摘要
房地產及基礎設施為當前存量信託產品的兩個主要投向，而房地產的產品規模明顯領先其他版塊。
18年新增且明確註明資金投向的信託產品中，投向為地產和城投的產品，仍然佔總新增信託規模95％左右的比例，產品投向較17年更為集中。（部分產品並未註明投向，這部分體量暫不考慮。）
房地產投向：今年下半年房地產板塊投向的信託產品發行規模的減少，同時也伴隨著平均預期收益率的小幅攀升。
基礎設施投向：在地方政府債務及融資的嚴監管的影響下，通過信託產品投向基建的資金體量大幅減少；從發行的預期平均收益率來看，基建板塊基本與地產板塊保持收益率持平而略低的水平。
前言
2018年8月下旬，部分信託公司被其所屬的地方銀監局分別暫停新增房地產信託業務；但受限信託公司主要為地方銀監局轄區內超標的、或未及時整改或整改不到位的信託公司。在資管新規和理財新規等金融監管的影響下，我們再回顧分析下2018年信託產品的體量及投向的變化。
1、當前信託產品存量市場概況
按照協會公佈數據，截止2018年上半年，信託資產餘額是24.27億元。2018Q2產品規模的同比增速是-5.25％，較2018Q1同比-2.41％的增速繼續下滑。
2018年存量信託產品的增速下滑，部分源於到期產品規模的小幅攀升；2019年上半年，信託產品到期壓力較大的情況或將延續。而2018年末至2019年上半年，月均近4000億的到期規模，與2018年的到期節奏相近，存在一定到期償付及滾動再融資的壓力。
從受託人即信託發行人來看，截至2018年11月23日，有58家信託發行人，規模前十的信託公司如下。前三大規模的信託公司差異並不大；而規模最大的五礦國際信託的發行規模為華能信託的兩倍多，產品集中度較為分散。
1.1 存量信託的分佈
信託產品根據資金用途和投向有不同分類。當前市場整體存量信託產品規模合計35557.5億元。按照資金運用方式，分類情況如下圖。當前存量信託產品，規模佔比較大的除其他類外，為權益類、貸款類及證券投資信託，佔比分別達到25.44％、16.41％和13.73％。股權和債權投資、組合投資其次，融資租賃和買入返售類信託產品規模佔比偏低。
按投資領域分類，房地產及基礎設施為當前存量信託產品的兩個主要投向，而地產的產品規模明顯領先其他版塊。截至18年11月23日，房地產信託規模為2867.2億元，佔比為60％；基礎設施信託規模為1070.5億元，佔比為22.5％；工商企業信託規模為274.3億元，佔比為5.8％。
而將這兩類投向存量信託按照發行地分類，各個區域的受託人對房地產和基礎設施建設的偏向不同。雖然普遍對地產板塊更青睞，值得注意的是在重慶、南昌、長沙這三個地區，房地產投向均低於城投方向。
1.2 18年新增信託的分佈
前期金融去槓桿的背景下，從2018年1-10月的社融數據可見，非標業務受限明顯。與此同時，市場更為關注由“寬流動性”向“寬信用”的傳導通道，除了表內信貸資產之外，表外非標準類融資的變化也是市場關注的核心。 因而，首先，我們對比下2017年和2018年目前為止新增信託產品的規模分佈。
2017年，新增房地產信託規模合計1049億元，佔比為68.14％；新增基礎設施信託規模合計248.06億元，佔比為16.11％。而其餘投向除金融機構信託佔比較高外，工商企業和公益信託佔比較低。
2018年房地產板塊擠佔了更多的信託產品額度。截至2018年11月23日，新增房地產信託規模合計526.9億元，佔比為77.83％；新增金融機構信託規模合計15.6億元，佔比為2.31％；新增基礎設施建設信託規模合計121.1億元，佔比為17.88％；兩個領域佔比均有提升；而剩餘三個板塊，尤其是金融板塊信託壓縮明顯。
投向房地產、基建及公益信託2018年新增量同比值有所增加，其他領域的新增信託產品體量均下降。房地產信託佔比、基礎設施信託佔比、公益信託佔比2018年較2017年有所增加，分別增加9.69、1.77和1.15個百分點。金融機構信託佔比、工商企業信託佔比2018年較2017年有所下降，分別下降11.36和1.24個百分點。
