根據《商業銀行理財業務監督管理辦法》（下稱“理財新規”），結構性存款是指商業銀行吸收的嵌入金融衍生產品的存款，通過與利率、匯率、指數等的波動掛鉤或者與某實體的信用情況掛鉤，使存款人在承擔一定風險的基礎上獲得相應收益的產品。
2019年10月18日，銀保監會發布《關於進一步規範商業銀行結構性存款業務的通知》(下稱“結構性存款新規”)，要求嚴格區分結構性存款和一般存款，結構性存款銷售應當參照銀行理財銷售規定等，進一步加強投資者保護。自此，結構性存款迎來專門的監管規章。本文將結合宏觀經濟形勢和監管政策，梳理近年來結構性存款的發展脈絡，分析結構性存款產品的掛鉤對象，並對結構性存款未來的發展做出前瞻性的判斷。
一、結構性存款回溯
（1）規模分析
結構性存款在國內的發展可以追溯到2002年。2002年，光大銀行首先開始推行結構性存款業務，2003年，外資銀行開始推出外匯結構性存款，2005年12月，銀監會發文正式允許獲得衍生品業務許可證的中資及外資銀行發行股票類掛鉤產品和商品掛鉤產品，人民幣為投資幣種的結構性存款產品也隨之出現，結構性存款迎來一段較快的發展期。
從結構性存款規模來看，2017年三季度，國內銀行結構性存款總規模為6.95億元。從不同類型銀行來看，中小銀行的結構性存款的存量規模佔比更高，大型銀行結構性存款規模為2.48萬億元，佔比35.58%；中小銀行結構性存款規模為4.47萬億元，佔比64.42%。從不同客戶類型來看，單位客戶是結構性存款的主要持有主體，單位結構性存款規模為4.48萬億元，佔比64.42%；個人結構性存款規模為2.47萬億元，佔比35.58%。
圖表1：2017Q3-2019Q3結構性存款規模（萬億元）
圖表2：2017Q3-2019Q3不同類型銀行結構性存款規模及佔比
圖表3：2017Q3-2019Q3不同客戶類型結構性存款規模及佔比
從結構性存款產品發行情況來看，2017年三季度共發行結構性存款8825款，股份行是結構性存款產品發行的絕對主力，當季發行7319款，佔比高達82.93%；其次是外資銀行，發行685款，佔比7.76%；
圖表4：2017Q3-2019Q3結構性存款產品發行情況（款）
圖表5：2017年Q3不同類型銀行結構性存款產品發行情況
2017年11月，中國人民銀行就《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見(徵求意見稿)》（下稱“資管新規（意見徵求稿）”）公開徵求意見，要求包括銀行理財在內的大資管行業打破剛性兌付，全面朝著淨值化轉型。打破剛性兌付意味著保本理財將逐漸退出歷史的舞臺，但是銀行理財投資者中低風險偏好投資者佔具很大的比例，這些投資者的風險偏好在短期內並不會出現明顯的變化，打破剛性兌付也意味著銀行將面臨大量低風險偏好客戶流失的困境。同時，隨著經濟下行壓力加大，銀行存款競爭不斷加劇，尤其是中小銀行攬存壓力更為突出。因此，作為保本理財的替代品，結構性存款憑藉較高的收益，成為銀行承接保本理財、完成攬存目標的的利刃，被正式推到聚光燈之下。
2018年一季度，結構性存款總規模較2017年末激增26.47%，來到8.80萬億元。結構性存款產品發行數量較2017年4季度大增37.54%，達12003款，股份行的發行佔比高達90.68%。
圖表6：2018年Q1不同類型銀行結構性存款產品發行情況
結構性存款的過快增長帶來了新的問題，其中尤為突出的是：對實體經濟融資成本降低構成阻礙。由於監管規章尚不完善，出現了所謂的“假結構性存款”，即發行的結構性存款並不進行真正的衍生品交易，其實質在於借結構性存款之名行保本理財之實，結構性存款淪為銀行高吸攬儲的工具。這一方面有礙於剛性兌付的打破，另一方面也提高了銀行的負債成本，銀行負債成本的提高則進一步向實體經濟傳遞，使得實體經濟融資成本難以降低。
金融供給側結構性改革的核心目的在於提升金融體系服務實體經濟的能力，降低實體經濟融資成本。因此，在2018年9月發佈的理財新規中，監管層對結構性存款提出了要求：結構性存款應當納入商業銀行表內核算，按照存款管理，納入存款準備金和存款保險保費的繳納範圍，相關資產應當按照國務院銀行業監督管理機構的相關規定計提資本和撥備。衍生產品交易部分按照衍生產品業務管理，應當有真實的交易對手和交易行為。理財新規還明確，商業銀行發行結構性存款應當具備相應的衍生產品交易業務資格。
理財新規起到了顯著的效果，2018年末，機構性存款總規模環比收縮5.01%，為9.62萬億元。結構性存款產品發行數量也應聲回落，2018年四季度共發行8595，環比減少17.88%；但值得注意的是，在結構性存款產品發行數量整體下降的情況下，城商行發行數量卻環比增長85.89%，近乎翻倍。
圖表7：2018年Q4不同類型銀行結構性存款產品發行情況
春節前夕是各大銀行的攬儲高峰期，因此2019年一季度結構性存款規模再次攀升，較2018年末環比增長16.41%，至11.19萬億元。2019年5月17日，銀保監會發布《關於開展“鞏固治亂象成果·促進合規建設”工作的通知》，首次提出排查結構性存款，此次排查的主要內容是：結構性存款不真實，通過設置“假結構”變相高息攬儲。此次排查的效果立竿見影，2019年二季度結構性存款規模回落6.15%，為10.51萬億元；結構性存款產品發行數量銳減45.03%，僅有4774款。
