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2月26日晚間，牧原股份（002714. SZ）發佈2019年年報，豬肉概念疊加業績高增速，投資者趨之若鶩，但一切真如此完美嗎？
業績增長全靠豬週期
年報顯示，2019年牧原股份實現營業收入202.21億元，同比增長51.04%；實現歸屬淨利潤61.14億元，同比增長1075.37%。
牧原股份於2014年上市，其歸屬淨利潤分別為0.80億元、5.96億元、23.22億元、23.66億元、5.20億元。僅2019年一年的淨利潤，就已超過上市前5年淨利潤總和，可謂乘風飛起。
從數據可以看出，牧原股份上一波業績小高潮是在2016年、2017年。這兩年正好是4年一輪“豬週期”的價格高點，2016年中旬生豬價格上漲至20.45元/公斤高點，隨後逐步回落至2018年10.57元/公斤低點，牧原股份業績也隨之回落。
眾所周知，在疫病、環保等多重因素下，2019年啟動的超強豬週期逐步延長。
以牧原股份為例，其2019年1-2月生豬銷售均價為9.6元/公斤，至12月已升至30.52元/公斤，10月最高點達33.5元/公斤。
牧原股份的業績走向，也正是應和了豬肉價格走勢。換言之，2019年業績徒增10倍，主要源於豬肉價格上漲。
分季度來看，2019年一季度牧原股份尚虧損5.57億元，二季度走平盈利4.07億元，三季度走高至16.04億元，四季度爆發至48.82億元。
2019年牧原股份月度銷售情況
從上圖可以看出，牧原股份單月銷售生豬數量較為平穩，收入情況隨豬肉價格波動明顯。
值得注意，按照四季度牧原股份實現營收84.88億元、淨利48.82億元，其單季度淨利潤率已高達57.52%。
全產業鏈風險並存 或存隱患
在2019年年報中，牧原股份多次強調自身的“成本管控”，從數據中也可看出，四季度其營業成本下降明顯。
生豬企業成本主要分為原材料、折舊、職工薪酬、藥品及疫苗費用、其他費用。2019年，牧原股份職工薪酬變化浮動較大，同比增加41.71%，而藥品及疫苗費用則出現明顯下降，同比減少29.20%。
對於防疫成本下降，牧原股份解釋稱，一是在非洲豬瘟之前，防疫成本偏高，公司針對現象找原因，並對相應的生產技術和管理進行改善，這是防疫成本下降的主要原因；二是2019年公司採用新型豬舍，通過空氣過濾、獨立通風等措施，提高了豬群的健康水平，豬群健康水平上升以後，獸藥疫苗等相關費用都有所下降。
由此，防疫費用減少20元/頭，在2019年受非洲豬瘟疫情影響下，牧原股份減少防疫成本的情況實屬少見。以已發佈年報同屬養殖業的益生股份（002458. SZ）為例，其營業成本較上年同期大幅增加。
同時，牧原股份年報顯示，其一體化全產業鏈的經營模式，將飼料加工、生豬育種、種豬擴繁、商品豬飼養、生豬屠宰等置於可控狀態，也減少了中間環節交易成本。
當然在豬肉價格高點的情況下，全產業鏈模式勢必為牧原股份帶來可觀收益，但風險往往與收益同在。
若豬肉強週期結束，生豬收入便不足以支撐相關產業鏈其他行業支出，對於牧原股份的打擊將是毀滅性的。
年報顯示，2019年牧原股份與日常經營相關的關聯交易金額高達65.61億元，絕大部分為母公司子/孫公司，數量達20餘家。
其中，牧原股份母公司牧原實業集團有限公司全資控股子公司河南牧原建築工程有限公司的關聯交易金額為47.38億元，為牧原股份第一大供應商，佔年度採購總額比例為19.25%，關聯交易內容為工程勞務。
2018年，與該子公司關聯交易金額為10.17億元。
年報中還有一個數字頗為“亮眼”，那便是2019年牧原股份納入合併財務報表範圍新增48家子/孫公司，全部為新設立公司。
或受豬肉價格上升刺激，2019年下半年牧原股份加快擴張速度，據不完全統計，8月新成立5家公司、9月為13家，12月為14家。
