小歐說
一直以來，人民幣匯率“保7”具有非常重要的意義。從歷史經驗來看，關口“7”是央行屢屢成功擊退投機勢力的里程碑和重要見證。更重要的是，人民幣匯率已成為市場衡量中國經濟走勢的重要指標。
不過，經過2018年的“跌跌不休”，人民幣破7的心理關口已近在眼前，央行甚至為此喊話人民幣空頭。人民幣匯率會破7嗎？如果會，我們應當如何應對？小歐為你帶來中歐國際工商學院經濟學與金融學教授許斌的獨家解讀。
如何預測匯率走勢？我認為可簡單歸納如下：即期看供求，短期看預期，長期看實力。接下來我將覆盤自己對人民幣匯率的幾次預測，以驗證這一方法的適用性。同時我會對人民幣匯率的未來走勢進行分析，供大家參考借鑑。
第一階段
供需不平衡，人民幣大幅升值
2004年，我回國加入中歐。在拿到聘用合同時，我留意到合同中的工資福利是以美元來計價的，便和學校商量，在我的合同中加了一條，合同期內的工資福利按當時人民幣對美元8.277的固定匯率，換算成人民幣後付給我。
這樣做的原因，是我當時預判人民幣對美元即將大幅升值。將美元收入以當時的匯率提前進行鎖定，我的工資福利就不會因為美元對人民幣的貶值而縮水。後來人民幣對美元匯率的走勢，印證了我的這一判斷（見下圖）。
為什麼當時我認為人民幣會對美元升值？我是通過外匯市場裡兩種貨幣的供求關係來判斷的。
從需求方面來看，2001年中國“入世”之後，國外購買中國商品和到中國投資的需求空前高漲，帶動了外匯市場上對人民幣需求的高漲。同時，由於中國實施外匯管制，中國企業和個人在外匯市場上對美元的需求增長則較為緩慢。
從供給方面來看，外國進口商和投資者給中國的外匯市場帶來了大量的美元，而外匯管制使得民間不能將人民幣拿到市場上換外匯。外匯市場上人民幣的供給量完全掌握在中國人民銀行手中。
外匯市場上供需的極端不平衡，對人民幣匯率形成了極強的升值壓力。順應這個市場趨勢，在2005年7月21日，中國人民銀行宣佈，自即日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。出乎市場的預料，人民幣對美元當日只升值了2%，即1美元兌8.11元人民幣。
人民幣只升值2%，市場對人民幣的升值預期得以繼續和加強。
為了穩定人民幣匯率，中國人民銀行只能被動地加大外匯市場上人民幣的供給量。這些被動發行的大量貨幣，如果全部進入流通，會導致惡性通貨膨脹。為避免這一後果，央行採取了兩種做法進行對沖：一，提高銀行存款準備金率，從而降低可用於放貸的貨幣數量；二，發行央行票據，向市場借錢，回收多餘的流動性。
即便這樣，被動發鈔還是導致了貨幣超發。過剩的流動性最終大部分沉澱到了樓市，導致了國內的房價自2005年起一路飆升，拉大了貧富差距。
雖然政府採取了諸多措施避免了人民幣匯率快速上升，但人民幣對美元還是不可逆轉地逐年升值。到2014年，人民幣對美元匯率一度觸及6.143。
第二階段
進入貶值通道，資本外流難以扭轉
2013年11月，我在中歐校友論壇上提出了幾點猜測，其中一條是人民幣即將由升轉貶。這一判斷同樣是從對外匯市場上供需關係和市場預期的變化分析後得出的。
當時，用美元換人民幣的需求已呈下降趨勢，經常賬戶順差不斷縮小。同時，由於國內民眾子女留學、出國旅遊等活動日趨頻繁，用人民幣換美元的需求不斷上升。再加上2008年全球金融危機後人民幣發行量過大，人民幣匯率下降是可預見的結果。
進入2014年，人民幣對美元匯率果然開始掉頭向下。人民幣的貶值導致擔心其進一步貶值的預期，因此資金開始大量外流。為了穩定匯率，央行使用外匯儲備干預匯市，導致中國的外匯儲備存量不斷下降，從2014年4月底的4萬億美元，一度跌至2017年初的2.998萬億美元。這一現象引起了政府的高度重視，在2017年重拳出擊，市場和行政手段並用，終於在很大程度上遏制了資本的外流勢頭。但是，要想從根本上扭轉資本外流趨勢已經變得很困難了。
人民幣走弱是和美元走強密切相關的。如果2017年美元繼續走強，那麼當年人民幣匯率破7是大概率事件。但是這並沒有發生，因為來了黑天鵝事件——特朗普意外當選美國總統。
在分析房價、股價和匯率之類金融變量時，我有一個觀點叫做“經濟決定趨勢，政治決定拐點”。經濟決定趨勢，該來的總會來。但什麼時間點漲跌啟動，靠觀察經濟基本面並不能準確預測，很多時候是政治事件決定了拐點。特朗普的當選，造就了美元由上升掉頭向下這一拐點的出現。
特朗普上任之後，大力推行弱勢美元，美元自2017年初開始大跌。這一結果使得人民幣對美元的匯率止跌回升，中國的外匯儲備存量也在年初破3之後強勢反彈。
當時有些學者認為，隨著中國經濟在2017年回暖，人民幣匯率的回升得到基本面的支撐，會延續下去，但我認為這是一種誤判。2017年4月，在中歐陸家嘴金融家沙龍上，我明確提出，人民幣匯率的反彈，並不意味著中國經濟的基本面發生了變化，而是美元價格相對低迷導致的。
