結語：面對質疑，逆光飛翔
應該說，隆基是一家有技術的公司，但是並沒有自己說的那麼強。
公司的競爭優勢主要來自其高產能利用率帶來的高毛利。
現金流情況雖然改善，但是龐大的投資計劃是未來需要重點關注的風險。光伏產業的技術其實遠未最終成熟，在行業發展的過程中機會和風險都是巨大的。
這是周朝一個平靜的晌午，西虢國（今河南三門峽一帶）太子元徒家的僕人像往常一樣準備生火做飯，卻發現廚房裡的火種熄滅了。
他抬頭看看天上的太陽，陽光很強，於是他轉身拿出一面表面凹陷的銅鏡，熟練地用凹面把陽光聚焦在柴草上，不多時就升起了縷縷青煙。
早期的陽燧
2000多年後的1956年，考古人員的發掘讓這件“陽燧”重見天日了，這也是目前國內發現的最早的太陽能裝置。
又過了將近60年，中國的光伏發電（可以簡單理解為太陽能發電）裝機量登頂世界第一，並一直保持到了現在。
中國光伏產業從最初的“兩頭在外”（原料和設備從國外採購，產品主要出口海外），發展到成為中國第一個掌握從原料到產品整條產業鏈的高科技產業。
光伏全產業鏈產品在全球市場的市佔率均已過半，其中光伏電池和光伏組件在2018年更分別高達72.6%和72%。
在這樣的歷史大潮中當然也湧現了一批有代表性的企業，比如最近飽受質疑的隆基股份（601012）。
【質疑一】：撲朔迷離的“技術優勢”
中國網財經9月6日刊文稱，隆基股份在2019年中報中聲稱公司擁有各類已授權專利568項，但是查詢國家知識產權局官網，隆基股份累計已獲授權的專利僅有110項。
有網友稱，中國網財經記者以“隆基綠能科技股份有限公司”與其曾用名“西安隆基硅材料股份有限公司”查詢到的只是母公司持有的專利數量，如果以公司旗下全部子公司的名稱分別查詢，則專利合計數與半年報披露數據相符。
糾結這個數字的真假，先看隆基2014年年報：
摘自《隆基股份2014年年報》
再看2019年半年報：
摘自《隆基股份2019年半年報》
1.2014年底到2019年中，4年半時間獲取473項專利，平均每年可以研發100多項的專利含金量當有幾何？能給企業帶來什麼競爭優勢？
2.無形資產在上述期間僅增加0.84億，還不算公司這些年拿的地（企業只擁有土地使用權，算作無形資產）。即使把攤銷算進去，這個增量也太少。
公司號稱2019年上半年投入7.81億搞研發，但是利潤表中費用化部分僅1.17億，開發支出（研發成功後計入無形資產的部分）為0。橙哥倒想問問，既沒有費用化，也沒有資本化，錢呢？
所以對隆基專利數的看法是：如果為假，按金額來看也不會被監管層當成什麼大事；
即使為真，也形不成什麼護城河。
無論哪種情況，隆基的所謂“技術優勢”，都沒有他自己“吹”的那麼足。
【質疑二】：過高的毛利率是真的嗎？
隆基有一個長期被質疑的點是其過高的毛利率。
以2019年中報為例：隆基的毛利率高達26.22%，而公司最大的競爭對手中環股份（002129）僅為16.85%。隆基的解釋是，這來源於公司多年來的技術積累。
剛才橙哥之前已經分析過了，隆基所謂的技術優勢不提也罷。但是橙哥也要說，隆基的成本優勢貨真價實。
我們來看這樣一組數據：截止2019年6月30日，隆基固定資產賬面價值為139.2億，對應營收141.11億，而中環固定資產賬面價值184.84億，對應營收79.42億（90%以上來自光伏產品）。
作為典型的重資產製造業，固定資產規模大致代表了公司的生產能力，在工藝、良率差不多的情況下，產能利用率決定毛利率。
中環固定資產比隆基多32.79%的情況下營收僅為隆基的56.28%，產能利用率可謂天壤之別。
尤其是硅片這種產品，量越大生產線的運行狀態越好，良品率也相應越高，毛利率當然也就拉開了差距。
所以，隆基比中環的毛利率高10個點簡直太正常了。但是這個優勢絕不是來自技術，而是來自體量和效率。
【質疑三】：經營現金流長期低於利潤
網上不少文章將隆基和康美藥業（600518）以及康得新（002450）相提並論，最根本的原因就是隆基的經營現金流長期低於淨利潤。
整理自隆基股份歷年年報
2014年隆基做出了三項重要決定：
1.率先確定了單晶硅為主的技術方向；
2.決定採取當時尚不成熟的金剛線切割工藝；
3.收購浙江樂業開始做組件。
在光伏產業中與多晶硅相比，單晶性能好但是價格高，公司回款壓力非常大。
如圖所示，2016年和2017年隆基的經營現金流都只有淨利潤的1/3左右，可謂是隆基這些年來最困難的時候。
雖然隨著工藝成熟和組件業務越做越好，公司的淨利潤和經營現金流情況開始改善。
根據2019年中報，隆基淨利潤大漲46.43%達到21.32億的同時，經營現金流飆升107.61%達到24.27億。但就此判斷隆基已經渡過了最危險的時刻，認為為時尚早。
畢竟，今年4月隆基剛剛公佈了8.75億美元的投資計劃。
結語：面對質疑，逆光飛翔
應該說，隆基是一家有技術的公司，但是並沒有自己說的那麼強。
公司的競爭優勢主要來自其高產能利用率帶來的高毛利。
現金流情況雖然改善，但是龐大的投資計劃是未來需要重點關注的風險。
光伏產業的技術其實遠未最終成熟，在行業發展的過程中機會和風險都是巨大的。
從地面上的莊稼到深藏地底的石油天然氣，太陽是我們這個世界最終的能量來源。
據工信部數據，2007年到20017年我國光伏發電度電成本累計下降了約90%。
但是光伏產業能耗大、汙染高、依靠政府補助等等爭議也從未停息。
隆基的處境正是中國光伏產業的縮影，如果能活過最缺錢的這一段，在技術更新換代中佔得先機，就會成為龍頭，迎來又一片廣闊天地。
如果挺不過去，那隆基可能就是第二個無錫尚德（曾經全球最大的晶硅光伏電池生產商最終以破產謝幕）。（作者：星空財富BJ）
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