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文|潘向東、劉娟秀、陳韻陽
正文
當前經濟形勢分析
從外部環境來看，全球風險有所緩和，中美貿易戰暫時迴歸平靜，近期特朗普的行為可能意味著在11月中期選舉前，政策重心將放在美國上，目前主要表現為：1）美國農業部宣佈了緊急馳援農民120億美元救助金的計劃。 2）特朗普與歐盟委員會主席容克達成一致，同意努力促進歐美零關稅，避免歐美貿易戰。3）特朗普稱醫改法案將很快推出。現在距離8月30日公眾諮詢還有一個月左右時間，中國可能迎來短暫的調整窗口期。
從內部環境來看，此前“保持流動性合理充裕”的提法已經定調貨幣政策邊際寬鬆，資管新規細則和理財新規顯示監管政策的微調，7月23日召開的國務院常務會議提出有效保障在建項目資金需求，督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，意味著財政政策將更加積極，信用將邊際寬鬆。因此，當前貨幣、財政、監管政策均出現緩和，主要是為了對沖信用收縮給經濟帶來的壓力，政策堅守穩增長這一底線。
短期內，政策大概率將繼續調整，如果寬貨幣向寬信用的傳導進一步得到確認，那麼融資環境將有所改善，同時，政策明顯加大了對基建的支持力度，財政部在5月3日發佈的《關於加強地方預算執行管理，加快支出進度的通知》中並沒有直接提到加快對基建項目的財政支出力度，而本次國務院常務會議的要求十分明確，這將加大下半年基建投資反彈力度。假如政策保持定力，不全面依靠基建託底經濟，那麼在穩槓桿和廣義財政收縮的背景下，基建投資受資金來源限制，反彈力度有限。
上半年工業企業利潤分析
上半年工業企業利潤同比增長17.2%，不及2017年全年（21%），主要受工業品價格回落的拖累，PPI累計同比增速從2017年12月的6.3%下降至2018年6月的3.9%。但同時，利潤增速下降的幅度不大，對沖PPI回落的因素主要有：1）上半年主營業務收入利潤率為6.51%，較2017年全年提高0.05個百分點 2）工業增加值累計同比增長6.7%，較2017年全年提高0.1個百分點 3）上半年工業企業每百元主營業務收入中的成本和費用為92.57元，同比下降0.4元。
分企業類型來看，上半年國有企業利潤同比增長31.5%，遠高於整體工業企業利潤增速（17.2%），在高盈利的驅動下，國有企業資產負債率降至59.6%，比2017年末降低0.8個百分點。與國企相對的是，上半年民企利潤增速僅為10%，並且資產負債率從2017年末的51.6%快速上升至2018年6月的55.8%。由此可見，我國非金融企業部門槓桿率的降低是由於國企槓桿率降低，主要受益於供給側結構性改革。與此同時，上半年信用違約增多，並且主要集中在民營企業，銀行對於民企的放貸意願不如國企，在盈利不理想的情況下，民企更容易遭遇資金鍊斷裂的風險。
分行業來看，在選取的40個行業裡，上半年利潤增速的排序是“上游（49%）>中游（22.4%）>下游（5.1%）”。利潤增速排前五的行業分別是石油和天然氣開採業（309%）、黑色金屬冶煉和壓延加工業（113%）、非金屬礦物製品業（44.1%）、石油煤炭及其他燃料加工業（34.3%）、金屬製品機械和設備修理業（30.3%）。利潤增速高的行業集中上游行業和中游裡偏上游的行業，主要受供給側結構性改革的影響。這類行業多數集中在國企，這也就解釋了國企為什麼有著較高的盈利。而偏下游的企業利潤增速只有個位數甚至負增長，導致民營企業利潤在低位徘徊。
一週高頻數據觀察
3.1 唐山環保限產力度加大，高爐開工率下降
唐山於7月20日-8月31日開展汙染減排攻堅行動，部分地區實施限產、停產，受此影響，上週（2018年7月21-27日，下同）唐山鋼廠高爐開工率驟降至53.66%，前值為73.17%，導致全國高爐開工率降至67.4%。6大發電集團日均耗煤量為80.61萬噸，環比增長7.26%，高於前值（1.66%）。焦化企業開工率為78.46%，高於前值（78%）。
3.2 鋼材庫存下降，螺紋鋼期貨價上漲
上週，鋼材庫存環比下降0.9%，螺紋鋼期貨價上漲2.2%，持倉量減少3%。
由於唐山環保限產力度加大，高爐開工率結束了6月以來的低波動，同時，最近六週鋼材庫存波動明顯降低。淡季期間，鋼材需求趨於回落，但環保限產下的供給端收縮與處於歷史低位的庫存對鋼價形成支撐。
3.3 豬肉價格繼續上漲
上週，28種重點監測蔬菜價格上漲2.1%，低於前值（4.94%）；7種重點監測水果價格下跌0.39%，降幅較前值（-3.39%）收窄；豬肉平均批發價上漲2.14%，高於前值（1.87%），全國豬糧比價回升至7.28:1，高於前值（6.99:1），養殖戶盈利繼續改善。由於前期豬糧比價跌破盈虧平衡線以及季節性因素影響，豬肉價格在7-8月將有所反彈，7月豬肉價格同比降低12.94%，降幅較6月（-16.96%）收窄，對CPI同比增速的拖累減少。
3.4 一線城市商品房庫存增多，汽車銷量同比降幅擴大
上週，30大中城市商品房銷售面積同比增長4.18%，低於前值（8.96%），各線城市之間商品房銷售情況出現分化，一、三線城市商品房銷售降溫，同比增速分別為10.82%、22.38%，低於前值（27.7%和41.39%）；二線城市商品房銷售略有好轉，同比降幅為5.38%，較前值（-11.5%）收窄。庫存方面，十大城市商品房存銷比上升至43.69%，一、二線城市商品房存銷比分別為41.03%和45.17%，前值分別為32.03%和46.34%。
7月第三週，乘用車銷量同比減少12.5%；7月前三週乘用車銷量同比減少12.8%，降幅較上月（-4.3%）擴大。雖然進口汽車降稅政策在7月1日正式實施，但目前看來，汽車消費需求沒有出現顯著回升，同時，“618”購物節、世界盃的影響因素退去，7月社會消費品零售總額同比增速可能出現回落。
3.5 公開市場操作：央行超額續作MLF
上週，央行投放5020億元1年期MLF，一週實現淨投放1320億元，貨幣政策轉向寬鬆再度確認，短期利率普降，銀行間流動性保持合理充裕。
3.6 人民幣貶值預期下降
上週，人民幣兌美元中間價下跌0.4%，美元指數上漲0.23%。從貶值預期來看，以1年期 NDF對即期匯率的偏離度來衡量人民幣貶值預期，可以看到人民幣貶值預期下降至0.39%，較6月底、7月初的水平明顯降低。
本週重要數據及事件
END
新時代證券宏觀研究團隊
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