同時我認為，隨著美國經濟復甦，美聯儲加息是不可逆轉的趨勢。一旦中美利差超過人民幣對美元的預期貶值率，資本就會有繼續外流的動力。所以，
人民幣應該抓緊美元走弱的時機貶值，這樣未來美元走強時，我們在匯率政策選擇上會有更大的靈活性和可操作空間。一年之後，形勢劇變，中美貿易戰一觸即發。
第三階段
仍有貶值空間，破7將成大概率事件
弱勢美元留給了人民幣近一年的調整期。進入2018年的3月22日，人民幣匯率的“特朗普利好”結束，中美貿易對峙開始。
到了5月，中國希望用談判結束對峙的希望落空。5月29日，特朗普決定對從中國進口的價值500億美元的商品開徵25%的關稅。作為應對美國對華貿易政策突變的一攬子計劃中的一部分，人民幣匯率也開始發生了一些耐人尋味的變化。
此前，人民幣的升值與貶值和美元指數的走勢存在微妙的關係：當美元指數下降也就是美元對其他貨幣整體貶值時，人民幣對美元會升值，但升值的幅度小於美元指數下降的幅度；反之，美元對其他貨幣整體升值時人民幣會貶值，但貶值的幅度小於美元指數上升的幅度。
美元指數和人民幣匯率的這個關係持續到了今年6月中旬。用4月16日至6月15日的美元指數和人民幣對美元匯率中間價的數據，我估計出了這段時間內人民幣匯率對美元指數的彈性為0.37。也就是說，美元指數每上升1％，人民幣對美元僅貶值0.37％（見下圖），人民幣貶值幅度小於美元整體升值幅度。
注：橫軸標註了美元指數，縱軸標註了人民幣對美元匯率的中間價。注意圖中顯示的是這兩個變量的對數值，迴歸式中的y是人民幣對美元匯率（乘以100）的自然對數值，x是美元指數的自然對數值，因此估計出的x的係數是人民幣匯率中間價對美元指數的彈性。在2018年4月16日至6月15日這個時間區間，估計出的點彈性為0.37。
不過，這種微妙關係在今年下半年發生了較大變化：人民幣匯率開始對美元加速貶值。用5月2日至11月7日的數據所估計出的人民幣匯率中間價對美元指數的彈性為2.28。換而言之，過去半年，美元指數每上升1％，人民幣對美元貶值達2.28％（見下圖），人民幣貶值幅度遠遠超過美元對其他貨幣整體升值的幅度。
人民幣2018年年內會破7嗎？我認為不會。“7”是一個重要的心理關口。如果年內境內人民幣對美元匯率破7，會強化人民幣貶值預期，這和當前“穩匯率”的政策取向相悖。但是，
進入2019年之後，人民幣對美元的匯率很可能會破7。中期來看，人民幣匯率仍然具有貶值空間，不過年均貶值率大概率會低於5%；而長期的表現，則要取決於中國經濟未來的基本面了。
18個字
決定中國經濟的未來
在分析人民幣匯率時，有必要強調一點：過去多年，中國經濟嚴重依賴外部市場，人民幣匯率政策是服務於出口導向戰略的。中國選擇“外為重，內為輕”的戰略，將重點放在開拓出口市場上。為刺激和擴大出口，人民幣匯率長期被壓低。
由於匯率低，出口量大，貿易順差成常態。而為了穩定匯率，央行必須被動發行大量人民幣來買入外匯，由此造成貨幣超發，導致房價暴漲，貧富差距拉大，階層利益固化，改革阻力加大。為了穩匯率而提高商業銀行存款法定準備金率的做法，又導致了金融業的低效率和低開放度。
當然，我們也不應該過多地指責這個扭曲匯率的做法。沒有對人民幣匯率的扭曲，就不能最大限度地從全球化的窗口期獲益，也就沒有了中國經濟高速增長的奇蹟。
現在，我們進入了逆全球化時代，是減少扭曲的時候了。
從總體戰略上，中國應轉向 “內為重，外為輕”。簡而言之就是政府要以推動國內經濟發展為主要目標，並將之作為第一驅動力。在對外經濟方面順勢而為就可以了，不應該再通過扭曲政策來人為推動。
從對外戰略上，中國應強調“道為重，術為輕”。在經濟發展初期，重視賺錢之術無可厚非。到了今天，中國已經是全球經濟中舉足輕重的國家了，應該少一點以追求賺錢為重點的“術”，而更應該在對外關係中弘揚“道”，也就是中華文明所傳承的優秀的價值觀。例如“一帶一路”戰略的重點不應該停留在投資獲利這樣淺層的“術”之上，而應更注重在接受投資的國家和地區推動綠色、包容、和諧的發展理念和發展模式。
從對內戰略上，中國應堅持“治為重，製為輕”。出口對中國經濟增長的拉動作用已經很有限了。過去中國是“雙順差”——經常項目順差、資本項目順差，在不遠的將來我們很可能會面對“雙逆差”。對此在國家層面需要做好準備。這種準備不是去強化政府管制，而應該是尊重經濟規律，把治理框架定好，讓市場在資源配置中發揮主導作用。
過去40年，通過改革開放，我們抓住了全球化的大機遇，一躍成長為全球第二大經濟體。如今世界進入了逆全球化階段，對我們也是一個機遇，正是苦練內功的好時機。
政府要以治為本，減少扭曲，營造一個公平、開放、有序、健康的市場環境；要減稅降費，推動創新，創造出更大的讓人民發揮智慧和潛能的空間。如果做到這些，我們沒有理由不對中國經濟的發展前景充滿信心。
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