2、投向房地產及基建的信託產品有何變化？
2.1 房地產投向
由前文可見，18年新增信託產品中，投向為地產和城投的產品，仍然佔總新增信託規模95％左右的比例，產品的投向更為集中。投向房地產板塊的信託產品，在2016年四季度金融去槓桿的環境下達到規模低點，然而其存量信託產品規模所佔比重不斷攀升。自2016年年中起，在限購限貸等房地產調控政策約束下，國內地產企業的融資環境逐漸低迷，而能承擔信託等非標產品高成本的要求的板塊並不多，因而信託產品更向地產板塊傾斜。從今年存量規模的變化來看，三季度投向地產的信託產品又出現了回落；四季度當前數據並不完整。
雖然信託產品發行地並非募集資金的發行人所在地，但作為非標準化產品，區域內信託機構對區域內的發行人的資金需求和成本的變化，更為了解；因而通過發行地的拆分，能部分反映區域間的差異。
2018年新增明確投向房地產領域的信託產品，發行地除北京和上海之外，以成都、福州和廣州為主；其次，青島、西安和寧波發行規模同樣較大。從時間節點來看，2018年上半年針對房地產發行人融資的信託產品增量明顯勝過下半年。
信託產品的平均收益率也反映了融資企業的發行成本，相比之下平均預期收益率越高，則發行人承擔的成本越高，對資金的需求更迫切。2018年下半年房地產板塊投向的信託產品發行規模的減少，也伴隨著平均預期收益率的小幅攀升。自6月起，杭州、成都、天津和武漢等地的平均預期收益率上浮尤其明顯。而北京和哈爾濱全年的平均收益率相對平穩。
2.2 基礎設施投向
雖然基礎設施領域作為信託產品的另一重要投向，但其體量佔比相比地產較小。基礎設施建設的投向，主體多以地區城投平臺、建築的等發行人為主。在地方政府債務及融資的嚴監管影響下，通過信託產品明確投向基建的資金體量大幅減少。需要注意的是，較多信託產品的資金投向並不明確，我們此處僅統計明確投向為基礎設施建設的產品規模。
由下圖可見，基礎設施建設投向的信託自2015年起存量規模逐步的壓縮，且其存量在整體信託產品規模中的佔比也迅速下降。18年以來，存量佔比則維持相對穩定。
對於基建領域，區域性比房地產更明顯，因而通過發行地的拆分，能部分反映區域間對基礎設施建設需求的差異。拆分發行地來看，由下圖可見，明確投向基建領域的信託產品多數規模並不大，18年以來體量較大的以上海和重慶發行為主。其次，鄭州、長沙、福州及寧波也有較多規模的增加。
從發行的預期平均收益率來看，基建板塊基本與地產板塊保持收益率持平而略低的水平 ，但從下表中可見，基建投向的信託產品18年以來的預期平均收益率也同樣呈上升趨勢。其中南昌的信託產品的收益上漲幅度最大。
3、總結
由前文我們總結18年存量和新增信託產品的變化如下：
1）2018年存量信託產品的增速下滑，部分源於到期產品規模的小幅攀升；2019年上半年，信託產品到期壓力較大的情況或將延續。
2）房地產及基礎設施為當前存量信託產品的兩個主要投向，而房地產的產品規模明顯領先其他版塊。
3）18年新增且明確註明資金投向的信託產品中，投向為地產和城投的產品，仍然佔總新增信託規模95％左右的比例，產品投向較17年更為集中。（部分產品並未註明投向，這部分體量暫不考慮。）
4）房地產投向：今年下半年房地產板塊投向的信託產品發行規模的減少，同時也伴隨著平均預期收益率的小幅攀升。
5）基礎設施投向：在地方政府債務及融資的嚴監管的影響下，通過信託產品投向基建的資金體量大幅減少；從發行的預期平均收益率來看，基建板塊基本與地產板塊保持收益率持平而略低的水平。
4、風險提示
宏觀基本面持續低迷風險，或導致對金融去槓桿和嚴監管的政策進一步放鬆。
本文源自EBS固收研究
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