圖表8：2019年Q2不同類型銀行結構性存款產品發行情況
還有一個值得注意的現象是，隨著國有行和城商行在結構性存款方面的不斷髮力，發行佔比不斷提升，股份行的發行佔比經過連續的下降之後，2019年三季度降至40.89%，較2017年二季度下降42.05個百分點；國有行和城商行的佔比則分別上漲14.58和26.01個百分點，至19.42%和29.14%。但從結構性存款規模來看，2019年三季度，大型銀行和中小銀行的佔比分別為35.78%和64.22%，與2017年二季度並沒有出現明顯變化。
圖表9：2019年Q3不同類型銀行結構性存款產品發行情況
二、結構性存款掛鉤對象分析
結構性存款產品的設計一般為“存款+金融衍生工具”，基於嵌入的金融衍生品工具可劃分利率、匯率、商品、股票、信用等掛鉤型產品，形成“低風險低收益+高風險高收益”資產組合。產品收益可分為兩部分，一部分是存款所產生的固定收益，另一部分是與標的資產的價格波動掛鉤的收益，能夠使存款人在承受一定風險的基礎的前提下，在基礎收益之上獲得較高投資收益。掛鉤對象是不同結構性存款產品之間的主要區別之一，接下來將對今年1-10月發行的結構性存款產品的掛鉤對象進行詳細的分析。
今年1-10月共發行18605款結構性存款產品，公佈了掛鉤對象的有12651款，掛鉤對象前十的產品數量佔所有已公佈掛鉤對象產品的比例為91.34%。具體來看，掛鉤“LIBOR”的產品最多，達到4988款，佔比39.71%，遙遙領先第二名；掛鉤對象為“黃金”的產品次之，有1502款，不足掛鉤“LIBOR”的產品數量的三分之一，佔比11.96%。總體來看，結構性存款產品在掛鉤對象方面較為謹慎，多選擇中低風險標的，符合結構性存款產品目標客群的風險偏好。
圖表10：結構性存款掛鉤對象前十名
今年1-10月發行的18605款結構性存款產品中有16748公佈了預期收益率，總體的平均預期收益為2.39%-4.28%，最高收益率與最低收益率之間的利差為190BP；同期的預期收益型銀行理財產品的平均預期收益率為4.07%-4.11%，利差為4BP。可以看到，結構性存款的最高預期收益率略高於預期收益型銀行理財產品，但最低預期收益率則遠低於預期收益型銀行理財產品，產品預期收益率的波動空間較大，投資者面臨較大的不確定性。但在保本屬性的加持之下，結構性存款仍然可以作為低風險偏好投資者理想的投資選擇。
圖表11：結構性存款產品和預期收益型銀行理財產品平均預期收益率對比
整體來看，掛鉤對象風險越高，產品最高預期收益率越高，最低預期收益率越低，也就意味著最高收益率與最低收益率之間的利差越大。具體的，掛鉤“中證500指數”和“滬深300指數”的產品平均預期收益率分別為1.42%-5.72%和2.07%-5.55%，利差分別為430BP和348BP，最高收益率和利差都遠高於整體水平；掛鉤“LIBOR”的產品的平均預期收益率為3.00%-4.18%，利差117BP；最高收益率與最低收益率之間的利差最小的是掛鉤“EUR/USD”的產品，平均預期收益率為3.34%-3.66%，利差為32BP。雖然結構性存款具有保本的特性，但掛鉤於不同對象的產品收益表現出明顯不同的特徵，銀行在進行結構性存款產品銷售時，仍需要結合投資者的風險偏好向，推薦更符合投資者需求的產品。
圖表12：掛鉤對象前十名對應結構性存款產品的平均預期收益
三、結構性存款前瞻
目前，我國經濟仍面臨較大下行壓力，降低融資成本是支持實體經濟發展的內在要求，也是必然的政策方向。而在資管行業迴歸本源的浪潮下，利用結構性存款變相實現剛性兌付無疑是一種開倒車的行為。為了規範結構性存款的發展，銀保監會於今年10月發佈了結構性存款新規，從產品准入管理、風險管理與內部控制、銷售管理、投資管理、估值核算和信息披露等方面，全面規範了商業銀行結構性存款業務管理。
並且結構性存款新規提出，發行結構性存款的銀行應具備普通類衍生品交易業務資格，提高了結構性存款產品的經營門檻。目前來看，除國有行、股份行等外，僅有22家城商行和15家農商行具有衍生品交易資質，而由於衍生交易人才十分稀缺，獲取衍生品交易資格對於中小銀行而言難度較高，未來不同銀行對結構性存款的發展將採取不同的態度。由於投資者風險偏好的改變需要較長的時間，在未來很長一段時間內，低風險偏好投資者對保本理財仍會有較強烈的需求，因此已獲得普通類衍生品交易業務資格的銀行勢必會繼續發揮在結構性存款方面的優勢，但需要進一步加強專業團隊建設，提升產品設計、交易定價以及風險控制等能力，並更加註重業務的合規性。而對於實力較弱的中小行，則可能會放棄結構性存款業務，這不可避免的會帶來部分低風險偏好客戶的流失，銀行需要深挖投資者需求，推動產品創新，增強吸儲能力，推動核心存款增長，儘量稀釋業務結構改變帶來的衝擊。
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