“眾籌”係指一群人為某個項目、某個人或者某個公司募資，以資助其正當的生產經營、創作、創新甚至生活活動的籌資行為。眾籌模式分為購買模式與投資模式，購買模式又分為捐贈模式與獎勵模式，而投資模式分為股權模式與債權模式。在邏輯上，先有需要籌資的項目，然後有籌資的行為。籌資的過程還需符合法律的規定，如在這一過程中，發起人為特定項目事由欠缺資金，支持者為共同目標出資支持發起人，發起人收到資金支持後完成項目並按照事前承諾的回報支付給投資人；涉及公益慈善項目的，發起人按照約定將募集款項用於約定的公益用途並向投資人說明履約情況。“眾籌”因其極低門檻，日常所接觸到的具體模式主要有“股權眾籌”、“債權眾籌”、“產品眾籌”、“公益慈善眾籌”以及“版權眾籌”等。那麼這些眾籌類型有什麼不同？有沒有什麼風險呢？今天我們先了解眾籌的兩種投資模式——股權眾籌和債權眾籌。
一、股權眾籌
所謂股權眾籌是指募資公司（發起人）於法律規定範圍內在一定區域範圍內向特定人群承諾附條件籌資，若籌資成功，投資者與項目發起來將對該項目共享收益、共擔風險；若籌資失敗，則已籌款項全部退還投資人。
本質上，股權眾籌是以股權回報的形式籌集資金，形式上類似於證券的“公開發行”，但又不同於證券發行，證券發行的是股票是投資憑證，可以流通交易而股權眾籌則更多的體現是一種合約行為，不需要流通交易，且需要在法律框架內向相對特定群體非公開化籌集資金，如公開化向不特定群體集資可能會觸犯非法集資罪，如擅自發行股票、債券罪。我國《證券法》第10條對公開發行證券進行了強制性規定，即“公開發行證券，必須符合法律、行政法規規定的條件，並依法報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門核准；未經依法核准，任何單位和個人不得公開發行證券。有下列情形之一的，為公開發行：（一）向不特定對象發行證券的；（二）向特定對象發行證券累計超過200人的；（三）法律、行政法規規定的其他發行行為。”由此可以得出，只要是向不特定對象或者是向超過 200 人的特定對象發行證券，就會被認定為“公開發行證券”或者雖未超過200人，但作為有限責任公司、合夥企業超過法定範圍的人數籌資也會突破《公司法》、《合夥企業法》等法律法規的強制性規定，從而該籌資行為可能會被認定為無效。
現實中股權眾籌融資所面向的融資主體主要是小微初創企業，甚至絕大數眾籌項目在眾籌計劃發佈時公司都尚未註冊成立，根本不具備公開發行證券的條件。因此，在該階段要想進行融資只能選擇非公開發行的方式，即通過非公募方式籌資，具體路徑有私募股權（基金）融資或股權眾籌。私募股權基金融資對投資人主體要求較高，並有專業的基金管理人負責管理，但對亟需融資的小微初創企業各項融資條件把控較高，相對於眾籌而言，基金方對於融資方具有更優勢的話語權，客觀上降低了投資失敗的回報風險。但私募股權基金融資是由基金管理人主導負責的針對少數特定群體的融資，其本質上並不涉眾，故無所謂公眾籌資一說。
那麼何者為股權眾籌？2014年12月18日，中國證券業協會發布《私募股權眾籌監督管理辦法（試行）徵求意見稿》（下簡稱《私募眾籌管理辦法（徵求意見稿）》），首次對私募股權眾籌融資做出了認定，即“融資者通過股權眾籌融資互聯網平臺以非公開發行方式進行的股權融資活動”。該文件明確界定私募股權眾籌融資屬於非公開發行，但隨後在2015 年7月18日，中國人民銀行等十部委聯合出臺《關於促進互聯網金融健康發展的指導意見》（下簡稱《指導意見》），其中將股權眾籌融資界定為：“股權眾籌融資主要是指通過互聯網形式進行公開小額股權融資的活動”。