说实话，在拼多多 2019 年 Q3 财报发布之前，我从未如此地对一家公司的财报数据期待过。强烈好奇心的起自于迫切地想要证实拼多多 Q3 市场策略有效性的冲动。要知道，这家在过去三年搅动了电商市场浑水的“新生儿”，通过“百亿补贴”成功抢滩双 11，甚至一度逼迫京东和淘宝不得不做出跟随补贴的仓促应对。如果说不见硝烟的线上是拼多多完成自我蜕变的舞台，那么一封漂亮的 Q3 财报便可谓是衣锦还乡了。
可怜天不遂人愿。尽管拼多多超预期完成了 2019Q3 的营收，确无法遮羞亏损极度扩大的事实。75 亿元的营收数据放在 20 多亿的亏损额面前，显得苍白又无力。再加上同期 67 亿之多的营销费用，此处套用电商投资圈的一个段子，“还不如把商品直接拿出去送”。因而不难理解二级市场用脚投票，直接送拼多多一个单日跌幅超过 20%的惨案。截止当前，拼多多市值回落到 365 亿美元左右——这是今年十月初拼多多开启4周年庆补贴活动的市值水平，京东终于可以在与拼多多的拉锯中稍微喘一口气了。
亏损一直以来都是拼多多的固有属性，另一与之绑定的正向标签是营收的持续高增长。这条在电商赛道已然被亚马逊和京东证明过的路，未来肯定还会给拼多多一定的容忍。不过这次的 Q3 财报中几个维度的业务指标的年同比增长率，出现了一点有意思的巧合。拼多多三季度实现营收 75 亿元，同比增长 123%；在线营销费用 67 亿元，同比增长 126%；通用会计准则经营净亏损 28 亿元，同比扩大 119%；截至三季度结束的 12 个月 GMV 达到 8402 亿元，同比增长 144%。各项指标的年同比增长率的接近，自然不是巧合。更合适的解读应该是，拼多多加大了市场投放的力度，但是显然没有收获到边际效应的红利，以至于今年 Q3 的拼多多，几乎相当于两个去年 Q3 拼多多的算术合并。
抛开已经放缓的增长率不谈，一个高速成长了 4 年之久的明星企业，无法构建规模效应的护城河，才是最让投资者失掉耐心的诱因。
那么话说回来，双 11 狙击成功了吗？如果用互联网行业DAU的标准指标来衡量，这个问题的答案基本上是肯定的。援引Questmobile 数据，2019年双11当天拼多多的活跃用户达到了2.2亿，达到了手机淘宝4.6亿的一半。而同样的数据在拼多多在2018年的表现是1.19亿。85%的同比增长率必然是可以笑傲于京东和淘宝面前的，这当然是受益于百亿补贴活动的拉新能力。
拼多多已经官方表示百亿补贴活动会继续，这也是活动有效性的佐证之一。需要特别强调的是，拼多多的促销费用主要消耗在高净值的核心爆品上，比如iPhone——这也是帮助其摆脱廉价品平台帽子的功臣，其它还有Switch等电子消费品。要知道，这种部分补贴的策略，会让行业巨头难以实行跟随博弈策略。相似的案例，知名电商人黄若在他的《我看电商》系列丛书中提到，当年他在当当网的时候，遭遇到了京东图书借助资金实力大打价格战，于是他组织当当在京东的强势3C品类上选择了部分爆品，回应了京东的价格战。京东比价反击，结果很快吃不住高亏损带来的毛利压力，被迫中止了与当当的平台价格战。这其中最主要的逻辑在于，3C爆品出货量的不同，使得压低售价的平台成本有着天壤之别，高出货量的一方需要承担完全不同量级的毛利。
回到拼多多的案例里，其有效的避重就轻补贴策略，让京东的跟随策略无法有效发挥威力。尽管后者也上线了超百亿补贴作为回应，但是在诸如iPhone等高热度商品上的价格劣势，使得京东无法更好地传达友好价格形象的信息。不过得益于强势品类特性，京东在用户平均年消费额上仍然占据着绝对的优势，2018人均GMV为5492元，同样的数据阿里为10200元，而拼多多只有1127元。背后反映的问题除了拼多多核心客户群消费能力低导致的件单价低的内在因素外，更多的可能是用户留存层面上的低迷。根据电话会议中黄峥“一线用户超过5千元”的表述，拼多多攻坚一线夺取用户复购频次，即是野心，也是无奈。
针对低线用户低消费频次的特性，拼多多显然已经探索出最优解决方案。在用户激励活动上的重磅资源投入，是拼多多区别于淘宝京东的最主要差异之一。首屏快捷入口除了少数几个是品类等直接转化销售的功能入口外，其它几乎全部都是签到、助力、现金等运营激励活动。这些背负着增加用户停留时间和裂变转化的核心项目，是拼多多的发家根基，也是其防御电商直播等消费引导新玩法的最主要杀招。对于任何一个电商平台来讲，用户仅仅是访问层面的行为，仍然牵引着巨大的价值。马云也说，每天有 1700 万人逛淘宝但不买任何东西，这是淘宝浏览引导强大能力的表征，也是GMV转化的巨大流量池。
综上来看，Q3 财报发布之后的股价震荡，会是拼多多跌落电商神坛的开始吗？我觉得，至少在一个合理的逻辑里，这更多地是二级市场投资者非理性的应激反应。损失厌恶的人性加之多数股票散民、甚至一些专业投资机构对于“亏损”的敏感，注定了拼多多股价在刀尖跳舞的长期可能。拼多多掌舵人黄峥在财报发布的晚间电话里提到，“拼多多的投资是提升用户的参与度及回报用户，巩固用户的长期使用习惯”。背后的意思不言自明，所以优惠券会继续，“百亿补贴”会继续，相对应的自然是亏损会继续，希望广大投资者可以坚定心神，共同构建起拼多多的网络效应，一起发财。
当然，美好前景不是创始人喊几句口号就能召唤的，拼多多未来的看涨因素主要是这三个：规模庞大的用户基数、精心呵护的价格形象和高速成长的货币化率（见下图）。能否在未来保持稳定的营收，很大程度上取决于大规模跑马圈地之后的拼多多，能否构建出一个比肩阿里的高价值流量生态。
颠覆的前路总会是鲜花与荆棘并存的，未来有美好的希冀，也有可感的隐忧。攻坚五环内市场已然压力巨大，而拼多多的腹地同时也在遭受着行业老大哥们的偷袭。淘宝特价版和京喜 App 们的围城，使得拼多多颇有些当年拿破仑独挡反法联盟的悲壮。而老大哥微信的频频变脸，同样也是生死迷局里的重要变数。无论外界环境对于拼多多的Q3表现有多少种看法，这都是拼多多的一个全新起点——屠龙勇士最后是否会变成恶龙我们不知道，但至少勇士还在屠龙的时候，总归值得我们更多的支持与祝愿。
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