絕大多數人看到“槓桿”一詞就立即聯想到“債務”，認為債務過高就是槓桿過高，對不對？對，但不準確。準確的說法應當是：資產負債比率——負債率——槓桿過高。一般而言，一個企業的“淨資產+負債=總資產”，所謂負債率過高就是債務在總資產當中所佔比率過高，比如製造業企業，“負債÷總資產”大於40%就需要注意了，高的方向偏離這一比率過多，那就是槓桿過高。當然，也有用“負債÷淨資產”去計算，計算結果通常稱為“債務率”。
需要注意幾個問題：第一，淨資產通常指“企業股東的出資”，也可以狹義地理解為企業股權資本數額或價值；第二，負債率和債務率指的不是同一概念；第三，債務率計算口徑也有差異，比如政府債務率的計算，其分母使用的是GDP，而非國家淨資產或總資產；第四，服務業對資產負債率（或債務率）——槓桿的容忍度要遠遠高於製造業。所以我們說，對債務率、負債率、槓桿率及其是高是低具有相對性，理解也需要有適應性的變化，比如企業淨資產價值如何評估？估值不同，債務率則隨之變化。
說中國經濟槓桿過高，一般不能籠統而言，而應當是“個人、企業、金融、政府”分別來談。現在看，中國資產負債率（槓桿）過高的部門應當是企業，而企業當中最高的是國有企業。所以，中央針對經濟工作有關的會議多次強調，要把企業降槓桿、尤其是國有企業降槓桿作為重中之重。
為什麼國有企業負債率過高？這當然與2008年金融危機之後，中國實施經濟刺激計劃密切相關，更重要的是，2010年開始，中國實施“積極財政政策和緊縮貨幣政策”的政策組合，一方面，積極財政政策之下的大量基建項目（高成本、低收益）必須由國企擔負，為快速實施這些項目，國企必須以最快捷的融資渠道——銀行貸款拿到建設資金；另一方面，緊縮貨幣政策壓制了股票市場，阻塞了企業股權融資通道，從而使國有企業債務率不斷提高。我們說，企業債務率越高，企業淨資產（股權）價值越低，加上股市下跌已經導致的淨資產價值損失，企業債務率就更高。
如果才能降低債務率（槓桿）？一般有三種方法：其一是直接降低債務規模——通過減小分子而實現債務率降低，但這很容易導致企業經營收縮，甚至債務鏈斷裂，流動性枯竭而破產；其二是通過股權融資加大淨資產——通過加大分母而實現債務率降低；第三是提高股權（淨資產）價值，通過做賬的方式減低債務率。
哪種方式好？當然是第二種。通過股權融資提高淨資產，它可以直接減少企業財務負擔增加盈利，而增加盈利又可以推高股價（淨資產價值），事半功倍地大幅降低槓桿，而且企業運行良性循環。如果用第一種降槓桿方法，就算企業沒有破產，那企業的淨資產價值就會因經營規模的收縮、淨利潤降低的預期而大幅降低，反而可能推高債務率，更重要的是企業經營與股價之間惡性循環。
正因如此，我們一直強力呼籲：必須高度重視股票市場對當今中國經濟的戰略和戰術意義。所謂戰略意義在於：經濟轉型升級、創新發展、高質量發展實際都需要鉅額資本支撐，從金融市場的功能定位上看，只有股權資本才能擔負起這樣的重任，而債務資本不行；所謂戰術意義在於：有效降低企業債務率——槓桿，是中國企業、乃至整體經濟進入良性循環。
遺憾的是，過去很多年，金融跑偏，脫實向虛。所謂金融“脫實向虛”實際就是“支撐資本市場發展的長期資本越來越少，而貨幣市場短期空轉套利急劇膨脹”。為什麼會這樣？大致三個層面的問題：第一，宏觀經濟政策長期錯配——貨幣政策不僅不配合積極財政政策，而且反向用力。結果：緊縮貨幣壓制股市，而積極財政政策吸乾金融資源，民間企業告貸無門，並嚴重推高市場利率，同時吸引大量實業和社會資金從事金融投資，在股市下跌中撤出的資金也大量流向金融套利市場。
