01突如其来的看空
5月6日，摩根士丹利“看空”四大行，将中国银行A、H股评级均下调至持股观望，目标价分别为3.6元、4.1港元；将工商银行A股评级下调至持股观望，目标价6元；将建设银行A股评级下调至持股观望，目标价7.3元；将农业银行A、H股评级均下调至持股观望，目标价分别为3.5元、4港元。银行板块应声下跌，在6日惨烈下跌之后，7日银行板块继续下跌，并成为申万28个一级行业中唯一下跌的板块。
从四大行一季度的业绩来看，均相当稳健，资产质量、资本充足率皆保持在健康、良好的水平。那么，在周一市场遭遇杀跌的关键时刻，摩根士丹利将四大行评级下调，唱空中国核心资产究竟是何意？是对中国经济未来的前景不看好，还是想要拿到相对便宜的筹码？
有道是工欲善其事必先利其器，在研究一家公司前，去了解下公司的盈利模式和行业逻辑是非常有必要，所以在这里老罗打算和大家讲一讲看银行股的逻辑。如果感兴趣的小伙伴也可以在文末给老罗点个赞支持一下，若有兴趣老罗以后也会多分享一些银行板块的相关心得。
02当我们看银行业时，我们要关注什么？
研究一个行业我们要关注什么？我们只需关注3个点，即：
1.这个行业是什么的？（主要产品/业务模式）
2.怎么赚钱？（盈利模式）
3.影响赚钱的因素（这对银行业也适用，搞清楚这三点基本上也对行业逻辑弄明白了）
1、业务模式
银行是干什么的？这就要求我们去了解银行的主要业务模式。废话不多说，先上图。
我们分析银行业务，可以从“钱从哪来”，“怎么用出去”两个方面着手，钱是哪儿来的就是银行的负债业务，怎么花就是银行的资产业务。负债业务表明了资金来源，除了存款外，还有银行的一些主动债券，比如同业负债，这些钱来源于别的金融机构；资产业务除了传统贷款外，还有包括投资各类资产。这是银行表内业务，也是银行最核心的业务。另外银行除了表内业务之外，还有中间业务：包括理财，银行卡，资产托管，信用卡等等。
可能会有一些看官不清楚表内和表外业务的概念。老罗多嘴一句：这个“表”指的是银行资产负债表，表内业务的意思就是能在资产负债表中体现的业务。同学们不妨试着打开萝卜投研，在搜索框输入某只银行股（如工商银行）查阅银行的资产负债表。
可以看到，银行贷款业务，同业业务（资金拆放，交易性金融资产等）,贷款业务都能在资产负债表上能找到对应的科目。而中间业务作为表外业务，是不体现在资产负债表的，只对利润表产生影响。
2、盈利拆分
在分析银行盈利模式之前，我们不妨再次打开银行的财务报表。我们继续看萝卜投研提供的工商银行的财务报表。其中银行的主要收入来源是利息净收入这部分以表内业务为主，手续费及佣金收入主要包括银行卡、投行业务、理财业务，托管业务等等。
可以看出银行业务主要分为两大块，分别为利息收入和非息收入。这两块业务的逻辑是有很大不同的：
利息净收入=净息差*生息资产
非息净收入=营业收入*非息收入占比
此外和一般企业不同，银行资产质量也会影响净息差，银行根据资产质量进行的拨备会影响当期利润。此外影响利润的因素还有资产规模。故影响银行利润的核心因素在于：净息差、资产质量和资产规模。
说的再通俗点，净息差类似于一般企业的毛利率，生息资产规模相当于产品销量规模。资产质量同样很重要，主要是银行作为高杠杆企业，其收益与风险在时空上的不对称，不良率提升哪怕提升一个基点，对银行净资产的侵蚀也是成倍的放大的。
3、研究框架
1)核心指标——净息差
银行净息差相当于制造业的毛利率。制造业是收入驱动，银行是资产负债驱动。净息差相当于产品价格减去原材料成本。一般而言，加息周期，息差走阔；降息周期，息差缩窄。息差水平差异亦取决二各行存贷款的期限、客户结构及风险偏好。
由于银行负债有一半以存款为主，所以银行负债端成本还是比较稳定的。所以息差走势一般和资产端正相关。虽然银行净息差可以类比于制造业的毛利率，但和一般制造业不一样，银行不会以为追求息差，提高息差，意味着风险上升，久期变长，资产质量下降，所以对于银行来说利润和风险同样重要。
资产负债结构影响息差大小，可以从以下几方面去判断息差走势：
