“錢不好掙了。”君聯資本董事總經理、首席投資官李家慶表示，“不管是上市還是非上市企業，融資、上市退出以及基金募集各方面來說，資金整體流動性都是比較缺乏的，況且上市也不意味著就能退出。”
數據顯示，2018年以來，從募資端，共募集基金合計11196.62億元，對於2017年128.9%的增幅，2018年僅為4.6%。在退出上，IPO數量也呈現下滑勢態，A股僅100家企業上市，比2017年的436家減少了77%。
從銀行流出的大量資金斷流後，GP手裡的錢少了，第一個反映出來的，就是存量不多時，投資機構們開始更謹慎地選擇標的。創業者們為了能熬過冬天開始築高牆、廣囤糧。入口縮小，出口也正在收縮，IPO審核趨嚴讓距離上岸的水路看上去更加遙遠。即便千難萬難地穿越上市“生死線”，岸邊還要面臨一二級市場估值倒掛等危機。這種危局回傳到投資機構身上，退出無門，資金難以迴流，就無法贏得LP們的信任，使得募資更加艱難。
“2018年對於投資行業而言是一個拐點，對中國企業、中國經濟也是一個拐點時刻。拐點之上，我認為用一個字形容，就是‘難’。雖然‘難’，但我個人認為，投資還要回到它本來的面目，投資本來就應該難。”達晨財智執行合夥人、總裁肖冰直言：“以前全民PE，人人能賺錢，而且賺快錢很容易，企業上市、IPO、新三板搞一下，就能賺到幾十倍。現在，那個所有人都能掙到快錢的時代已經一去不復返了。”
在消費領域深耕十年的王岑也感受到這樣的變化，作為紅杉資本中國基金合夥人，王岑開始花大量時間覆盤，並對退出和掙錢兩方面問題更為關注。“我個人感覺，消費市場正逐漸進入深水區，鑽的越深，考慮的東西越是不一樣。”
拐點時刻
投資行業曾一度過熱，這個炙手可熱的行業吸引著大批來者，甚至這個高度專業的行業曾一度上演著全民PE的盛況。天下熙熙、皆為利來，天下攘攘、皆為利往。熱鬧的背後是巨大的泡沫。
2016年雙創熱潮的最高點時，北京中關村不足百米的創業大街林立著數十家創業咖啡、創業孵化器。午後的咖啡館內，談論的是動輒百萬、千萬的估值和融資。彼時，這條街上流傳著一個笑話，“天上掉下一塊磚頭，就能砸中一個投資人。”
“這個行業‘難’是正常的，最正常的局面應該是：大部分不專業的機構不掙錢，這才是他本來的面目。”肖冰表示，“創業也是同理，不是人人創業都能成功，創業本來就是‘九死一生’。現在10%—20%的泡沫被清理掉了，拐點時刻，難是正常的。”
變化成為2018年的關鍵詞。
供給側結構性改革、金融去槓桿、新舊動能轉換、貿易戰⋯⋯內外部因素疊加，使股權市場進入調整期。
“變化太快了。”達泰資本創始合夥人葉衛剛感嘆，“在中國做投資，帶有中國專屬的特點。很多行業政策變化太快了，這也增加了投資難度。”
從達泰資本一貫的投資方向看，硬科技、智能製造、醫療健康和消費服務是其主要進攻目標。過去幾年，達泰先後投資了旭創科技、匯醫、航天節能、網達軟件、億智科技等多家企業，但在2018年，大環境下不少行業的政策都發生了一系列變化，一度讓投資人們開始慌張。“我們看好消費升級帶來的中高端、剛需性的投資機會，比如教育和醫療。去年，教育行業內出了很多政策，從義務教育階段到大學再到課外培訓，幾乎能賺錢的領域，都有一些新的政策。不管是企業家還是投資人，有一段時間都被搞得手忙腳亂。從我們的角度來說，經過這些事情，還是要保持審慎樂觀的態度。國家政策我們改變不了，只能適應它。”
事實上，股權投資是長週期的產業，以人民幣基金為例，通常投資和回報週期至少要七年之久。跨週期的投入，要求投資機構握緊方向盤，道路有曲折，方向盤也要隨之調整。葉衛剛認為，永遠不變的只有變化，投資機構必須有提前預判變化的能力，才能在寒冬中活下去。
“市場需求所產生的作用，比短期政策變化產生的作用更大。我們需要做的，是在政策多變的環境下，要求團隊加強行業研究，加強投後項目的管理。不斷的提高預判變化的能力，學習它、適應它，與被投企業一起做調整。”
