09.16 我理解的公司“護城河”

最近熊市又看了本關於巴菲特的書。總共看了2本，本著對自己負責，總結記錄一下。核心思想“護城河”總結為4點：

成本優勢、無形資產、客戶轉換成本和網絡效應。

被忽略的成本優勢。中國在上一個時代，各行各業都努力降低成本。所以出現了毒奶粉等很多黑心工廠。最近的長生也是為了降低生產成本才造假。

成本優勢來源於特殊的流程優勢、優越的地理位置、與眾不同的資源、較高的市佔率等。

$中國神華(SH601088)$ 在整個行業虧損的時候還能盈利，一方面自家的煤礦又大又好，另一方面鐵路運輸港口，發電全產業鏈一體化。所以做到了綜合成本最低。賺到了煤炭行業近一半的利潤。

比較特別的成本，英特爾的PC處理器芯片市佔率超過90%，這意味著它的每一美元研發支出可以換來幾倍於同行對手的銷售收入，相當於轉化成顯著的成本優勢。

無形資產

指的不是資產負債表裡體現的那一項，而是品牌、專利、特許經營權等“資產負債表外的資產”。

幾乎同樣的水晶，施華洛世奇就可以把價格提高30%；東阿的阿膠和其它的阿膠成分完全一樣，都是水煮驢皮，但可以連續多次提價，做成奢侈品。

那是不是市佔率高、或是象徵高端的品牌就一定擁有無形資產護城河呢？不一定，中國移動的“全球通”本來是主推的高端品牌區別於動感地帶和低端的神州行。電信業本來就是壟斷的，但話費還是會下降的。

而特許經營權更好理解，相當於擁有一紙資質，客戶幾乎沒有可替代的選擇。

巴菲特投資的伯靈頓鐵路。

A股大獲港資青睞的大牛股 上海機場。大秦鐵路 都是典型代表。

客戶轉換成本

精細鑄件公司。飛機中的核心整機渦輪機重量超過200噸，每分鐘轉速3000轉，一旦葉片折斷，飛機可能從天上墜落，後果極其嚴重。波音公司若是以提高故障風險為代價，換掉自己穩定合作幾十年來共同設計、研發、試驗的核心部件供應商，只是為了降低些許成本，顯然是不成立的。

還有比如 Autodesk 公司的軟件AutoCAD，大多數建築結構設計師在大學裡就開始使用，他們未來的僱主們當然不希望因為教他們新的軟件而影響效率；Adobe 的photoshop也是如此，如果要更換軟件，對於整條產業鏈的從業者培訓成本不可想象。

網絡效應

我們每天都能感覺到。當你的同事給你傳送一份Word，你只有同樣裝了office軟件才能打開。所以金山WPS有雷軍這樣的領袖但面對微軟的競爭是多麼的困難。我有心要支持一下國產軟件，但有個朋友不用或習慣了WORD，我也沒辦法。。。

當你跟同事們聚餐想要拉個群聊討論海底撈還是KFC，你很難不選擇微信。曾經的馬雲也開發了“來往”。雷軍也做過努力。但這是贏家通吃的網絡效應！這種最恐怖。騰訊還有很多不想賺的錢，比如朋友圈廣告，不多，據說微信還是虧損的。注意微信是還不想多賺錢，不是不能。想賺這個錢還是很容易的。所以$騰訊控股(00700)$ 還有很大的機會。

還有一種網絡。你在中國幾乎每個電梯裡都能見到廣告打發無聊時間？一旦企業具備了網絡優勢，它的競爭者要想殺入分得利潤，必須要先複製出一個網絡來，這會使得競爭者根本無利可圖。新潮為什麼要這麼高調競爭？我想是困獸之鬥。

小規模是賺不了錢的。分眾也是和“聚眾”合併後才具備網絡規模效應。$分眾傳媒(SZ002027)$ 也是站在浪尖上的公司。開創了這個新的生意。強如世界第一大國美國都理解不了這個行業。整個美國加起來都沒有北上深這三個城市的高樓多。如果你給我10億，問我要怎麼做？才能打敗分眾？我想還是把10億還給你比較好。把這10億燒掉簡單，但在這個行業只能冒個小泡吧。。。

除了上述四點，近年來崛起的新經濟公司背後的數據優勢也應該被納入護城河範疇。從高中開始在微信上分享和社交產生的千萬條數據，使你很難向自己的過去告別，去開闢一個新的社交平臺。

以天貓淘寶支付寶上的各類商家和個人用戶數據為基礎，螞蟻金服推出針對小微企業和個人的金融服務，壞賬率可以控制到極低的水平。

在積累了多年用戶購物數據之後，京東可以將數字化的供應鏈管理做到極致，你在海南度假時突然間特別想在一小時內吃到東北的五常大米，都可以被滿足。

這些都屬於浪尖上的公司，取得的優勢可以隨著浪衝很遠很遠。

在1991年的致股東公開信中，巴菲特談到了經濟上的護城河，它來源於（1）有需求；（2）其客戶認為不存在相近的替代品；（3）不受價格管制的制約。

至此，護城河的含義已經清晰可見——即擁有不被侵害的持續高資本回報率。護城河能帶來比同行更高（如果有同行的話）的超額收益，能帶來保持多年的正經濟利潤，根本原因是企業擁有牢固的定價權。

補充解釋一下經濟利潤，它包含了資金的機會成本。假如你有100萬的本金想在社區小巷做點生意，你可以去開服裝店、咖啡店、美髮店，這些都可以給你帶來每年10萬的賬面利潤，所以當你想拿這100萬做其他選擇，機會成本就是10萬。這個時候你看到了商場邊開出來一家天天排長隊的“一點點”奶茶店，你決定要開奶茶店，果然，一年下來你賺了30萬，比機會成本高出的這20萬就是你的經濟利潤。然而好景不長，大家都看到了賣奶茶遠比做其他生意賺錢，於是鹿角巷、喜茶 等好多網紅新店開了出來，而每一家店的經濟利潤也從20萬降到了8萬，4萬……只要經濟利潤還大於0，就還是會有源源不斷的資本殺進來，因為這裡有比其他投資選擇更高的超額收益率。這也是為什麼，共享單車會在短短几個月裡就讓顏色都不夠用。導致開創者摩拜都委身於美團了。

企業的護城河，就是用以抵禦這些想要殺入城堡分得經濟利潤的外來資本，使得企業能夠持續獲得超額資本回報率。由於缺乏可替代性，企業可以給產品適度漲價。

段永平有句總結，能提價的就是好公司！

提價後失去客戶的，企業自然會降價挽回客戶。