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清潭君
昨日還領漲的鋼鐵煤炭今日又領跌，從技術走勢及估值水平看，本次週期突然現身原因很可能是冬季限產預期和估值修復，續航力目前來看不夠，而前期領漲的無線耳機與雞重回漲幅榜。
不過無線耳機概念股真真假假，水平參差不齊。在上游有一個真概念股——欣旺達，生產鋰電池，在三季度突然扭轉淨利增速下滑態勢，迎來了反轉。雖然扣非淨利仍同比下降，股價卻創新高，到底市場看上它哪點了？我們從欣旺達的兩大核心業務：消費電池、動力電池深入分析一下。
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消費電池模組龍頭，已顯頹勢
欣旺達是國內消費電子領域的鋰電池模組龍頭，60%收入來自手機數碼。電池模組可以理解為電池的總裝業務，處於產業鏈中游。
（圖：鋰電池產業鏈；來源：民生證券）
得益於前些年消費電子的高增長，欣旺達的營收從2014年的42.79億元增長到2018年的203.38億，複合增長率高達45%。歸母淨利潤從2014年的1.68億增長到2018年的7.01億，複合增長率高達29%。
不過17年開始手機、筆記本電腦等傳統消費電子出貨量開始下滑，加之新業務仍未盈利，欣旺達的業績增速也開始下滑，一直持續到現在，毛利率也從2011年的20%下滑至15%。
（圖：欣旺達扣非淨利增長速度；來源：東方財富）
面對這種頹勢，欣旺達在橫向和縱向上進行了大量佈局，這才給了市場炒作窗口。
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橫向佈局——智能穿戴、新能源車成為新增長點
1） 智能穿戴將成為新增長點
其實無線耳機只是一個縮影，智能穿戴領域還有很多潛力增長點，比如智能手錶，在風口研選的《不要只盯著無線耳機，下一風口已浮出水面！》裡曾做過闡述。根據IDC的預計，智能穿戴設備2019年出貨量將達到1.99億臺，年均複合增長率8.9%，2023年將達2.79億臺。
（圖：可穿戴設備市場規模預測；來源：民生證券）
由於已經打入華為、小米等廠商的產業鏈，欣旺達的智能硬件類收入已超過30億元，同比增長307.63%，營收佔比也大幅增加。
（圖：2010~2018年公司智能硬件類業務營收佔比大幅增長；來源：長城證券）
目前小米智能硬件市場份額全球第二，僅次於蘋果（蘋果藉助無線耳機今年市場份額大幅增長）。物聯網的價值在於聯網設備數量，誰數量多誰有制定行業準則的話語權。在5G萬物互聯的刺激下，各大廠商勢必大舉鋪貨，智能穿戴很可能成為欣旺達在消費電子領域新的業績增長點。
2）動力電池：也想分新能源車一杯羹？
由於技術同源，消費電池跨界進入動力電池領域已成為趨勢。 2019年1~4月全球新能源汽車銷量66.2萬輛，同比增長52%。而國內銷量增長59.8%，高於全球，雖然增速開始回落，但這個增速仍會帶來動力電池裝機量大增。
（圖：2014~2019年4月中國新能源汽車銷量及增長率，萬量；來源：渤海證券）
欣旺達2008年即佈局動力電池模組業務，目前已打入吉利、雷諾日產供應鏈，今年4月被雷諾日產指定為供應商，相關車型未來需求預計115.7萬輛，5月被易捷特指定為供應商，相關車型未來六年的需求預計36.6萬臺，目前欣旺達動力電池業務位列國內裝機排名第八位，收入9.88億元，同比增長30.07%，但淨利仍是虧損，得益於消費電池業務的良好現金流、應收賬款週轉速度，現在還有的錢燒。
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縱向佈局——向上延伸至電芯領域
電池模組在產業鏈上兩頭受氣，既要承受原材料漲價壓力，對下游品牌商又沒有話語權，其實電芯才是產業鏈高價值環節。比如電動汽車的動力電池成本佔整車成本比例高達40%，其中電芯約佔電池成本的80%。
（圖：電動車及動力電池成本構成；來源：民生證券）
欣旺達2014年併購東莞鋰威擴展至上游電芯領域，2014~2017年，東莞鋰威收入和利潤的複合增速達到2.43和1.18倍。2018年並表後又增資2億擴充產能，今年繼續發行可轉債建設電芯項目，提高電芯自給率。
這樣做的好處是毛利率提升。比如手機數碼業務毛利率相比去年提升了2.1個百分點。
（圖：電芯自供後消費類產品毛利率開始提升，百萬元；來源：長城證券）
目前欣旺達消費電池的電芯主要來自ATL、LG、SONY等廠商，2018年電芯自供率10%，2019年預計20%，未來有望保持50%左右，公司總體毛利率仍有提升空間。
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現在貴不貴？
既然無線設備、智能穿戴、動力電池提供了炒作噱頭，現在的股價貴不貴？先來看業績：
2019 前三季度營收177.39億，同比增長35.36%；歸母淨利5.02億，同比增長17%；歸母扣非淨利潤3.5億元，同比下降4.04%。
三季度單季扣非淨利1.89億，同比下降4.06%。但毛利率16.71%，提升了3.53個百分點，電芯自給效果凸顯。
三季度業績下滑主要來自兩個方面：
一是資產減值損失0.55億，18年同期0.03億，主要是存貨補提。
二是所得稅0.85 億，同比大增4150%，綜合稅率，同比增長22.73個百分點， 可能是部分研發費用未加計扣除，未來有望衝回扣除。
所以三季度業績下滑並非主業下滑，而是偶然因素，所以業績增長趨勢未變。
從估值看，截至11月26日收盤，根據wind一致預期，橫向對比下欣旺達的估值高於行業平均，縱向對比當前PE（TTM）為32.76倍，也高於一致預期，需要繼續調整。
（圖：可比公司估值；數據來源：wind）
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長期風險還是在動力電池業務！
雖然有消費電池作現金流支撐，但動力電池一直拖後腿。行業上下游成本壓力加大及補貼政策退坡，導致整個行業出現“以量補價”的態勢——雖然裝機量、出貨量仍大增，但產業鏈各環節價格均大跌，競爭態勢已變得嚴峻。
（圖：2018年四大材料出貨量及價格變化；來源：渤海證券）
且鋰電池行業的客戶壁壘極高，欣旺達佈局較晚，在動力電池領域只算二線廠商，想打入競爭對手的客戶群很難，如果未來動力電池競爭更加激烈，行業集中度提升，二線的欣旺達壓力將增大，具體能不能扛住，就看未來公司的客戶群體能否擴展了。
（圖：國內電池廠商海外客戶進展；來源：長城證券）
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