近日，協鑫新能源(00451.HK)的好消息可謂接連不斷。
10月15日，其母公司協鑫集團“喜提”遼寧營口沿海銀行不低於120億人民幣的授信；10月16日，協鑫集團作為“中國工商銀行總行級合作客戶”，獲工商銀行投資15億人民幣的債轉股；10月23日，協鑫新能源公佈其9.9億人民幣的電價應收補貼款項已得到償付，將用於填補債務；緊接著10月24日，公司再宣佈將附屬的華容協鑫新能源及林州市新創80%的股權出售給中廣核太陽能，並會為已出售的光伏電站提供運營及維護服務以收取穩定的管理費用。
藉由以上種種動作，其實並不難看出協鑫新能源接下來的戰略步伐。一方面，母公司的銀行授信、債轉股以及補貼款的收回，意味著公司現金流層面得到寬裕，運營上將更加遊刃有餘；另一方面，協鑫新能源補貼款用途及成功出售光伏電站資產，昭示著公司持續降本及輕資產經營的決心。
早在協鑫新能源2017年度及2018中期的業績發佈會上，其管理層就反覆強調過公司近兩年的核心目標之一是向輕資產轉型，並計劃今年年底以前將把負債率降低至80%以下，未來則會控制到70%左右。截至2018年6月30日，公司的負債率約為84%。同時出售兩處光伏電站資產並引入戰略投資者中廣核太陽能，是協鑫新能源向輕資產公司主動邁進的第一步。
一、出售光伏電站資產，成功引入戰略投資者中廣核
10月24日收盤後，協鑫新能源發佈一則交易公告，宣佈其透過全資附屬公司蘇州協鑫新能源投資及河南協鑫新能源投資向中廣核太陽能分別出售旗下間接附屬的華容縣協鑫光伏電力有限公司及林州市新創太陽能有限公司共約160兆瓦光伏電站的各80%股權及對應股東貸款。
出售事項的現金代價所得款淨額(經扣除估計稅項及交易成本)預期約為3.06億元人民幣，款項將用於償還債務。
值得注意的是，中廣核太陽能是中廣核集團在光伏領域的專業化公司，致力於光伏電站及其他新能源的投資，建設和運營維護以及光伏相關技術研發。作為特大型央企，中廣核集團旗下囊括了20多家主要成員公司，擁有雄厚的資金實力，能夠替換髮電站相關的債務以減少融資成本，從而提升發電站的收益。交易完成後，協鑫新能源的全資附屬公司依然擁有被出售光伏電站20%的權益，收益上升實為利好。未來，協鑫新能源也表示將與中廣核太陽能進一步探索合作的機會，並且不僅限於光伏發電項目。
仔細查閱公告，我們認為此次交易的實質並不是簡單的資產出售，最核心的訊息在於對投資者透露了協鑫新能源未來的戰略發展路線---從資產經營逐步向資本經營及服務輸出轉型升級。
根據公告，華容協鑫新能源的總資產約為7.36億人民幣，除去債務後的淨資產也達到1.77億人民幣；林州市新創的總資產額為6.45億人民幣，淨資產有1.24億人民幣(截至2018年6月30日)。出售事項完成後，以上兩家公司80%的股權都歸屬於中廣核太陽能，
根據會計準則也就不用再作為附屬公司入賬到協鑫新能源的財報，同時出售款項也將用於償還債務，意味著公司的資產水平以及負債槓桿都將同時下降。那麼，輕資產模式對於協鑫新能源的好處自然也就顯而易見了。1)通過高淨值的光伏電站財務出表，輕資產模式能夠達到降低公司賬面折舊攤銷費用的目的，優化利潤表；
2)輕資產經營所獲取的出售款項將使得公司在現金流上保持更加富餘，有益財務水平的經營健康；
3)在向輕資產模式的過渡中，協鑫新能源的負債槓桿率將持續降低到公司的目標水平70%，這將在未來減輕公司的融資費用及風險，即對資金成本進行管控；
4)最後，雖然光伏電站已被售出，但是根據協議協鑫新能源依然擁有電站的運營維護權，這使得公司在傳統的發電收入外還能夠額外獲取電站管理費用，擴展收入來源。
其實早在2017年，協鑫新能源就成立了專門的運營公司，為國內其他光伏發電企業提供約160兆瓦的代運維服務，持續提高了自身的運營水平，運維成本也不斷下降。2018年上半年運維成本已經低至每瓦時3.9分人民幣，較2017年同期還低9%。公司自己也擁有有五個區域的運維管理中心為電站提供集中管控、智能互聯的實時管理，不僅大幅降低設備故障損失電量，還提升了電站生命週期的可靠性和收益率。