第二，金融管制放鬆。結果：以互聯網金融為代表的金融或準金融機構幾何級數增長，它們首先需要解決“錢從哪來”的問題，於是，各方力量“高息攬資”，拿不到長期拿短期，資本市場資金分流，股市更加萎靡，而且惡性循環；為覆蓋高成本，大量民間金融開始給股票投資配資，而股市“真實、合格的資本”不斷減少，短期借貸支撐市值，必然導致股市暴漲暴跌，這就是2015年股市風波的背景，它清洗了大量百萬級投資者，股市資金進一步出逃。
第三，金融政策偏差。“真實有效的基礎貨幣”供給過少，以致經濟增長依靠金融機構創造貨幣支撐，加劇金融短期化、貨幣化、套利化；“利率雙軌制”激勵貨幣市場基金、銀行理財、表外業務等貨幣套利爆炸式增長，疊加金融監管放鬆，以致金融亂象叢生，騙子得意，金融更加短期化、貨幣化、套利化；相反，支撐資本市場發展的“真實、合格的投資資金”更加稀缺。
三個層面的問題混合在一起，中國經濟必然“槓桿化”。股民需要理解：金融短期化導致“金融資產和負債的期限錯配”本身就是槓桿，也是導致企業槓桿居高不下的關鍵。舉個例子，在金融短期化的條件下，銀行可能需要2元、3元甚至更多的短期存款（借款）不斷滾動，才能保持1元存款長期穩定並用於放貸；還有，銀行為了減低存貸款期限的錯配，也會相應縮短對企業的貸款期限，從企業端看，它也需要更多地借入短期資金維繫企業正常運轉，可能也必須用2元、3元甚至更多的短期貸款不斷滾動，去維繫1元債務資本的長期使用。
如何破解困局？當然是“降槓桿”。如何“降槓桿”？當然不是收回債務，而是強調股權融資。如何增強股權融資？首先是逆轉金融短期化趨勢，壓縮貨幣金融、擴張資本金融。如何做到？第一，適度增加“真實有效的基礎貨幣”供給，減輕金融機構創造貨幣的壓力，降低貨幣乘數——金融槓桿率；第二，央行貨幣政策“收短放長”，增加金融市場穩定性，更多地生成資本；第三，利率“雙軌合一”，去除貨幣市場資金無風險套利的空間，提高資本市場收益性，引導資金流向資本市場；第四，強化資本市場預期管理，激勵市場信心，並實現信心和市場的良性循環。
說到這兒，股民朋友是否意識到？上述動作正在進行時。比如，用“降準”置換MLF，用一年期MFL置換半年MLF和逆回購，這就是“收短放長”；在“收短放長”過程中適度增加“真實有效的基礎貨幣”投放，我們也清晰看到了；易綱行長在今年博鰲論壇上指出，央行將努力實現利率“雙軌合一”，制止金融短期化趨勢；6月19日股市大跌之後，我們看到央行行長首次出面“釋疑市場流動性”，而幾乎所有經濟管理部門都出面說話，強力干預股市投資者心理預期。這樣的情況史所罕見，說明所有金融和經濟管理者對中國股市的重要性已經形成共識，正在積極扭轉和治理中國金融市場過去的跑偏，儘管目前還有一點“監管‘節流’過猛，貨幣‘開源’不足”的問題，但沒關係，“定向降準”的指示已經正式公佈了，貨幣“開源”正在變得更加充足。
最後再來解釋一個問題。如何看待“5月份全部社會融資規模環比下降51%”問題？當然存在“監管‘節流’過猛，貨幣‘開源’不足”的問題，但昨晚（6月20日）國務院常務會議和央行已經開始糾正，就不多說了。關鍵是另一個需要股民朋友理解的問題，“收短放長+輕微增多基礎貨幣”的直接效果：M2增速、社融規模和增速都會出現大幅下降。原因是：存貸款期限錯配減低，銀行不再需要2元、3元的短期債務滾動去維護1元信貸資產的穩定了。過去，2元、3元的短期存款滾動都反映在M2和社融當中，現在將大幅減少。所以，社融大幅減少確實有點嚇人，但不必過於驚慌，這只是中國金融走向良性循環過程中的“小插曲”。
經濟血液指標轉向正常，經濟肌體健康強勁還會遠嗎？投資者要善於“危中見機”。
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