林辰/文
歸屬淨利的連年高漲固然令人欣喜，但增速只有淨利一半的營收，尤其是省外市場擴張遲緩的步伐，不單讓口子窖的全國化戰略略顯保守，也讓人猶疑，在全國性名酒向區域型白酒發起進攻的態勢下，偏安一隅的口子窖還能維持多久的“高枕無憂”。
高檔產品半價銷售，高端化“徒有虛名”？
近日，口子窖在安徽四大白酒上市公司中率先發布2018年年報。其中，營收首次突破40億元，同比增長18.5%至42.7億元；歸屬淨利亦再創新高，大增37.62%至15.3億元。年報發佈次日，口子窖股價旋即漲停，並在近日以64.8元/股的價格創下近10個月新高。
但浮華之下，隱憂盡顯。據財經網瞭解，從營收淨利增速看，口子窖2018年營收18.5%的增速較2017年的27.29%下降了近10個百分點。同時，歸屬淨利增速也較2017年的42.15%下降近5個百分點。而從白酒銷售情況看，口子窖2018年銷售量僅增加1.49%，但庫存量卻大漲27.35%至1981.86千升。
產銷失衡或許與產品結構型轉型的陣痛密切相關。據年報披露，其高檔白酒年產量增長16.07%，但銷量卻相對不盡如人意，增速落後產量近6個百分點。產銷缺口達114.42千升。同時，中檔白酒銷量下滑速度是產量下降速度的一倍以上，不僅導致中檔產品產銷率只有85.69%，也導致其年銷售收入縮水四分之一，首次跌破億元大關。
另一方面，在口子窖整體消費升級轉型戰略下被邊緣化的低檔酒，其產銷量同時下滑近3成，銷售收入佔比首次跌破2%。
財經網查閱天貓口子窖酒類旗艦店發現，口子窖年報中列舉的其中6款高檔酒，官方價格自270元-3376元不等，但在天貓實際銷售中，6款產品幾乎全部以半價折扣銷售，月銷量合計不到50瓶。
酒業分析師蔡學飛對財經網表示，儘管在白酒消費復甦的大背景下，大多酒企都在進行產品迭代升級。但口子窖的消費偏商務化，在大眾市場較弱，缺乏高端品牌支撐。
的確，口子窖在年報中也承認，其在2019年進一步拓展市場的策略中，將對安徽省內市場，繼續“加強與重點工商企業、重點消費類企業與消費帶動核心群體的公關推廣工作。”財經網據此向口子窖發出採訪提綱，詢問2018年中，此類公關推廣的合作收入佔其省內收入具體比例，截至發稿，未獲得回應。
省外市場發展遲緩，緣在管理層持股策略保守？
事實上，作為徽酒四大上市公司，口子窖在2017年超越迎駕貢酒躍居本土第二，很大程度就拜安徽省內營收的高增長所賜。根據財經網梳理，其2016-2018年三年間，安徽省內收入從23.14億上漲至35.6億，三年複合增速近24%；省外收入則從4.67億升至6.62億，三年複合增速只有19.06%。
營收佔比上，省外始終維持在15%左右，未對省內地位發起衝擊。更讓人擔心的，則是在2018年，其省外銷售量出現2.52%的下滑。同時，省外經銷商減少47家，超過33家的新增數，導致省外經銷商總數淨下滑至234家。同期，省內經銷商則淨增加18家至352家。
如果說，經銷商數量的變動有更多的外在客觀因素，那廣告費用的懸殊對比，則更顯示出口子窖全國化的“漫不經心”。
據其年報披露，2018年，口子窖廣告宣傳費雖然小增4.96%突破2億元。但其中1.968億的全國性廣告費和1503萬的地區性廣告費的懸殊，不禁讓人懷疑此番資源投放的實際效果。
據財經網梳理，2016-2018年，口子窖全國性廣告費在廣告總投入的佔比從86.63%連續上升至92.9%，而地區性廣告費則在3年間從3047萬縮水五成以上。財經網據此詢問口子窖，其全國性廣告的轉化率如何，公司內部如何看待全國性廣告投入與省外收入不成正比的現象，未來又是否會繼續堅持此種投放策略？但截至發稿，未能獲得任何回應。
蔡學飛則向財經網透露，目前酒類銷售渠道變得愈加多元，費效比在下降。單純依靠曝光度和渠道資源投入，已經無法滿足強調場景化和品牌建設層面的酒類營銷。
而對於口子窖在省外市場拓展的遲緩問題，蔡學飛則認為，口子窖是典型的利潤導向型企業，近幾年利潤相對可觀，自然缺乏外拓動力。同時，其有大量管理層和經銷商持股，所以在戰略上偏向保守穩健。
財經網翻閱口子窖年報發現，2016-2018年，其省外市場毛利率雖略有上升，但始終不到7成。而省內市場毛利率卻一直穩定在75%左右。利潤比例上看，省外市場始終在15%以下，省內則處在85%左右的高位。無論是毛利率還是經營利潤（佔比），省外市場都似乎沒有顯示出與省內相抗衡的實力和潛力。
另據其2018年財報披露，其實際控制人徐進和劉安省分別持有口子窖18.26%和12.91%的股份。而徐進為口子酒業董事長、總經理；劉安省為口子酒業監事會主席，並在1996年11月至2002年12月擔任口子集團總經理和董事長職位。
另據年報披露的前十大股東名單，除上述兩位實控人之外，其餘5位自然人股東名單裡，黃紹剛與朱成寅現任口子酒業副總經理，範博現任口子酒業財務總監，徐欽祥現任口子酒業董事會秘書，孫朋東曾任口子酒業副總經理。且這5人為一致行動人。除此之外，唯一的境內非國有法人股東淮北市順達商貿有限公司，在天眼查上顯示其經營範圍包括各類菸酒零售。
但相比管理層大面積持股所帶來的“激勵”，口子窖的員工薪酬卻在18年出現大幅波動。據年報顯示，其2018年職工薪酬下降21.58%至1519.47萬元。而董監高薪酬僅僅下降3.5%至1020.82萬元。
更值得注意的是，雖然其員工總數總額僅僅減少8人至3814人。但銷售人員減少35人，技術減少14人，財務減少5人；生產與行政人員則合計增加46人。員工總數的微末變化與薪酬總額的大幅下降，是否意味著其流失員工為業務部分的核心骨幹？財經網向口子窖發送採訪提綱質疑此事，也未獲得答覆。
事實上，徽酒“四朵金花”中，金種子酒自2013年開始收入連年下滑，基本退出競爭。迎駕貢酒也自2013年開始陷入低速增長，並因此提供了被口子窖反超的機會。
但對於剛剛拿下省內第二的口子窖，前有望塵莫及的古井貢酒，後有緊咬不放的迎駕，其“保二爭一”的難度著實不小。尤其是在次高端白酒爆發紅利的前夕，口子窖是否存在過分看重盈利能力，卻忽視中長期的營收成長機會以及省外市場份額的爭奪，顯然是比一時的高淨利，更具備真正“現實”意義的問題。
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