場的綜合反應，有商品屬性，有金融屬性，確實也有政治屬性，總體上確實還是個商品。
簡單來說，當石油價格從高位均衡步入低位均衡以後，持續時間會比較久。當石油價格戰開打，大家為了拿到市場份額，或者為了維持自己的財政平衡，需要出口更多石油，需要生產和出口，而如果石油價格處在一個高位時，這些國家 可以通過減產維持高價格、少出口，進而實現維持財政平衡。
所以低價格均衡也好，高價格均衡也好，它都會持續時間比較久。歷史上1985年以後的那次，從高位均衡到低位均衡，這個過程整整持續了多少年？一直持續到2003年，也就是從1985年到2003年，如果拉長時間週期看的話，接近20年的低價格週期，在1985年到2003年這個過程當中，其實出現了很多重大事件，比如說蘇聯解體，蘇聯解體當然原因非常複雜了。但一個很重要的原因是由於油價的低價格導致蘇聯財政崩潰，這是促成蘇聯解體的很重要的原因之一。
至於誰最先會服輸妥協？我們分析大概率是俄羅斯會最先承受不了。一個很重要的原因在於是什麼？因為沙特還是王權體制，王權體制可以更不講道理，俄羅斯畢竟不是王權體制，低價格對經濟造成的衝擊，對於俄羅斯現在的政府來講，壓力還是很大。
所以我個人分析，俄羅斯可能最先可能承受不了。說到這裡，我想補充一點關於中俄之間石油天然氣合同的探討，有人質疑中國高價買了石油天然氣。
我沒看過合同，不過我在石油系統工作過，瞭解這個行業慣例，這個合同肯定至少是個商業機構，油價一般來講是隨行就市，從石油公司的角度來講，是鎖定量，不是鎖定價，可能會略有溢價，或者略有貼水。
基本上價格還是適中的，對中國來講，在國際石油市場上，真正有話語權的並不是產出，而是石油進口國和需求大國，這就導致一個結果，其實中國在整個低油價的過程當中，肯定是有利有弊，但是對國家來講，我覺得總體還算是有利的，畢竟低價格，能導致整個像原材料價格的下降，我希望大家能夠清楚這點。
2009年我在中海油工作時，石油價格下跌，那時候中國國內很多公司租船或者用自己的船去搶低價油。中國的國家戰略石油儲備也是在那時開始建立。我覺得低價格對於完善中國的戰略石油儲備，總體上還是有好處。
但是反過來講，油價低一方面是供給衝擊，另一方面意味著需求非常微弱，這也是需要我們考慮的。
總體上，石油價格的低價格，對於整個能源行業的衝擊還是很大，它會衝擊到現有的新能源企業，包括很多生產電池的新能源企業。
中國不會出現大放水
疫情衝擊之下，中國經濟的增長韌性和潛力猶在。
在我看來，中國目前的宏觀政策還是比較剋制，沒有很多人希望或者想象的那樣，重新開啟所謂的大投資。假定再出現4萬億，中央一聲令下，投資起來，槓桿起來，房地產價格起來，股市出現一大波反彈，從整個國家的層面來看，這種靠貨幣催生的經濟反彈、資產價格的回升，肯定是起來得快，不過下去也快，這是最後造成的後遺症，可能又需要好多年都消耗不完。
2012年，十八大以後提出過三期疊加：增長速度換擋期、結構調整陣痛期、前期政策消化期。
什麼叫前期政策消化期？4萬億造成了巨大的後遺症，我們現在還在消化。現在我們採取的政策，應該是什麼呢？我認為應該叫民生優先、紓困優先，不能再這麼去搞投資，投資是要搞一部分，做一定程度的對沖，有些項目原來批了，有些項目已經列入計劃，該批的批就加快批。
我們要防止金融風險的再度集聚和槓桿率的急劇提升，同時要把這次應對危機著力點放在民生和紓困上，我個人是這麼建議的。
從具體的做法上來講，比如說倡導各地、鼓勵各地根據本地的情況給中低收入群體，特別是困難群體發消費券，我覺得很好。當然也有人提議說，其實有一些工程項目，無論你說新基建還是老基建，以工代賑等等這些情況，都可以做，這些都是成熟的做法。
