近日，當代明誠宣佈公司旗下子公司新英開曼已與西班牙足球職業聯盟簽署新《音像權利許可協議》。根據協議，以體育直播為主的新英開曼將擁有2019/2020至2024/2025共6個賽季西班牙足球甲級聯賽（La Liga）的全媒體版權。
與此同時，當代明誠還因為其資金狀況和快速擴大的負債規模而在近期引發了交易所的問詢。
在問詢函中，上交所就當代明誠的經營情況、併購情況、資產情況、負債情況及相關風險提出了21個問題。那麼，新的版權資源能否打消當前外界對當代明誠的質疑？
當代明誠的併購之路
自從2015年轉型以來，當代明誠一系列的收購使得公司的資產規模迅速破百億元，公司商譽也隨著收購數量增加而急劇膨脹。
當代明誠前身為道博股份，主營業務包括學生公寓租賃運營、房地產銷售服務及磷礦石貿易等眾多跨界領域。2015年，道博股份開始正式轉型。
2015年，道博股份以6.5億元全資收購了強視傳媒，交易對方承諾標的公司2014-2017年扣非淨利潤分別為4744萬元、6393萬元、8164萬元、1.01億元。為此，公司新增了3.4億元的商譽。
2016年，道博股份以8.2億元收購體育營銷業務為主的雙刃劍，並更名為現用名。原股東承諾雙刃劍2015年到2018年的扣非淨利潤為5200萬元、6900萬元、8700萬元和1.04億元，收購為道博股份新增商譽7.09億元。
此外，這一年公司還出資2.9億元收購了耐斯國際，並間接控股BORG B.V，再度增加了4.12億元的商譽。
而與此同時，這些收購資產並沒有為公司貢獻足夠的經營活動現金入賬，與此相對的是公司快速增長的應收賬款和存貨。
2015-2017年，當代明誠的應收賬款分別為4.01億元、5.19億元和9.84億元，在併購新英開曼後，截至2018年，公司應收賬款已經達到19.8億元。
存貨是另外一個沉澱資金的地方。2015-2017年的各年年末，當代明誠存貨金額分別為2.99億元、6.91億元和12.47億元，2018年為11.90億元。
不斷增加的存貨主要來自強視傳媒，自收購強視傳媒以來，公司的高毛利率保證了業績承諾的順利完成，可公司主導製作的影視劇，雖取得發行許可卻始終未見上映，這也是存貨不斷增加的原因。
於是，隨著應收賬款回收週期拉長、存貨越積越多，導致了公司沒有足夠的現金流入：2015-2017年，當代明誠經營活動產生的現金流量淨額分別為-7832萬元、-3.19億元和-8.27億元。
值得注意的是，當代明誠在2018年的經營活動現金流量淨額實現了轉正，營業收入也實現了翻倍上漲，對於現金流的轉正，當代明誠在年報中表示：主要是由於報告期內將新英開曼納入合併報表範圍，以及強視傳媒回款速度加快所致。
而營收的快速上漲則主要是由體育板塊貢獻，如下圖，而這一部分很大程度上是由2018年俄羅斯世界盃貢獻。
當代明誠2018年年報
而此前，沒有經營活動現金淨流入，當代明誠只能不斷借錢維持運營。
現金流量表顯示，2015-2017年，當代明誠取得借款收到的現金分別為1.98億元、9.32億元和8.94億元，2018年三季度末猛增至40.41億元，這是為收購新英開曼大量借款所致。而除了向金融機構直接借款，當代明誠還發行債券融資。截至2018年年末，公司的資產負債率已上漲至60.17%。
與此同時，隨著債務的增加，公司的利息支出也開始增長，2017年，當代明誠的財務費用中利息支出首次達到1億元，比上一年的4235萬元翻了一倍有餘，而2018年僅用了半年時間，公司的利息支出就已經超過2017年全年，達到了1.09億元，2018年全年則達到了3.36億元，利息支出的增長最終影響了公司的淨利潤進一步釋放。
