中新經緯客戶端11月20日電 題：《任澤平：穩增長還是防通脹》
作者 任澤平(恆大集團首席經濟學家兼研究院院長)
近期市場對經濟下行還是企穩、通縮還是通脹、降息還是不降息等問題爭議較大。央行一方面要“應對短期經濟下行壓力加大”，另一方面還要“防止通脹預期發散”，可謂左右為難。
我們認為，每個階段的宏觀經濟形勢都有一個主要矛盾，要抓主要矛盾，當前宏觀經濟形勢的關鍵是經濟壓力持續加大，要把穩增長放在更加重要的位置，財政優於貨幣，貨幣政策的關鍵是寬信用。
三季度執行報告不再提“閘門”，強調加強逆週期調節、妥善應對經濟短期下行壓力。與二季度執行報告相比，央行刪除“把好貨幣供給總閘門”，更強調根據形勢變化動態優化和逆週期調節，並要“保持社會融資規模合理增長”。整體來看央行對短期經濟下行壓力與局部信用收縮予以更多關注，“穩增長”重要性上升，四季度貨幣政策有望更加積極，在總量適度寬鬆的條件下，央行將更注重“寬信用”與“調結構”，以市場化改革的方法降成本。
央行改革完善LPR形成機制引導企業貸款利率下行，但實際效果相對有限。
9月貸款加權利率略有下滑，但主要受票據利率下行影響，其中一般貸款加權平均利率為5.96%，較6月上升0.02個百分點，表明實體企業融資成本並未得到明顯改善，尤其民營和中小企業。我們認為，當前貨幣政策不僅是“寬貨幣”的問題，更關鍵是“寬信用”的問題。2019年基礎貨幣投放整體寬鬆，但信用創造不足，金融環境整體穩健、但局部信用緊張。一方面，貨幣投放整體寬鬆，2019年2次全面降準、1次定向降準、並多次下調LPR、MLF和OMO利率；另一方面，民企和小微企業融資難融資貴問題突出，房地產融資過度收緊，信用創造不足與企業信心不足、改革開放有待深化、信用分層等結構性問題有關。
宏觀經濟形勢方面，央行指出當前外部環境錯綜複雜，經濟下行壓力持續加大。部分企業經營困難較多，投資生產較為謹慎，經濟增長內生動力有待加強。全球經濟下行和貿易摩擦導致中國出口出現負增長，拖累經濟增長，但內需尤其是製造業和基建投資低迷以及消費不振對經濟的拖累作用更加明顯。我們認為，當前經濟下行的主要原因不在外部和貿易摩擦，更多的是內部和結構性原因，短期經濟的主要矛盾是總需求不足，長期經濟的主要矛盾是供給側改革不到位，未來關鍵是短期強化逆週期調節和長期深化改革開放，提升市場配置資源的效率，提振微觀主體信心。
物價方面，央行認為CPI上漲具有明顯的結構性特徵，但仍須警惕通貨膨脹預期發散。
2019年以來CPI上漲主要受食品價格尤其是豬肉價格較快上漲拉動，央行認為不存在持續通脹或通縮的基礎，但仍需注重預期引導，防止通脹預期發散進一步推升物價。我們認為，當前的物價形勢是通縮而非通脹，“拿掉豬以後都是通縮”，更不能把當前經濟形勢界定為“滯脹”，當前並不具備全面通脹的基礎。豬價大漲源於非洲豬瘟導致的供給側短缺等原因，工業品價格持續下跌反映的是需求側低迷、蕭條、通縮。當前M2增速-實際GDP增速處於歷史低位，貸款加權利率-PPI增速的差持續上升，反映實際利率不斷攀升，全面通脹的貨幣環境並不具備。豬肉價格不應該掣肘貨幣政策，應通過降息解決總需求不足、PPI下行、實際利率上行，通過通脹預期管理和財政定向補貼解決CPI上行對低收入人群產生的負面影響。
當前貨幣政策要避免誤判，避免犯2007年底至2008年上半年的錯誤，當時也是豬週期推升CPI，但實體經濟已經開始下行、需求收縮，而貨幣政策出現重大誤判，持續加息，加重了2008年下半的經濟衰退，以及2009年的4萬億刺激推出，導致經濟大起大落。好的逆週期調節是儘可能使經濟平穩健康發展