輕資產的轉型，對協鑫新能源本身的好處許多，這裡就不再詳細贅述。而實際上縱觀整個光伏行業，輕資產也是一個眾望所歸的選擇，因為它關乎著“平價上網”的進程。
二、佈局輕資產，“平價上網”時代掌握主動權
10月19日，在“2018國際能源變革論壇”的“綠色金融推動能源轉型分論壇”上，協鑫新能源副總裁周海兵表示，資金是能源產業發展的助推器，資本導向效應能夠有效促進能源產業的結構優化。在光伏產品成本大幅下降的背景下，綠色金融已成為光伏發電在全球更大範圍內實現平價上網的核心要素之一。言下之意，即資金成本在“平價上網”時代來臨的重要性。
回望近15年，光伏組件的價格從每瓦約30元人民幣下降至2元人民幣以下，電站造價也從每瓦50元人民幣下降至5元人民幣左右。就拿協鑫新能源舉例，通過不斷加強自行開發的能力，2015年至2017年公司的光伏電站單瓦造價已經累計降低了27%，2018上半年同比又再下降6%至5.9元人民幣。
眾所周知，協鑫集團的經營業務覆蓋了整個光伏產業鏈，包括上游的多晶硅、硅片，中游的組件，以及下游的電站建設、電力銷售。正是得益於集團的全產業鏈支持，以及自身持續探索高效研發，協鑫新能源能夠將技術成本控制到在行業中形成競爭優勢。
而在創新研發推動光伏電站企業技術成本快速下降的背景下，折舊費、資金成本等非技術費用在光伏發電總成本中的比例也就大幅提升。這是因為光伏電站的建設前期必須投入高額資本，
使得當前相關企業普遍處於重資產、高槓桿狀態。根據數據，目前對光伏電站來說，運營期中折舊費佔總成本的比重已經高達42%，銀行利息比重也有12%。高比重的非技術性成本，很大程度上影響著中國光伏發電的“平價上網”進程。“531”新政後，如何在無補貼的情況下繼續投資光伏電站以待“平價上網”，是每個光伏企業努力的方向。綜合看來，選擇輕資產經營的協鑫新能源，無疑已經為行業提供了一個非常可行的最優方案。
透過輕資產經營，協鑫新能源的資金成本、折舊費用乃至運維成本都將逐漸減少。我們認為，輕資產運營將成為助推協鑫新能源順利跨越無補貼發電的最後一步。
事實上，協鑫新能源一直都有在注意改善自己的債務結構(資金成本管控)。2018上半年，公司將1年以上的借款同比上升9個百分點至83%，明顯降低了短貸長投及短期流動性的風險。通過“2018國際能源變革論壇”上的呼籲，未來社會各界也將加強對綠色金融的意識，充分激發社會資本參與新能源投資的活力，讓新能源企業在資金運營上顯得更為從容。
小結
10月18日至21日，除了“2018國際能源變革論壇”外，“2018智慧能源發展高峰論壇”也在蘇州舉行。峰會期間，協鑫集團董事長朱共山先生在論壇上表示，從明年起，協鑫集團從上游的硅料到硅片、組件、系統全面升級降本，投建的電站，無論是分佈式還是集中式，所有的光伏發電項目都不再需要國家的補貼。
這意味著，光伏行業翹首以盼的“平價上網”將在2019年正式到來，而協鑫新能源則很可能是將是該潮流的引領者，正面證實了公司通過輕資產模式降低一系列非技術成本的合理預期。而由於公司距離70%的負債槓桿目標仍有距離，未來類似的輕資產性交易概率上還將繼續。
10月初，由國家發改價格司嶽修虎司長主持的發改委閉門會議也為行業傳遞了積極信號。會上，多家光伏電站投資建設規模較大的企業(包括央企和民企)都提到了補貼拖欠的問題，在支付週期、支付比例方面提出了自己的訴求。10月23日，協鑫新能源即收到的9.9億人民幣光伏補貼款，現金流得到迅速回籠，讓市場對未來補貼款發放的加速充滿積極預期。
一旦“平價上網”時代來臨，各地對電站的裝機需求將被大幅釋放，無疑將使作為行業龍頭的協鑫新能源在盈利上得到一個質的躍進。截至10月24日收盤，協鑫新能源的動態PE為6.0倍，PB為0.71倍，從公司近兩年的估值來看算是處於極致的“低谷”水平，是否為入場機會，值得投資者思考。畢竟行業進化所帶來的陣痛只是暫時的，熬過去的企業更將煥發強勁的生長力。
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