作者@柳絮
11月30日，拉芳家化（603630.SH）宣佈，擬以8.08億元收購化妝品品牌運營商上海縉嘉51%股權。然而，因該項收購疑點多多，在發佈公告當日，公司就收到被上交所的“閃電”問詢函，要求其說明交易各方是否存在關聯關係或其他利益安排、以及標的業績承諾可實現性等問題。
如此神速的問詢函，小編還是第一次看見，這也隱隱暗示上海家化本次併購事項並不會“輕鬆”。
標的股東突擊入股，涉嫌利益安排
根據公告，拉芳家化擬以現金8.08億元增資並收購上海縉嘉51%的股權，其中擬使用募集資金投資項目“營銷網絡建設項目”和“建設研發中心項目”中尚未使用的募投資金4.35億元及其孳息，差額部分以自有資金補足。
拉芳家化表示，收購上海縉嘉，顯著豐富了向消費者提供的產品品牌和品類矩陣，並完善線上電商渠道和線下經銷商超渠道的全面佈局，拓寬消費者層次和需求的覆蓋範圍。
公開資料顯示，上海縉嘉成立於2016年1月，是化妝品的品牌運營商及電子商務綜合服務商。截至11月30日，已累計獲取21個海外美妝品牌的代理權，運營12個代理品牌的天貓國際旗艦店和逾20名KOL（美妝網紅）建立電商合作關係。
值得關注的是，上海縉嘉成立時間尚不足三年，截至8月末，經審計淨資產僅為2402.76萬元，依靠代理進口品牌實現淨利潤4678.96萬元，但本次整體估值高達15.84億，溢價率7655%。
據財經網瞭解，拉芳家化以7.78億元受讓沙縣縉維、沙縣源洲合計持有的上海縉嘉49.11%的股權。而一個月之前，後兩者僅以748.52萬元就獲得上述標的公司股權。
僅僅一個月，上海縉嘉49.11%的股權交易對價翻了逾100倍，標的估值的合理性何在？
在標的資產上海縉嘉2017-2018.8月的審計報告中，財經網發現，今年4月，拉芳家化旗下子公司珠海拉芳易簡新媒體產業基金（下稱“拉芳易簡基金”）與上海縉嘉實控人王霞、股東範貝貝簽署過一份投資協議，交易雙方早就接觸過。
根據投資協議，2018年4月，拉芳易簡基金向上海縉嘉提供可轉債借款3000萬元，王霞和範貝貝對上述借款提供連帶責任擔保。然而到了10月，拉芳易簡基金卻承諾不再行使轉股權，同時要求上海縉嘉於12月31日前償還借款本金。
如果按照11月初沙縣縉維、沙縣源洲、沙縣芳桐增資883.1萬元獲得上海縉嘉59.06%的股份來看，那麼4月份拉芳易簡基金以3000萬元的債轉股拿下上海縉嘉的控股權綽綽有餘。
這不禁讓人疑惑，在子公司拉芳易簡基金取消債權轉股權的一個月之後，上市公司拉芳家化為何還高溢價收購上海縉嘉，本次交易雙方是否存在利益安排？
針對上述疑問，財經網曾致電拉芳家化，不過，截至發稿前，仍無人接聽。
值得一提的是，沙縣縉維、沙縣源洲和沙縣芳桐的法人代表均是秦超，而秦超正是上海縉嘉實控人王霞的配偶。此外，上海縉嘉的另一股東範貝貝是王霞的弟媳。
作為上海縉嘉的關聯方，沙縣縉維、沙縣源洲和沙縣芳桐在本次交易之前，或早就獲知內幕信息，那麼上述三家股東突擊入股是否有套利之嫌？
根據交易預案，本次業績承諾方是王霞和範貝貝，轉讓股權的沙縣縉維、沙縣源洲並不承擔業績承諾。同時，上海縉嘉的業績承諾補償及減值補償合計不超過6.2億元，低於股權轉讓對價的1.58億元。
換言之，即便在最壞的情況下，上海縉嘉每年的業績承諾都未完成，但其股東及其關聯方也可獲利1.58億元。
對此，深交所也高度關注，要求拉芳家化就標的資產溢價估值的合理性，以及交易對方是否與公司及其控股股東、實際控制人存在潛在的關聯關係或其他利益安排，做出解釋。
“網紅帶貨”坑業績
除了高估值與利益糾葛之外，飽受詬病的，還有交易雙方的業績對賭。
2019-2021年，上海縉嘉承諾的淨利潤分別不低於1.2億元、1.56億元、2.03億元。然而，2017年和2018年1-8月，上海縉嘉僅實現淨利潤3040.61萬元、4678.98萬元。
從4000多萬元到1億元，標的業績快速增長，業績承諾的可實現性何在？
對此，拉芳家化董秘張晨在接受每經記者採訪時稱，“2017年上海縉嘉代理的品牌比較少，今年增加品牌的天貓旗艦店都是2018年下半年才開始運營。隨著品牌種類的增加，這個業績增速是可以實現的”。
上海縉嘉的代理品牌包括AA網、EltaMD、Dr.Althea，涉及歐美日韓等品牌。經小編問詢周圍女性同事得知，上海縉嘉代理的美妝品牌，相對來說略顯小眾，知名度並不高。