在這個過程當中，我們也不要指望所謂新基建能夠頂得住老基建，而且我覺得新基建、老基建本質上是很難區分的，因為這些修路架橋蓋房子也不是說它都是落後，中國也不是不需要，當然需要，5G工業互聯網等等這些也需要，只是說我們說從產業業態上可能略有區分。
中央提出建設新型基礎設施，我覺得挺好，但是無論是新基建還是老基建，本質上都涉及到這幾個問題，錢從哪裡來？錢往哪裡去？誰來投資？
根據我們以往的經驗和教訓，我覺得融資主體，你不能再都交給地方政府。錢往哪裡去，無非是涉及到所謂投向新基建領域還是老基建領域，本質一樣，關鍵是投資主體，要讓更多的企業主體以及民營企業主體參與進來，這是我覺得比較重要的一點。
回到剛才說的民生優先、紓困優先，一要解決人道主義危機問題。這一輪和大蕭條時期，以及和1918年大流感時期有什麼不同？不同在於，今日大的經濟體基本上可以杜絕人道主義危機，而且大的經濟體可以幫助其它國家。民生這塊除了消費券以外，中央還應重點關照湖北省和武漢市，不宜統一出臺所謂消費券政策，中國的國情很複雜，一旦一聲令下，你會發現執行成本非常高。可能真正到了基層，很多人為了搶貧困戶的帽子會爭破頭，也會出現很多社會穩定事件，而且各地貧困縣的實際情況並不一樣。
所以我們要防止人道主義危機，去解決好民生問題、就業問題。
再從紓困角度來講，很多地方政府出臺了不少政策，例如“撒胡椒麵”式的減稅減免社保措施，我們提了一個建議，要免稅、免租、降息，包括收購、注資等等，國有部門和國有企業要向民營企業讓利。
我們不主張中央政府把所有的東西都攬在自己手，我還是鼓勵各個地方充分的把經濟管理權限下放，好多東西需要地方根據本地的情況去因地制宜搞。
還有一個問題，隨著疫情進一步蔓延，會出現戰時管制經濟嗎？也有人叫特殊管制經濟，這個詞可能大家聽起來會很害怕。因為中國現在好像已經也沒有多少人熟悉當年的計劃經濟。在這種情況下，如果疫情繼續持續，世界經濟停擺的持續時間可能還很長，中國可能會受到二次衝擊，特別是由於供應鏈和需求兩端受到衝擊，是不是會在某一些特定行業、特定的產品、特定領域出現特殊管制經濟？我覺得確實是有可能的，這不是說要回到計劃經濟。
關於中國經濟的未來預測，我就不預測了，我也說不準，我只能說從微觀的情況來說，從目前經濟恢復的情況來說，一季度的增長確實是不會高到哪去，不容樂觀。
我觀察，中國目前可能不會出臺類似於美聯儲的這種超級政策，至少目前是，我們還需要看進一步的形勢演變，要看後面疫情的演變、國際局勢的演變，需要考慮一系列的問題，包括由於就業和社會穩定問題等。
未來，無論是疫情還是經濟面的變化，還是大歷史週期的變化，個人的選擇可以關注避險型選擇，舉個例子來講，經濟繁榮的時候，相當於電梯往上走，只要你在電梯上，就能往上走。而現在我們的經濟是往下走，流動性收縮，資產機會越來越少，我們正處在向下的電梯上，在電梯上即便你動得很高，它的天花板也是電梯箱頂。
所以，電梯往下走的時候，首先要學會避險。在這個時候做出的選擇，要更加審慎。大時代變化的時候，你會發現，可能一個選擇會決定我們未來很多年的職業、財富、家庭等。這沒有統一的標準，甚至很多時候無所謂對與錯。我認為，確實需要在選擇上注意規避，也要獨立思考，敢於判斷。其次要有一定的心理承受能力，敢判斷敢選擇，無論是投資，還是經營，能及時校正和調整自己。天塌下來，你都有一個產品，或者有一個業務是能賺到錢的。從個人角度來講，我覺得無論時代怎麼變化，都要有自己的謀生、發展、思考、應變能力和技能。
（本文根據3月23日如是金融研究院院長管清友在經濟觀察報所做的分享內容整理，已經本人審閱）
END
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