2019年，是源星資本的20歲生日。從業多年，源星資本管理合夥人金炯將自己歸為古典型風險投資人。這種古典體現在投資風格上，對於一些風口領域的投資，金炯顯得頗為謹慎。“我們不能說投資區塊鏈就是錯的，但是當前的情況下，他們需要面對更多的挑戰。”在她看來，專業投資人的本質，是為LP帶去回報。將LP的收益放在首要位置時，外部環境的變化對金炯而言，反而成了動力。
“過往三四年中，我們這個行業一直是趨熱的。作為從業多年的投資人，我們一直都在擔憂泡沫破裂的靴子什麼時候落地。現在真的進入所謂寒冬，大家反倒是內心更為踏實，更堅定VC/PE投資需要長時間的專注和艱辛付出。”
危機的背面
從2018年《資管新規》落地後，不少機構開始剎車。投資速度和打法上，都有了鮮明的變化。首當其衝的是投資標準在不斷提升，不同於以往的掃射式投資，這種“狙擊型”讓投資從“精挑細選”向“優中選優”進發。可以說，幾乎市場上的每一家機構都在提高投資門檻。
從整體投資數量看，達泰去年投資的項目數量並未放緩，相比以往反而有所增加。但這些項目中幾乎沒有市場上的熱門項目，這種剋制背後則是內部項目例會上更激烈的討論。相比於年長且經驗豐富的投資老手們，年輕的投資人們更樂於承擔風險，以搏更大的收益。去年一整年，達泰內部進行了不少分享會，主題就是“抑制衝動”。
“經過去年外部環境的變化，幾位從業時間比較長的合夥人給年輕的同事們做了不少的分享，大家基本上達成一個共識，把投資衝動給抑制下來，項目討論很熱烈，大家敢講話、敢於提出不同的意見。最後我們發現，往往爭論最激烈的項目效果是比較好的，第一眼看上的、一致同意的項目過個三年、五年效果卻並不好。”葉衛剛反思，這種反差的原因極大一部分是受了某些風潮的影響，而忽略了其中的風險點。“2018年一個很好的收穫，就是迴歸理性。我們團隊內部開始統一思想，把一些對風險的基本共識，傳到整個團隊中。”
達晨也在提高投資標準，“將選擇項目標準從80%提到100%。” 作為中國市場上的老牌人民幣基金代表，至今為止，達晨管理基金總規模逾300億元，投資企業近500家，成功退出130家，其中75家企業上市。
對於市場上的變化，肖冰顯得十分從容。“中國的政策永遠是一年一變，忽上忽下，我們只能去適應它，說不定2019年又變了，我們只是做好排隊工作，所以從退出這一點來說，我們也是挺坦然的。”
事實上，這並不是達晨走過的第一個“冬天”。2008年金融危機、2012年A股IPO暫停，每一次對創投機構的打擊都是致命的。
但危機的B面是機會。
達晨歷史上的高光時刻，總是與低迷的市場環境相伴而來。2009年創業板開閘、2015年IPO重啟讓達晨在中國創投圈站穩了腳跟，2017年，達晨更是一舉收穫了18家IPO，全年共實現向LP分配現金收益17.62億元。
2018年達晨募得一支新基金，規模為46.3億元人民幣。新成立的達晨創通基金，已是達晨創投旗下管理的第二十支基金。
同是人民幣基金的君聯資本，也在2018年憑藉14家IPO的成績迎來了歷史上退出的高峰。值得一提的是，在這14家企業中，有一家是君聯於2007年投資的公司。耐心等待11年，君聯終於得以實現退出。
收穫大年，源於君聯對環境的判斷。李家慶認為，如果2018年沒有退出高峰，那麼基金在後面幾年的日子可能會很難過。這樣的判斷讓君聯資本在過去一年中有意識的集中強化退出，從而實現歷史上的IPO突破。
華睿投資的投資策略同樣在調整。
衡量一家企業的價值標準時，華睿以企業現金流作為準則。華睿投資創始人宗佩民認為，很多創業項目已經偏離了“把產品和服務送給有需要的人”的商業本質。從去年年初開始，比特幣如同巨型吸金石，相關創業項目瘋狂融資，這讓宗佩民百思不得其解，“他根本沒有商業邏輯。我們有一個原則，就是不能創造現金流的項目一概不談，所以我們躲過了很多坑，共享單車我們看都不看。現在我們對於這項原則的認識更加清晰也更加堅定了。”
