方正證券 薛玉虎
1、整體概覽：19Q3食品飲料板塊延續增長態勢，前三季度收入和利潤增速分別為13.9%和20.1%，其中Q3收入利潤增速分別為13.7%和17.2%，增速分別與Q2（13.2%和18.6%）基本持平。相較於18年前三季度的增速（14.2%和24%），行業收入增速基本持平，利潤增速有所下降，主要原因是白酒板塊更加分化，同時行業在基數逐漸抬升的情況下恢復正常增速。
2、白酒增速在高基數下自然回落，優質一二線龍頭仍保持穩健增長：三季度白酒板塊收入/淨利潤分別達到了518.3億元/187.1億元，增速分別為12.4%/16.5%，增速環比Q1、Q2有所下降。若扣除茅臺和洋河，白酒板塊Q3收入和利潤增速分別為21.4%/31.3%，仍然保持較高的增速水平。行業增速有所回落的原因一方面，行業基數變大後，增長速度自然回落；另一方面，部分龍頭企業如洋河、口子窖等經營進入調整期，三季度業績下滑對整體形成拖累。未來行業發展將對企業經營提出更高要求，在價位升級和品牌集中的大背景下，唯有品牌和渠道兼具的一二線龍頭仍將獲得3-5年以上持續性的穩健增長。
3、季度業績波動不代表趨勢拐點，部分超跌股值得重點關注，高端次高端核心趨勢不變，明年業績確定性強：行業結構分化進一步加劇，高端和次高端仍是行業大趨勢。19Q3收入增速：高端（+18%）＞三線次高端（+14%）＞區域酒企（+12%）>區域龍頭次高端（-3%）。區域次高端收入利潤負增長，主要是權重較大的公司洋河股份進入調整期，未來一兩個季度會見到調整成效；其次口子窖也因調整進度不達預期以及新品發貨因素，收入利潤出現負增長，但公司連續三年單季度業績大幅波動，目前低估值已反應過度悲觀預期，預計全年任務完成問題不大；汾酒、古井、今世緣業績進入趨勢上升通道，未來增速會繼續保持或加速；高端白酒需求仍然健康，三季度連續保持穩健增長，預計明年業績增速仍會維持20%上下。從中長期角度看，次高端成長已成為行業大趨勢，優質區域龍頭仍是佈局首選，通過連續幾年培育，部分企業已在其核心市場中完成次高端的佔位，未來隨著產品持續放量，將繼續帶動公司業績穩健增長，週期波動明顯減弱，強者恆強。而對於部分處於積極調整期的二線龍頭企業（如洋河、口子窖等），建議緊密跟蹤其基本面變化情況，當調整進入尾聲、基本面有反轉跡象時，預計會有較大的估值修復空間。
4、大眾品業績繼續分化，細分龍頭強者恆強:非白酒板塊，1-9月收入和利潤增速分別為12.4%和12.7%，其中三季度為14.8%和14.2%，收入增速回升，主要是受益於豬價上漲，收入權重大的肉製品板塊Q3整體收入增速達到39%。三季度行業繼續分化，細分龍頭公司大多表現穩健，優勢持續擴大。其中，調味品領域海天味業、中炬高新穩增長，涪陵榨菜與安琪酵母略有改善；乳製品中伊利股份利潤增速超預期，且未來隨著原奶供給緊缺，行業競爭有望放緩。肉製品中雙匯發展利潤超預期，四季度豬價可能繼續上漲，凍肉庫存變現繼續貢獻利潤；食品綜合中，洽洽食品、安井食品、絕味食品業績持續強勁，業績超市場預期，桃李麵包受產能限制以及費用加大，低於預期；軟飲料中，百潤股份連續三個季度超預期，微醺對整體收入貢獻加大；啤酒板塊，受天氣與庫存消化三季度整體銷量放緩，增值稅紅利與結構升級持續提高業績彈性。
5、展望未來：分化進一步加劇，淡季行業修整是佈局良機：白酒、調味品、乳製品等龍頭公司將繼續受益於消費升級和消費者品牌意識的提升，持續贏得超越行業整體增速的業績。近期板塊走勢類似於去年同期，雖然三季報大部分白酒公司業績反饋平穩，但是渠道調研各品牌反饋問題較多（比如五糧液批價、古井庫存、洋河調整等），這些都是企業市場運行中正常的波動，不會是向下的拐點。我們認為白酒需求穩健，板塊今年以來漲幅大，目前淡季正常休整，但行業趨勢一直平穩向上，預計明年高端會繼續保持20%左右業績增長，區域龍頭20%-30%增長，短期情緒波動影響，部分個股已經超跌，對應今年估值不足20倍，空間打開。
6、推薦個股：貴州茅臺、古井貢酒、今世緣、口子窖、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份、百潤股份、安井食品、洽洽食品、中炬高新等。
7、風險提示：宏觀經濟波動導致消費升級速度受阻；國家行業政策變化；行業發生食品安全事件等。
閱讀更多 信息早報 的文章