根據中妝網數據顯示，2018年上半年外資品牌可謂是此消彼長。其中，從大眾角度來看，知名美妝品牌雅詩蘭黛和資生堂的營收增幅達兩位數，分別為14%和11.90%；而知名度相對偏低的聯合利華、露華濃和愛茉莉則呈現下跌趨勢。
在小編看來，上海縉嘉代理的進口品牌知名度還未及聯合利華、露華濃和愛茉莉。對此，拉芳家化董秘張晨在接受品觀APP採訪時也表示，“上海縉嘉的模式是在境內把不知名的海外品牌從孵化培育、多渠道銷售，到最終奠定品牌知名度、積累品牌自有流量”。
在向來競爭激烈的美妝市場，品牌+渠道是拉動“她經濟”的發動機。如何從眾多的知名美妝品牌中突圍而出，上海縉嘉還要繼續發力。
說到渠道，上海縉嘉運營包括天貓旗艦店、知名KOL的淘寶店鋪、電商平臺分銷等多種類別。公開資料顯示，一個新品牌計入上海縉嘉，首先是在其運營的KOL店鋪裡預熱和銷售。
官網顯示，上海縉嘉的KOL推廣模式其實是“網紅帶貨”營銷，王思聰前女友之一的“雪梨”就是其紅人模式推廣的參與者。粉絲追風種草，達到產品營銷的目的。
眾所周知，網紅帶貨猛誇產品功效，但效果因人而異，這是否會涉嫌虛假宣傳呢？
天眼查顯示，9月28日，因發佈虛假廣告違反廣告法第二十八條第二款第（二）項規定，上海金山區市場監管局對上海縉嘉罰款2930.92元。上述規定主要是指，商品的相關內容對購買行為產生了實質性影響。
依靠20多個網紅，上海縉嘉要把在國內沒有太多流量、不是特別知名、沒有太大投入的國外品牌，做成在國內比較熱的美妝品牌，考驗不小。而上海縉嘉要完成三年的對賭業績，難度較大。
押寶美妝路漫漫
據瞭解，拉芳家化近兩年已開始將目光投向美妝領域。去年9月，拉芳家化以1.1億元獲得宿遷百寶20%股權。今年5月，又以3440萬元收購蜜妝信息26.8%的股權。
其中，宿遷百寶通過多個公眾號覆蓋800萬粉絲，主要以經營母嬰、女性自媒體和電商等獲利。蜜妝信息則以微信公眾號及微博“MK涼涼”為主，擁有“小五月狂想曲”等微信公眾號矩陣，形成覆蓋600多萬粉絲的網紅平臺。
這兩起收購增資資金都是拉芳易簡基金，後者成立於2016年3月，拉芳家化投資1.03億元。而在今年3月，拉芳家化還投資658.04萬元，成立了珠海拉芳品觀華熙美妝產業基金（下稱“拉芳品觀基金”）。
大手筆投資自媒體和成立產業基金，不難看出拉芳家化戰略轉型的決心。但是，能否帶來新的利潤增長點，還是個未知數。
截至2018年上半年，宿遷百寶淨利潤1481.57萬元，是其2018年3000萬元業績承諾的一半左右。蜜妝信息的淨利潤為371.47萬元，尚未達到去年全年淨利潤1654.51萬元的零頭。
而與此同時，拉芳易簡基金與拉芳品觀基金淨利潤分別為759.03萬元、0.04萬元，與拉芳家化同期淨利潤1.32億元相比，效果並不顯著。
拉芳家化的董秘張晨公開表示，主要是想借助這些平臺完成上億元的銷售利潤。這或許是成立18年的拉芳家化，希望通過收購年輕的自媒體平臺來改變當前經營困境的嘗試。
90後、95後正在成為消費者的主力軍。不過，隨著消費者觀念的改變，物美價廉的洗護路線不再受追捧，更為高端、健康、個性化的洗護用品更受關注。日化行業激烈競爭下，“馬太效應”明顯。
2017年及2018年1-9月，拉芳家化分別實現營業收入9.81億元、7.09億元，同比下滑6.47%、1.60%。而在此之前，其營收一直保持5%-15%的增速。
內憂外患下，拉芳家化發力的高端品牌“美多絲”也未挑起業績大梁。2017年，“美多絲”品牌貢獻銷售收入1.78億元，同比增長13.10%，佔當年營收總額的18.15%。
而與此同時，在銷售模式上，拉芳家化也一直依賴傳統的經銷商渠道。2017年，公司經銷渠道的銷售收入為6.2億元，佔比超過60%，帶來的營收卻同比減少15.78%。
如今進口美妝品牌有了，社交自媒體也有了，經銷瓶頸能否突破難以預測。但是，無論對於日化或者美妝來說，品牌、功效或才是消費者認可的答案。對於目前的拉芳家化來說，“押寶”美妝與網紅可能並不是最好的選擇。
(編輯：杜一蘭，郵箱：[email protected]）
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