國際經濟形勢方面，央行指出當前全球經濟下行壓力加大，全球啟動降息潮，但主要經濟體貨幣政策空間有限，外部不確定不穩定因素增多。央行建立在香港發行離岸市場央票的常態機制，加強預期管理。2019年以來，伴隨全球經濟回落壓力的加大，因經濟增長動能減弱或為實現通脹目標而選擇降息的央行已近40家。但貿易摩擦不確定仍存、主要經濟體貨幣政策空間有限、金融體系脆弱性上升對經濟帶來挑戰。在此條件下，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定，伴隨離岸央票發行常態化，人民幣市場化、國際化程度有望進一步提高。
展望未來貨幣政策，關鍵是在維持流動性合理充裕的條件下，通過改革的辦法疏通貨幣政策傳導，實現從寬貨幣到寬信用，傳導到實體經濟，促進降低社會綜合融資成本。一方面，央行將保持廣義M2和社會融資規模增速與名義GDP增速相匹配，防止通脹預期發散，繼續通過“改革式、漸進式、結構性”的小幅度、高頻率的降息來降低市場利率水平；另一方面，央行會繼續加大對民企、小微的支持力度，著力緩解資本、流動性和利率等方面的約束：一是化解流動性約束，激勵商業銀行主動貸款創造存款。二是以永續債為突破口化解銀行資本約束，重點支持中小銀行補充資本。三是化解利率傳導約束，完善LPR改革，抓緊研究出臺存量貸款利率基準轉換方案，進一步推動利率市場化。
對於房地產，中央的定調是“三穩”，當前一方面要防止貨幣放水刺激資產泡沫，另一方面也要防止主動刺破引發重大金融風險。過度遏制房地產合理的融資不僅加重經濟下滑，而且加重經濟金融風險。房地產一半是金融，一半是實體經濟，是製造業，帶動的上下游產業鏈條較長，有必要推動改革更多地發揮其實體經濟的功能，迴歸居住屬性和製造業屬性。不要從一個極端走向另一個極端，從放水刺激到過度收緊。穩地價、穩房價、穩預期，利用時間窗口推住房制度改革和長效機制，關鍵是金融穩定和人地掛鉤，促進房地產市場平穩健康發展。
貨幣政策的優勢在於總量調節降低融資成本，但貨幣政策對CPI結構性通脹、PPI通縮導致實際利率上升、信用分層等結構性問題的有效性較為有限。因此，短期來看應通過貨幣、財政政策逆週期調節促進經濟平穩運行，長期則通過改革開放提升全要素生產率。當前就財政、貨幣、匯率政策效果對比而言，財政優於貨幣，貨幣優於匯率，主要是基於：第一，從效果看，財政政策是結構性政策，不同於總量的貨幣政策，減稅降費、適度超前基建等在擴內需、降成本、調結構、穩預期上均能發揮作用，效果好於貨幣政策；第二，財政政策空間大於貨幣政策，中國赤字率和政府債務率尤其是中央負債率低；第三，匯率政策目前更多是市場化的。
對於2020年，我們建議財政政策方面：第一，要適當擴大赤字率，赤字率可以突破3%，赤字總額可以達到3萬億，為減稅降費以及擴大基建的支出騰挪出空間，放水養魚，擴大內需。
第二，增加專項債的額度，從2019年的2.15萬億上調到3萬億。
第三，優化減稅降費方式，主要從增值稅減稅轉向降低社保繳費率和企業所得稅稅率，提高企業的獲得感。
第四，增加國有企業利潤上繳的比例，避免財政收入增速下行背景下地方政府出現“亂收費”等惡化營商環境的行為。
第五，削減民生社保之外的開支，提高支出效率。
第六，繼續推動財稅改革，比如消費稅儘快下劃給地方。
貨幣政策方面，下一階段應繼續根據經濟增長和物價情況適時適度逆週期調節，該降息降息，該降準降準。同時要注意疏通貨幣政策的傳導路徑，實現從寬貨幣到寬信用，確保貨幣政策能充分、有效傳導到實體經濟。(中新經緯APP)
任澤平
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