事件概述:公司發佈2019年第三季度報告:2019Q3單季公司實現收入4.78億元(+24.6%);實現歸母淨利1.37億元(+64.41%);Q1-Q3收入增長24.95%至13.23億元,歸母淨利增長51.09%至3.11億元,接近業績預告上限水平。
分析判斷:
公司業績高增長主要由於:(1)所得稅率影響:公司自2018年11月28日開始享有15%稅率優惠,剔除稅率影響Q3淨利增長45%;(2)開店略超預期:國慶前為開店高峰,估計Q1-Q3主品牌新開60-70家,其中Q3單季新開26-36家、較上半年提速(上半年淨增34家),威尼斯估計Q1-Q3新開20家左右;(3)毛利率高位維持:2019Q3毛利率增加4.75pct至68.0%,主要由於終端折扣管控良好、且奧萊毛利率有所提升(我們判斷在50%左右)。
Q1-Q3費用率增加3.58PCT至39.79%,主要由於:(1)商場費用增加導致銷售費用率增長1.37PCT;(2)辦公場所使用費和股權激勵費用增加導致管理費用率增長1.95PCT,股權激勵費用1333萬元上半年全部計提完畢,剔除股權激勵費用影響Q1-Q3淨利增長57%、同時剔除股權激勵費用和所得稅率影響Q1-Q3淨利增長35%。
2019Q3存貨較Q2末增13%至6.77億元,存貨週轉天數環比增加15天至414天,存貨/收入為51%;我們認為,分析公司存貨需結合:(1)存貨結構(判斷備貨為主);(2)經銷商退換貨率(估計在20-30%);(3)售罄率(估計在60%以上);(4)終端折扣(估計正價店在9折左右、奧萊店4-6折)、整體毛利率和奧萊毛利率仍在提升。
我們分析,公司競爭優勢在於:(1)公司一部分消費群體,恰恰是其他男裝品牌在年輕化過程中流失的部分群體;(2)給予加盟商退換貨比例靈活,加盟商開店動力較高;(3)店效高,商場不斷給予更好的位置貢獻同店面積增長;(4)作為可選消費品,復購率較高、會員消費佔比60%;(5)與競品相比,同等價位下,面料、版型品質更高。公司成長空間在於:(1)短期空間在於渠道擴張+面積貢獻同店帶來的收入高增速;(2)中期空間在於威尼斯副品牌;(3)長期空間在於開店空間。
盈利預測與投資建議:預計公司2019/2020年每年主品牌開店80-100家、威尼斯30-40家,預計公司2019/2020/2021年EPS為1.33/1.73/2.16元,首次覆蓋,給予“增持”評級。
風險提示:同店增長放緩風險;開店低於預期風險;2019年12月23日限售股解禁風險;存貨跌價準備計提較低;系統性風險。
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