“我深刻體會到一點，創業投資公司如果沒有自己的現金流，這個行業是很難乾的，我們把有現金流作為衡量一個企業價值的標準，一定要培養自己的現金流，不能依靠A股轉型，A股是很不靠譜的。”
一貫低調的紅杉資本去年也迎來了大豐收。對於投資速度，王岑顯得不慌不忙，“慢就是快，企業發展期、成長期背後的曲線是不一樣的，有時候過份追求快，就會踩到很多坑。我覺得要遵循企業的自然發展規律，作為股東或者投資人，無論是成功經驗還是失敗教訓，通過發展我們也能瞭解一些規律。”
時間窗口期
如果說2018年讓股權投資行業迎來大變局，那麼2019年，則將成為整個行業的破局之年。數據顯示，2018年，整個行業有941支基金進入募資階段，新成立的基金多數仍滯留在募資階段且募資週期變長。募資需求不斷增長，讓資金爭奪戰越演越烈，頭部機構募到越多，小機構們的生存空間也正在極速壓縮。但事實上，募資最難的時候，往往是投資的好時機。
VC融資案例中，京東數科B輪完成130億人民幣融資，商湯科技拿到軟銀中國領投的10億美元D輪融資，華人文化吸入萬科、騰訊、阿里等領投的100億人民幣融資。PE市場上，螞蟻金服、今日頭條、滿幫集團共吸納近200億美元的融資額。事實證明，優質企業並不愁錢。寒冬中，反而能凸顯出自身的領先地位。強者恆強，投資強中強，永遠是VC/PE最確定的標準。
李家慶看來，當前的環境下，以往投資中確定的東西要更確定，“現金流、中短期回報都很重要，不能僅追求短期而放棄長期，這兩個事情要同時做，並且要保持一個相對高的標準，創新要足夠的創新，要燒錢就把它燒透，要有足夠的確定性，而不要一箇中間狀態。”
除了對個別項目的“更加確定”，君聯資本的投資方向和基金組合則更傾向於平衡。“to B的項目也好，出海的項目也好，硬科技項目也好，越是行業呈現緊張態勢時，越能體現一個基金管理人的價值。當然，在這個時間點要更多地強調組合和平衡，越是困難的時候越要強調組合的能力，因為這個行業的本質是組合，核心策略應該放在第一位。”
與君聯的平衡之法不同，達泰的應對之法是深耕自己擅長的領域，對半導體和生物醫藥行業進行垂直佈局。“達泰成立到現在關注的產業不多，我們會繼續堅持自己比較擅長的領域，特別是與技術創新有關的硬科技領域，過去九年，這些領域一直是我們投資的重點，2019年，我們也將繼續加碼。”
募資難是2018年的行業共識，但也有一些行業內人士認為，2019年，隨著政策的落地，募資形勢將更為嚴峻。
肖冰贊同這種觀點，他認為，整個經濟週期的走勢仍在向下發展。在這樣的週期中，基金想要達到一個滿意的回報，唯一能做的就是對項目質量嚴格把關。“我們投資每個項目時，都要分析一下，它是不是能夠抗週期、逆週期，如果每一個項目都有這些特徵，整個基金組合就能夠抵抗週期。”
但另一方面，人民幣基金投資和募資的斷崖式下降，反而讓激烈的競爭稍稍緩和下來。估值泡沫被捅破，讓2019年成為投資最佳的時間窗口。肖冰看來，這樣的背景下，創業者和項目相對會靠譜一些，對投資機構來說，也更安全。“投資機構還是要修煉內功，不斷提升自己的能力。我們要跟自己較勁，不要跟宏觀經濟和市場環境較勁。如果我們2019年乾的不錯，那未來幾年就能夠活下去。”
萬科在年底會上打出了“活下去”的口號，這也是整個創業、投資市場的心聲。
2018年初，共享經濟還是當之無愧的資本新規，到了年末，據不完全統計，已經停止運營、破產倒閉的共享企業就多達14個。其中包括小鳴單車、麻瓜出行、樂電等，二三線梯隊瀕臨退場，共享經濟的下半場拉開新一輪序幕。而這些已停止運營的共享項目有大半已經走到B輪融資，投資方的覆盤會上，也免不了一些難堪。
如何活下去，是投資行業接下去面臨的新挑戰。
2019年，不必過度悲觀，英雄豪傑總是在危機中誕生，在盛世中隱姓埋名。無論投資還是創業，亦是如此，亙古不變。
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