作為一家區域房企，藍光發展（600466.SH，下稱“藍光”）正在逐步開始自己的全國化佈局之路，然而成長的煩惱卻一路隨行。
8月20日晚間，藍光發佈中期業績報告，其中營收80.09億元，同比增長24.38%；公司上半年淨利潤錄得6.2億元，同比增長118.84%。
不過，發展中的藍光負債也同比增加。根據中報，藍光資產負債率82.89%，而淨負債比率則超過110%。
回款壓力隱現
從銷售數據看，2018年上半年藍光房地產業務實現銷售金額413.73億元，同比增長36.66%；實現銷售面積384.22萬平方米，同比增長27.22%，銷售規模保持穩步增長。
從銷售貢獻區域看，藍光成都區域銷售182.63億，滇渝區域銷售82.54億，華東區域銷售80.43億，其中西南地區給藍光貢獻了超過一半的銷售份額。
土地投資方面，2018年上半年，藍光新進入鄭州、溫州、福州、南寧等城市。通過收併購、合作開發、產業拿地、招拍掛等多元化方式獲取土地資源，2018年1~7月新增項目27個，總建築面積約738萬平方米。
根據公司月度公告數據，上半年公司新增土儲建面439萬平方米、總地價119億元，同比增長226%、85%，其中拿地金額佔銷售額比重為29%，同比擴大7.5個百分點。地價方面，2018年上半年拿地樓面價為2709元/平方米，同比下降43%，土地成本下行主要緣於公司城市佈局能級的下沉，上半年三四線佔拓展建面比重為91%。
中泰證券統計發現，2018年1~7月，公司非直接招拍掛項目的儲備資源佔比超過55%。
今年6月，藍光與中融信託達成協議，接替北京京奧港集團操盤南京麒麟京奧港項目，負責後期的建設和銷售。該項目所在地塊編號為南京NO.2016G09。
2016年4月15日，京奧港集團以47.6億元的總價，22353元/平方米的樓面價拿下，彼時周邊新房的最高售價僅為18000元/平方米。
不過，擴張同時，藍光的銷售回款並不理想。根據中報，藍光銷售商品、提供勞務收到現金約222億，而同期藍光銷售數據為413.73億。
按此推算，藍光的回款率不足60%，縱然行業回款水平下滑，但是目前回款率平均在75%左右。從藍光的融資手段可見一斑，在報告期內，藍光發行購房尾款ABN 11.4億元、購房尾款ABS 8.2億元，均是通過財務手段提前拿到回款。
擴張意願強烈
發展過程中的藍光，和很多渴望規模的房企一樣，財務槓桿依舊保持在較高水平。
第一財經記者梳理發現，藍光短期借款約51.4億，應付票據約1億，長期借款約184億，應付債券約125億，永續債約49.9億，合計有息負債411億。
中泰證券研究報告顯示，藍光的淨負債比率約為115%。並較2017年末擴大了23.55個百分點。
同期，行業平均水平在80%左右，而剛剛發佈半年報的萬科，淨負債比率未超過40%。在行業普遍去槓桿的背景下，目前藍光的負債水平依舊處於高位，考慮到融資較難，這要求藍光需要加速銷售獲得回款。
從資金面看，藍光的融資成本也在不斷增加。
根據中報，藍光上半年的30億公司債中，發行成本區間在7.2%-7.9%，財務成本幾乎和淨利潤率持平。中泰證券研究報告顯示，藍光2018年上半年末綜合融資成本為7.33%，較2017年上升0.14個百分點。
今年6月，標普評級宣佈，授予“B+”的長期主體信用評級，展望為穩定。標普預計，未來兩年藍光發展的槓桿率將保持在高位，同時，由於其採用輕土地戰略，土地儲備規模較小，利潤率低於平均水平，這一狀況使得藍光發展易受到市場波動的影響，中期增長情況的可見度較低。
標普認為，未來兩年藍光發展以債務對EBITDA比率衡量的槓桿率將保持在7倍左右，原因是該公司土地儲備規模較小，同時擴張意欲強烈。
為了實現增長，藍光大股東進行了大量股權質押。根據最新公告，藍光集團持有公司股份1,602,143,043股，佔公司總股本的53.68%；藍光集團累計質押股份總數為1,111,274,000股，佔其所持公司股份總數的69.36%，佔公司總股本的37.24%。
公開資料顯示，藍光2018年銷售目標在800億-1000億，2019年還將保持50%增長。
標普認為，僅憑可售貨值共計1800億元的土地儲備是不足以實現上述目標的。因此該公司可能需要通過高額的購地和建安支出來實現此目標。
標普預計藍光發展2018年的購地支出將達350億元，接近權益合同銷售額的50%，並預計2019年的購地支出還要再增20%到30%。
擴張背後，藍光的各項費用也在增加。藍光的銷售費用、管理費用分別同比增幅30.39%、60.64%，同期，藍光的營收同比增幅24.38%。
對於規模追求的藍光顯然走在十字路口，一方面規模擴張需要大量資金拿地，一方面銷售回款乏力，融資困難。此外，藍光的土地過於集中，對於全國化佈局的藍光而言，還需在其他不熟悉的城市進一步佈局。而在逆週期進行擴張，藍光顯然需要更加謹慎。
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