從ICO到STO，從STO到2019年2月以來火起來的“IEO”，幣圈各種“商業模式”的飛速變動，無時無刻不刺激著潛在投資人的神經。
儘管中國境內已經全面禁止虛擬貨幣的商業化交易，但是，由於區塊鏈的技術特徵以及大量投資∕投機人經由“科學上網”等方式，虛擬貨幣交易仍然真實的存在。另一方面，主流的虛擬貨幣存在真實的市場價格，在國際環境下，這些虛擬貨幣具有真實的購買力。因此，從法律與監管的視角，必須正視虛擬貨幣的財產屬性，持有者權益保護以及存在的投資風險。
有央行官員認為，雖然比特幣名義上叫“幣”，實質上只是一種非貨幣虛擬貨幣。該觀點將比特幣定位為非貨幣虛擬貨幣，類似於資產類代幣，但忽略了比特幣在全球範圍內的支付功能和應用場景，特別是在日本作為支付工具已經合法化。在區塊鏈的世界裡，只有從國際視野觀之，方能更深刻地理解其內涵與問題所在。
有研究者將ICO分為類似於捐贈型眾籌、類似於實物眾籌和權益回報型眾籌三種類型。將ICO和眾籌相結合的分類方式有理論創新之處，其中的權益回報型眾籌無疑風險最大，近似於發行股票或債券的風險，但ICO的分類止步於此略顯不足。再比如支付類代幣屬於何種眾籌，這分類或有困難。
另有研究者根據發行代幣的不同法律特徵，將ICO分成虛擬商品類、收益權憑證類、基金份額類及公司股份類。此分類方法有利於法律監管，但是忽略了具有支付性質的代幣和證券類代幣。
ICO以及當前火熱一時的IEO項目募集的虛擬貨幣或者發行的代幣在法律上的定性，對於認定ICO∕IEO項目方是否涉嫌犯罪、所犯何種罪名極其重要。
把比特幣等虛擬貨幣僅限定位為虛擬商品，存在諸多弊端。若能根據分類分別定性，則更合時宜和司法認定的處理。
例如，對於支付類代幣，為維護人民幣的法定地位，可以直接限制此類代幣發售。對於應用類代幣，其實質上類似於服務、商品或某種使用權，買賣此類代幣，近似於商品或服務買賣，其法律風險比較低，可放開監管。對於資產類代幣，由於此類代幣涉及對傳統金融業衝擊，可以進一步細化，並引入登記註冊或者牌照許可機制，對符合證券特徵的代幣可類證券化監管。此三種類別的代幣基本囊括市場上出現的絕大部分代幣。
不過，一種代幣也可能會符合兩種甚至三種代幣的特徵，對於該種代幣可以要求其符合多種法律規定的要求，並不妨礙其未來的司法認定。例如，一個代幣既符合支付類代幣的特徵又屬資產類代幣，則可以要求其既要符合關於支付的法律規定，同時要符合關於資產的合規要求。對此，國際上相應法律監管經驗可資參考。
在國際經驗的借鑑上，對於發行的代幣，可以參考瑞士FINMA（及新加坡MAS）根據代幣經濟功能分類─支付類代幣、應用類代幣和資產類代幣，將該分類加以綜合利用，彌補其缺陷，基本上可以涵蓋目前市場上流通的絕大部分代幣項目。對各類虛擬代幣分類的意義在於，能夠幫助監管部門快速確定代幣項目所應遵守的具體法律法規，同時，代幣項目方也可以在發行代幣前合理地避免法律風險。分類好處還在於可以方便區分不同性質的代幣，現實中也確實存在不同性質的代幣，只是名稱不同，籠統稱呼很難做法律認定，容易造成不必要的爭議。
在確立各類虛擬代幣的法律性質後，未來的監管者還應注重合格投資者的權益保護和風險教育。
此前有部分ICO項目採用“白名單制度”，即前期投資者需要按照區塊鏈項目方的要求提供各種信息資料，進行KYC認證。區塊鏈項目方會向經過KYC認證的投資者發送郵件，郵件一般會有參與ICO的虛擬貨幣地址，投資者只需將參與ICO的虛擬貨幣發送到指定地址即可。但是這種“白名單制度”無法甄別投資者的資產和風險承受能力。另外，項目方是否有實力完成KYC認證，或者真實執行KYC，尚屬疑問。
個人合格投資者和機構合格投資者在中國一直處於法律空白狀態，除專業投資機構外，對個人投資者准入門檻一直沒有明確法律規定。在過去，ICO炒作及虛擬貨幣交易平臺對投資者沒有門檻設置，在代幣暴漲利誘下，導致很多並不具備風險承受能力的個人進入交易市場。
從國家未來長效監管角度，筆者認為應對ICO∕IEO項目的投資人要有區別的對待，把專業投資機構和高淨值人群作為主要參與主體，對散戶投資者應限制交易。在分別建立合格投資者和專業投資者制度方面，可借鑑新加坡關於合格投資者和專業投資者的標準。
在金融市場特別是高風險投資領域裡，加強投資者教育是重要的話題，ICO∕IEO市場也不例外。ICO∕IEO作為一種新型融資工具，專業研究人員對其認知尚存在分歧，普通投資者更難以辨別其中是非。ICO∕IEO投資者保護需要監管有所作為。但從長遠來看，還需要投資者自身的成熟，包括具備專業的知識、穩定的情緒和理性的認知等。
自2019年2月以來，IEO模式火熱一時。起初，某知名交易所推出IEO模式下的代幣發售時，進行嚴格KYC策略，將中國、美國等公民排除在外。但是，眾所周知，當前全球存在近16000家虛擬貨幣交易所，交易所之間的競爭極為激烈。進入2019年4月以來，已經十餘家交易所推行IEO或類IEO代幣一級市場成功發售。由於激烈競爭的緣故，一些交易所逐漸降低門檻，不排除在不久的將來，某些交易所進行“無底線”營銷，在“搶到即是賺到”的瘋狂口號下，交易所對項目未作嚴格審核，即上線代幣並將高風險代幣直接向毫無風險承擔能力的投資人無差別地推廣發售。其結果，必將造成廣大投資人（投機者）血本無歸。看起來前景美好的IEO，或許很快將因此臭名遠揚！根據筆者最新瞭解的結果，現在已經有IEO模式的代幣破發。
與ICO不同，在IEO模式下，交易所直接承擔了項目宣傳、項目審核、代幣保薦等所有實質內容。打個比方，交易所的功能近似中國證監會與上交所的總和，與此同時，交易所本身還是一個從中盈利的機構，交易所缺乏獨立性，還有很大的利益關係，其中立性如何保證？這意味著“權力巨大”的交易所同時還集中承擔了各種風險，如果事後證明IEO模式下的項目存在欺詐，則交易所可能承擔兜底的責任。因此，筆者認為，欲從事IEO模式的境外各交易所，應該慎之又慎，切實保護投資人權益，同時提請交易者注意投資∕投機風險，否則，“出來混，總是要還的。”
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