存贷款：贷款占比及收益率高低，存款占比及成本率高低；贷款中零售贷款的比重，存款中活期存款的比重；
债券类：债券市场利率变化，债券投资的占比；
同业类：同业拆借利率及同业存单发行利率变化，同业负债占比；
信用成本：对净息差数据进行风险调整，观察真实的息差水平。
从息差的绝对水平上看：农商行>国有行>城商行>股份行。这也不难理解，农商行揽储成本比较高，但因为风险偏好比较高，所以资产端收益能很好的覆盖负债端成本。相比来说股份行息差最小，主要是从资产端来看，他的资产收益率水平不如城农商行，并且股份行负债端中，同业负债占比比较大负债成本又高于国有大行。所以股份行受利率变化影响相对较大，当银行间利率水平下行时，股份行负债端成本下行更明显，受益更多。
2)核心指标——资产质量
为什么银行如此看重他的资产质量？原因主要有2点：一来，银行从事高杠杆业务，本金的损失对银行资本金侵蚀力度很大；二来，收益与风险在时空上的不对称，其资产存续时间往往大于一个会计年度，当期无法反应风险。资产期限越长，违约率越高。
资产质量的两个维度：报表上的资产质量，市场预期的资产质量
银行看的是中长期时间维度的宏观经济。银行资产质量是基本面核心，银行本身是周期股；而贷款周期要远远高于报表上的时间；所以更关注中长期的问题。银行和周期股核心驱动是宏观经济，但银行需要观察更长时间的宏观经济，所以银行股源于周期，弹性弱于周期。
那么如何去观测银行的资产质量呢？
决定资产质量的三因素：
行业分布/区域分布（过往信贷投放风格）
经济基本面
策略选择（不良认定、拨备计提、不良处置的平衡）
主要指标：不良率（最重要）、不良净生率（不良率前瞻指标，辅助判断）、核销率、迁徙、关注贷款占比、逾期和重组贷款占比。贷款结构：抵押物情况、贷款收益率和期限、客户结构（行业分类、客户集中度等）。
3)核心指标——规模增速
宏观层面看，经济增速下滑，结构调整，对贷款的需求不会持续旺盛，简单的规模驱动结束。银行业会告别“跑马圈地”的时代，粗放式扩张已然结束，精耕细作的“内生式”增长才是方向。
具体来看，影响银行最终信贷投放能力主要包括：1）监管指标约束：狭义信贷额度、广义信贷额度、资本金约束。2）信贷投放能力：银行负债端对于信贷投放的支撑。3）投放意愿：银行经营审慎，风险偏好
03 方法总结
从上各位看官可以得知，银行收入主要由利息收入和非息收入组成。影响利息净收入的核心因素在于：净息差、资产质量和资产规模。而息差主要受到存贷款利率、同业利率和债券利率的影响；资产质量主要受到宏观经济，企业的盈利质量还有银行本身风险偏好的影响；资产规模受到监管政策，企业融资需求的影响。
银行属于周期性行业，板块同质性较强，银行业务本身和货币政策以及企业融资需求紧密相关。选择银行股需要遵循自上而下的投资逻辑，先得考虑板块机会，再考虑个股性机会。当板块机会来临，再去挑个股。所以宏观分析在银行研究中是很重要的。
最后，我们回到开始提到的四大行。从一季度的情况看，资产规模方面，国有大行一季度贷款投放加速最为明显，其在普惠小微、基建方面有充足的项目储备，除贷款外，同业资产增配较多。一季度大行息差略有收窄主要是资产端收益率下降，但整体情况仍较好。资产质量方面，不良率、拨备覆盖率均改善。五大行与6家股份制银行早已切换IFRS9准则，在没有通过未分配利润弥补的情况下，一季度末拨备覆盖率仍环比提高10.41个百分点。整体业绩和资产质量都保持在良好水平。
老罗认为，近期特朗普“作妖”，中美贸易局势未明，国内经济仍存在不确定性，市场情绪波动属于正常反应。对应银行板块来说，基本面表现稳健，估值水平较低，对股价还是有支撑的。同时，监管定调积极财政政策以及更稳健的货币政策，叠加银行在经历上一轮（2013-2014年）不良高发时期后收敛的风险偏好，银行资产质量大幅恶化可能性较低。而5月MSCI将把指数中的中国大盘A股纳入因子从5%提高至10%，考虑到外资更偏向于蓝筹的配置，海外增量资金的流入利好银行配置，看好板块相对收益。
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