同年8月7日證監會發布《關於對通過互聯網開展股權融資活動的機構進行專項檢查的通知》（證監辦發【2015】44號文）（以下簡稱《檢查通知》），也認為“股權眾籌融資主要是指通過互聯網形式進行公開小額股權融資的活動，具體而言，是指創新創業者或小微企業通過股權眾籌融資中介機構互聯網平臺（互聯網網站或其他類似的電子媒介）公開募集股本的活動。”同時特別指出，“目前市場上存在的一些冠以“股權眾籌”名義開展股權融資交易的活動，是通過互聯網形式進行的非公開股權融資或私募股權投資基金募集行為，不屬於《指導意見》規定的股權眾籌融資範圍”。依據《檢查通知》關於眾籌監管的定義，當前的股權眾籌僅限定於互聯網公開小額融資活動，純粹的私募籌資因其不具備“公眾性”這個特徵，而被摒除於股權眾籌含義之外。
二、債權眾籌
證監會《檢查通知》將股權眾籌肯定為新的互聯網公開融資方式，納入國務院證券監督管理部門的專項監管，那麼債權眾籌是否也是一樣可以否定其私募性，推定為互聯網公開募集呢？按照眾籌的一般定義，債權眾籌應屬C2C終端借款籌資，系融資方以借款方式向終端投資者發出邀約並承諾給予一定的利息的籌資方式，如P2P個體網絡借貸或者超級放款人角色下的債權轉讓眾籌等。需要說明的是超級放款人模式下的債權轉讓眾籌，因涉及事先放款，事後轉讓回籠資金，可能涉及非法開展存貸款業務，可能落入非法集資的網羅之中。
央行等十部門《指導意見》中也肯定了個體網絡借貸（即P2P網絡借貸）和網絡小額貸款對民間融資的積極意義。明確個體網絡借貸是指個體和個體之間通過互聯網平臺實現的直接借貸，並要求網絡借貸平臺要堅持平臺功能，為投資方和融資方提供信息交互、撮合、資信評估等中介服務。將個體網絡借貸機構定性為信息中介性質，主要為借貸雙方的直接借貸提供信息服務，不得提供增信服務，不得非法集資，由銀行開展資金存管業務。也就是說，在P2P存管業務模式下，這類債權融資系合法公開融資，平臺方只要嚴守中介定位，不進行自融、關聯自融，嚴格把控融資方借貸條件，協助融資雙方完全履行合同義務，發生道德風險的可能性較小。相對於股權眾籌，這類債權眾籌風險較小，但也存在風險諸如企業資不抵債無法還款等市場風險、平臺方風控審核不嚴誘發的業務風險。
對於債權眾籌領域涉及到非法集資犯罪，投資人如果對該方面缺乏瞭解，可關注本所文章“P2P平臺涉及非法集資問題實務解析”或者直接來電與本所律師親切交流。
三、投資風險
（一）股權眾籌常遇風險
任何投資都存在風險，就股權眾籌模式而言，其屬於特殊的股權投資，一般實行領投+跟投模式，有的採取在自己官網或渠道內進行募資眾籌，有的採取委託互聯網眾籌平臺發佈眾籌消息，平臺方充當信息中介，幫助融資雙方搭建橋樑並充當合同角色扮演中充當重要的一員。依據最終眾籌的形式，有的為企業自身以現有股東為發起人在企業股東最高限制人數框架內向特定群體直接定向募資（如合夥企業及有限責任公司股東不得超過50人，股份有限公司股東不得超過200人），完成本次項目後直接吸納眾籌投資者作為企業股東，該種模式存在的風險主要在於：1、企業原先的人合性被稀釋，公司相應的權力架構可能會遭受調整；2、投資者參與眾籌後獲得股東身份，其退出方式按《公司法》和公司章程規定完成退出，退出時限較久、退出程序較為麻煩。
