財富證券發佈投資研究報告，評級: 謹慎推薦。
廣匯汽車(600297)
事件：公司近日發佈2019年員工持股計劃，此次員工持股計劃設立時計劃份額合計不超過1億份，資金總額不超過1億元，此次員工持股計劃參與認購的員工不超過1100人，其中認購此次員工持股計劃的公司董事、監事和高級管理人員不超過9人，具體參與人數及認購份額根據員工實際繳款情況確定。
公司2019年前三季度營收微增，淨利潤明顯下滑，員工持股計劃有助於提振市場信心，抑制股價繼續下挫。2019年前三季度，公司共實現營業收入1221.77億元，同比變化+1.47%；扣非後歸屬於上市公司股東淨利潤20.15億元，同比變化-28.04%。公司Q3單季度實現營收414.67億元，同比變化-1.86%，環比變化-4.48%；扣非歸母淨利潤6.57億元，同比變化-30.96%，環比變化+30.88%。淨利潤單季度環比明顯改善原因有兩點：（1）在Q2國五換國六政策影響下，4S店加大力度折扣促銷國五庫存車，導致銷售毛利率下降，單季度淨利潤形成低基數；（2）Q3汽車銷售有一定程度轉暖，行業整體銷售折扣率有一定降低。但整體看公司目前不論單季度還是前三季度的淨利潤水平均遠低於2018年同期，表明汽車市場消費端的復甦仍需要等待。
公司短期核心問題在於緊張的現金流。從公司2019年Q3的資產負債表中可以看出，公司目前的交易性貨幣資金為165億元，較中報下降40億元，較去年同期也下降約7億元。同時Q3預付款較Q2增長17億至232億元，較去年同期激增47億元，存貨反而環比沒有明顯增加，同比減少30億元。我們認為產生該種情況的原因在於主機廠主動向4S店壓貨，因此公司在預付款項目內金額明顯提升。而同時下游實際的消費端需求並沒有明顯改善，導致4S店實際進貨意願不高，因此存貨相對較少。考慮到公司2019年中報中提示貨幣資金中有140億元左右為票據或存款保證金，難以隨意支配，因此公司目前賬面可以支配現金在25億元左右，這也不難理解為何公司大股東頻繁進行股權質押以及惠譽調低公司信用評級。
若度過短期債務問題，長期成長仍有空間，並且估值相對便宜。目前市場對公司債務問題的擔憂使得公司股價一降再降，已處於借殼上市後的最低點。刨除盈利能力影響下的PB估值為0.72倍左右，明顯低於港股上市的國內排名第二的經銷商中升汽車的2.83倍PB。並且相對中升控股，公司不論是業務結構、單店運營效率還是期間費用率均有明顯改善空間。只是考慮到公司目前現金緊張，未來併購擴張的速度將將有所放緩。
下調公司評級至“謹慎推薦”評級。短期考慮到汽車消費端尚未明顯回暖，疊加公司現金流相對緊張，下調公司評級至“謹慎推薦”。但我們仍然對公司未來發展持謹慎樂觀態度。因為即使新車銷售增速放緩，但車齡的提升和消費者貸款購車的意願提升，均明顯利好汽車後市場。我們下調公司2019/2020年營業收入為1711億和1831億，歸母淨利潤為32.5億和40.1億元，EPS分別為0.40元和0.49元，BPS分別為4.83元和5.38元，給予公司2020年底0.7-0.8倍PB，對應合理價格區間為3.4-3.9元。
風險提示：汽車銷量不達預期；資金短缺、融資成本提升。
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