11月底，牧原股份還宣佈將與華能貴誠信託合作，共同投資設立南陽牧華和山東牧華，牧原出資37億元。
此外，牧原股份還涉足產業投資基金，計劃與國投創益產業基金、上海光控麥鳴投資中心（有限合夥）、央企貧困地區黑龍江產業投資基金合夥企業達成合作，投資金額分別為不超過25億元、8.56億元和3.5億元。
值得注意的是，牧原股份並不安於養殖行業，亦逐步向下游延伸，報告期內設立了牧原肉食、正陽肉食和商水肉食，向生豬屠宰及肉製品加工板塊延伸，並還加碼獸醫服務。
激進擴張 資金壓力大
以此前幾年並不出色的業績，如何支撐如此“好大喜功”的牧原股份？
2019年年報顯示，報告期內，牧原股份購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金為131.21億元，較上一年同期上漲160%。
與此同時，報告期內公司在建項目預算金額為250.66億元，已經投入金額為124.29億元，未來或仍需投入金額為126.37億元。
截至2019年12月31日，牧原股份擁有貨幣資金109.33億元，較三季度末的38.79億元增幅明顯。相對應流動負債為181.69億元，其中短期借款42.56億元，應付賬款50.98億元、應付票據33.59億元；非流動負債為30.06億元，其中長期借款11.16億元，應付債券17.89億元。
應付賬款中，30.89億元為貸款，19.18億元為工程設備款，多來源於關聯企業。
據Choice數據顯示，自2014年至今，除金融機構借款外，牧原股份已於2015年、2017年、2019年實施三次定增，於2017年發行優先股，共募集資金114.96億元。
其中，2019年8月30日的定向增發募得資金49.77億元，增發價格為65.22元/股。牧原股份公告顯示，目前已有15.15億元用於產能擴張、14.77億元用於償還銀行貸款，尚未使用資金為20.02億元，其中6.85億用於理財。
即將迎來解禁 造就新首富
除了業績暴增，隨著豬週期而來的還有股價的猛漲。牧原股份股價自2019年年初的28.66元/股，攀升至年底的88.79元/股，截至2月28日，其股價報收116.50元/股，總市值高達2568億元。
攀升的股價，同樣成就了牧原股份創始人秦英林家族。
在福布斯發佈的2019年度中國富豪榜中，牧原股份創始人秦英林家族，憑藉1173.8億元身家位列第9名，成為大食品行業首富，也是唯一排名進入前10的食品類企業家。
年報顯示，創始人秦英林作為第一大股東，持股佔比為40.85%，第二大股東牧原實業集團有限公司持股佔比16.43%，秦英林與其妻錢瑛間接持有。
截至2019年12月31日，秦英林質押股份數量為2.31億股，佔公司總股本比例10.69%；牧原實業集團有限公司質押股份數量為1.58億股，佔公司總股本比例7.32%。
形勢大好之際，各大賣方券商亦紛紛看高。牧原股份自身預計2020年公司營業收入將超過450億元，預計比上年增長122%左右。華泰證券則預計營收將為591億元，多家券商預測2020年淨利潤達300億元，招商證券更喊出了429億元的全年盈利預測。
作為行業龍頭的溫氏股份（300498. SZ）業績快報顯示，2019年實現營業收入732.28億元，實現歸屬淨利潤139.06億元，均高於牧原股份。結合上圖生豬出欄量，目前溫氏股份總市值為1728億元，牧原股份又何以支撐2568億元市值？
值得注意的是，2020年4月24日，牧原股份將迎來2.245億股減持，佔總股本比例為10.18%，主要為定向增發機構配售股份。彼時增發價格僅為24.67元/股，以此時100元有餘的股價趨勢，勢必承壓。
曾經河南第四首富侯建芳的故事，想必如今的河南首富一定知曉，雛鷹農牧血的教訓還望汲取。
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