中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
山西汾酒(600809)
3Q19業績小幅高於我們預期
公司公佈3Q19業績：收入27.49億元，同比增34.5%；歸母淨利潤5.06億元，對應每股盈利0.58元，同比增53.6%。營收和淨利潤小幅高於我們預期，主要因為大眾價位的玻汾銷量增速超過我們預期所致。
發展趨勢
我們認為公司正在轉型成為一家大眾酒公司，以40~50元/瓶的玻汾為代表的大眾高端光瓶酒已經成為公司成長最快的單品。我們預期玻汾2019年營收將達到35.45億元，同比增50%，2020年達到營收48.33億元，成為公司收入第一的大單品，也成為繼牛欄山之後行業第二大的光瓶酒。我們預判公司將被迫進行戰略調整，真正通過高性價比發揮汾酒全國性的品牌影響力和汾酒獨特的清香高優質酒率優勢，實現差異化競爭。
我們認為公司正通過整合集團資產，強化了低端酒的整合，從而實現公司在低端市場的統一佈局，我們預期2019年集團系列酒將達到11億元的營收規模，並將在2020年恢復增長，增速或達到16%，充分發揮汾酒清香龍頭優勢。
我們認為公司青花汾酒和老白汾為代表的中高端產品營收增速開始下降，我們預計2019年兩者的營收增速將分別下降到28%和15%，我們認為2020年隨著行業競爭加劇，兩者的營收增速將進一步下降。公司的產能和釀造優勢逐步讓位大眾價位的光瓶汾酒的高成長，也從市場化角度真正發掘了汾酒的優勢。
盈利預測與估值
我們維持盈利預測基本不變，但由於估值切換，我們上調目標價23.5%到100元，對應2019/20年43/35.5xP/E，當前股價對應2019/20年36.4/29.7xP/E，目標價有19.3%上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
如果公司持續大力度進行市場投入，則盈利能力可能提升較慢。
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