“儘管近期通脹預期打擊了債市，但此前10年期國債收益率突破3.3%後，已經有外資試探性地嘗試買入中國國債，目前匯率預期穩定，收益率走高後反而出現了一定配置價值。”瑞銀證券固定收益部總監孫祺近期對第一財經記者表示。
中債登11月4日公佈的10月債券託管量數據也顯示，截至10月末，中債登為境外機構託管債券面額達18061.30億元，同比增19.82%，較上年末增19.85%，月度環比增0.65%，自2018年12月以來，已連續11個月增長，不斷刷新歷史紀錄。11月5日，人民幣強勢走升，收盤對美元重新回到7以下，11月6日，官方收盤價報6.9976。
問題在於，當匯率預期企穩，債券配置價值凸顯之際，此前在9月宣佈暫不納入人民幣債券的富時羅素未來會否有望宣佈納入？機構人士普遍對記者表示，富時羅素大概率在2020年3月宣佈納入中國債券，並於2021年正式生效。“富時羅素也提及暫不納入的主要顧慮是客戶對於債市流動性的擔憂。目前，流動性問題確實在逐漸改善，但未來也需要更多的買賣雙方參與者進來。” 孫祺表示。
債市流動性問題逐步改善
此前，富時羅素公佈對中國債券市場的評估結果，將中國債券保留在可能升級到市場準入水平2的觀察名單上。這一決定使得中國債券暫時不被納入富時全球政府債券指數（WGBI）。
“為了完全符合標準，指數用戶表示希望看到二級市場流動性的進一步改善，並在外匯執行和交易結算方面增加靈活性。”富時羅素表示。
儘管近期外資購入中國債券的量不斷創下新高，但孫祺表示，部分尚未進入的外資仍對於流動性問題心存擔憂，“不過還沒有進入的總是更趨保守一些。” 主因在於，外資更傾向於配置國債，而相較於政策性金融債，國債的流動性的確有待提升，這也與國內的國債持倉大戶是銀行配置盤有關，這導致交易少、流動性不足。
其實，就國債流動性方面，財政部今年已經開始增加債券續發（re-taps）的數量，旨在讓活躍券（on-the-run）保持更久的時間，同時也增加了每隻債券的規模，以確保在其變成老券後仍能有充足的流動性。從國債成交量可以看出，這一操作已經改善了流動性，不過，仍有提升空間。
雖然中國的老券流動性不足，但孫祺也提及了一個有趣的現象——此前有部分外資機構的策略就是找老券來買，“因為他們認為老券有流動性溢價，較新券可能會有3-5bp的收益率優勢，或部分機構對絕對收益率要求較高，但對流動性要求相對較低。每次他們來詢價時，可能詢價的10個債中也就3-4個有價格。從目前市場情況看，老券現在不僅沒3-5bp的溢價，有時反而出現收益倒掛，這或許因為老券的溢價被外資的購債需求給壓低了。”
談及如何改善債市流動性和各項對沖機制，以備戰富時羅素的納入，孫祺建議，流動性的改善需要引入更多買賣雙方參與，並加強境內機構的做市能力。此外，目前境外投資者可以通過離岸市場的NDIRS（不可交割利率互換）來對沖利率風險，但外資更希望能夠進入中國的國債期貨市場，期貨能更有效地對沖利率風險。
目前“債券通”渠道因其投資便利性愈發受到外資的歡迎，但有觀點認為，要創設“國債期貨通”尚有難度，更有可能的則是允許外資通過QFII（境外合格投資者）或CIBM Direct（直接投資銀行間債券市場）渠道進入中國的國債期貨市場。
早在今年1月31日，證監會宣佈，就修訂整合《QFII境內證券投資管理辦法》、《RQFII境內證券投資試點辦法》及相關配套規則形成的徵求意見稿向社會公開徵求意見，其中就包括允許QFII、RQFII投資“金融期貨”。不過目前正式細則尚未公佈。
外資配置盤試探性加倉
雖然富時羅素尚未納入中國國債，但此前彭博和摩根大通分別已宣佈將部分中國債券納入其指數。同時，近期外資購買債券的節奏也有增無減。
截至10月末，中債登為境外機構託管債券面額達18061.30億元，同比增19.82%，已連續11個月增長，不斷刷新歷史紀錄。
值得關注的現象在於，此前當國內市場對債市一片悲觀時，部分外資卻出現不同的觀點，交易員也紛紛認為，觀點分歧的存在實則有利於市場的雙向波動，這也是引入外資的益處之一。
近幾周，中國債市經歷了一波劇烈調整。此前豬價的持續快速上行已經再次拉高了市場對於近半年通脹高企的預期，疊加央行此前較為謹慎的操作，引發了市場對於近期貨幣政策調整的顧慮，10年期國債收益率一度漲破3.3%，加之市場擔憂年末地方債發行或對國債造成擠出效應，這都導致國內眾多債券多頭平倉並轉為做空。11月5日，MLF意外下降5bp，但境內投資者對利率債仍傾向於獲利了結。
相比之下，外資的觀點更為積極。孫祺對記者表示，當收益率攀升至3.3%時，雖然外資也並不會大幅加倉做多，但的確會出現試探性買入的現象，整體而言外資的買入的意向要比中資更強。加之中美利差目前維持在近150bp，人民幣匯率企穩回升，因此人民幣債券的配置價值進一步凸顯，這也導致外資的觀點與中資出現了一定分歧。
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