如採取設置持股平臺（合夥企業或公司）然後吸納眾籌資金的，作為眾籌融資的工具，公司可以預先在章程中設置表決權限，保證公司決策和運轉效率不受影響。但是，對於眾籌投資人而言，其投資的資金即由持股平臺來支配，相應權利僅限於其作為出資者在持股平臺的權利，如其自身不能有效參與持股平臺的投資管理，無法知曉目標企業的運營情況，更不能直接從目標企業撤回注資，另外當持股平臺怠於行使或不行使對目標企業其到期權利時，可能在維權的過程中造成投資者在最終結果利益上的受損。當然，如普通合夥人、合夥企業事務執行人或持股平臺公司管理機構能夠有效維護平臺利益，作為眾籌投資者則省去了專業的管理工作，節省了投資人大量的時間、精力，投資人無需付出管理成本即可享受最終回報，也正是股權眾籌的魅力所在。
而採取股權代持方式籌資的，投資者如果充分信任代持人且代持人能夠有效維護自身權益，投資者除可以將相應股權權利交付給代持人行使，搭乘高效運營的便車，還可作為目標企業的實名股東並有權在時機適當時要求成為工商登記中的具名股東，享受企業發展帶來的諸多成果。從權利保障角度而言，股權代持比持股平臺代為管理要更有保障些。但，如果投資者沒有成為目標公司的實名股東或目標公司並不知曉代持情況的，其股東權利主張可能得不到有效保護，故選擇代持人、簽訂何種代持協議需要慎重作出決斷，不可大意。
此外，股權眾籌的其它風險如非法集資風險也不得不防，股權代持因其不公開的特性，很有可能會落入非法集資的窠臼之中，對這種風險目前通常通過互聯網中介平臺開展眾籌募資，由平臺方直接披露融資行為和融資人數是否符合規定，據此判斷有無集資風險。作為投資者選擇眾籌平臺時也應謹慎，多向證監部門及目標企業關聯公司瞭解信息，降低誤判風險。
（二）債權眾籌常遇風險
債權眾籌較於股權眾籌主要存在的是回款風險，這類回款風險主要表現為目標企業無力歸還全部借款帶來的市場風險、平臺方降低風控放款產生的操作風險以及平臺方或借款企業單方自融或串通自融引發的道德風險。債權眾籌雖有存管銀行存管，平臺方不接觸資金，但只要平臺方怠於履行相應職責，就會影響投資人的實然權益。以P2P為例，融資企業借款，平臺方按規定進行了調查，融資企業為本次融資可能提供相應的擔保，平臺方審查通過後，允許融資企業在平臺上發標募資，投資人認購後即完成募資，融資方如在融資借款履行期限內完成本息的全部支付，則整個眾籌的風險即宣告結束，反之，因該項眾籌系C2C方式募集，決定了融資企業的擔保物如不能附隨投資者單個單向認購標分割轉移，勢必影響到整個融資款項的兌付，而平臺方又無權直接追索和處置資產，受制於信息不對稱，所有的投資者權益將不完全得到兌付，除非擔保物處置後的價值遠大於當期募資總額。
採取信用擔保的方式，雖不存在分割問題，但投資人如未能一起追索，對部分未及時行使追索權利的人而言，將形成無法執行的實際困難，自身的投資會成為沉沒成本，尤其在擔保人沒有足夠擔保情況下尤盛。要規避這種風險，只能要求借款人或第三人另行補充足額的他物擔保，原於在於擔保人的對外信用擔保十分隱秘，難以調查確認擔保能力。
如前所述，融資人採信用擔保或者提供擔保物的不可細化分割，必將在實際運行中放大操作風險，給投資人維權帶來不必要的麻煩，唯一解決的方法就是提供足額配比每一單個標的債權擔保物，且擔保物能脫離融資人佔有的儘量脫離，不宜脫離的能夠辦理他項權證登記的，必須辦理登記。只有這樣才能在結果意義上保護投資人的權益。
對於線下借款是否屬於眾籌行列，對此筆者持否定態度，眾籌具有公眾性和公開性特點，線下債權眾籌要麼屬於特定群體定向借款集資，因向特定群體集資不體現公眾性、公開性，故其不屬於眾籌性質。相反，如果線下向不特定群體集資，因其沒有經營存貸款業務資質，可能涉嫌非法經營或者非法吸收公眾存款罪又或其他非法集資類犯罪。
綜上，就債權眾籌而言，亦只能通過互聯網平臺進行，且存在前述風險，投資人應當慎重做出決策。
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