另外，關於當代明誠去年以約34.32億元收購了以體育直播為主的新英開曼，則為公司帶來了23.63億元的商譽。
截至2018年年末，當代明誠的資產規模突破百億達到106.3億元，其中的商譽達到38.94億元。2014年年末，上市公司的資產規模僅1.92億元。
自去年9月納入合併報表後，當代明誠年報顯示，新英開曼在去年錄得的淨利潤為3.08億元，而當代明誠去年全年取得的淨利潤也僅為1.78億元。
圖：當代明誠2018年年報數據
另據年報數據顯示，體育服務板塊在2018年獲得了15.36億元的收入，佔總收入比為57.6%，可以看出新英開曼對於當代明誠來說至關重要。
同時，當代明誠還在2018年攜手蘇寧體育開發體育版權市場，抑或是子公司雙刃劍成為2018俄羅斯世界盃亞洲區獨家市場銷售代理，並參與樂視香港世界盃香港地區版權的交易，無一不是震動行業的大事件。
前景不明的新英開曼
然而，對新英開曼的收購同樣為當代明誠引來不少質疑之聲。
其中，最大的問題無疑來自公司合併產生巨大的商譽，逼近40億元的鉅額商譽已經佔公司淨資產比重91.93%。然而，公司目前的商譽減值準備期初金額仍為零，而2018年報告期內僅對漢為體育計提1010.71萬元商譽減值準備。
然後我們再來看看收購事件的另一主角——新英開曼的前景如何？
新英開曼（新英體育）是一家國內領先的體育內容運營商和全媒體體育文化傳播服務提供商。目前最為核心的業務是體育版權分銷，佔營收比重約80%。
新英開曼可以說是為英超而生。2010年IDG資本和新雅迪傳媒共同出資組建了新英體育，並在2012年4月通過競標以約10億人民幣購買了2013-2019 年六個賽季英超在中國大陸地區和澳門地區的獨家轉播權及相關節目版權。
據當代明誠披露，2015年1月1日至2017年5月31日期間，英超賽事版權相關營業收入佔整體收入的96.94%。新英開曼的營收可以說絕大部分靠英超版權收入，英超的獨家版權可以說是新英的核心命脈。
用新英開曼董事長李建光的原話就是：“之所以叫新英體育（新英開曼），就是要使英超在中國獲得新生，我們也一再跟英超強調說，這個公司就是為英超而生而活。”
不過目前英超2018-2019賽季只剩下一輪聯賽，新英的對於賽事的全媒體版權也即將宣告結束，之後的英超比賽版權卻不再屬於新英。此前，蘇寧體育已經在2016年11月以7.21億美金（約50億人民幣）獲得英超2019-2022三個賽季在中國大陸於澳門的獨家全媒體版權。
很明顯，如今失去了英超賽事版權的新英開曼在之後幾年都要倚仗西甲賽事的表現了。
西甲聯賽是西班牙最高等級的足球聯賽，同樣也是歐洲及世界最高水平的足球聯賽之一。過去的十多個賽季裡，歐冠獎盃有五次被西甲球隊囊獲；每年兩度西班牙國家德比的收看人數超過4億。以巴薩、皇馬為代表的西甲俱樂部在中國擁有大批忠實擁躉。
今年1月，中國球員武磊登陸西甲，加盟西班牙人隊，並隨後在其代表西班牙人隊的第5場比賽中取得進球，也進一步賦予了西甲在中國球迷心中不一樣的地位。
只是，如果新英開曼未來業績不如理想，當代明誠的商譽減值將不可避免。
【總結】
轉型之後的多次併購，使得當代明誠的資產規模迅速增長，公司商譽也隨著收購數量增加而急劇膨脹。與此同時，應收賬款和存貨的不斷累積，使得公司沒有足夠的經營活動現金流入，只能不斷借錢維持運營，負債率不斷攀升，利息支出也在進一步擠壓公司的淨利潤空間。
因此，最然當代明誠在2018年實現了業績的大幅上升以及現金流的轉正，但面前的壓力仍舊很大，而且一旦新收購的新英開曼未來業績不如理想，當代明誠將會發生商譽減值，減值將對公司利潤造成極大影響。
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