虎嗅注：本文是《阿里投資：一個昔日操盤者的回憶和思考》的第五篇。在前面的章節裡，張鴻平講述了阿里投天宇朗通、投陌陌、投新浪、投快的的故事。一個急需解答的問題或許是，作為產業資本，到底該如何衡量一個項目的成功與失敗。在接下來的內容中，鴻平跟我們分享了他的思考。
口述丨張鴻平
思考3：產業投資的挑戰（上）
如何衡量一個項目的成功與失敗？
在一般的VC機構裡，衡量一個項目的投資是好是壞，是一道算術題，投資回報率一項幾乎可以回答全部問題，但是在產業資本里，由於投資的出發點不一樣，情況就要複雜得多。我在阿里那幾年，從財務角度來講阿里資本賺了幾十億的美金，可能比大多數的投資基金都要好很多，甚至能與紅杉、啟明、晨興這些回報最好的基金相提並論。因為我們投資了很多的公司，包括美團、陌陌、微博、百世物流、滴滴（快的）、寶尊……這些都是有幾十倍甚至上百倍的回報。
比如投資陌陌的時候我們不到一億美金的估值進去，現在大概六十億美金，而且佔了很大的比例，通過幾次退出，陌陌一案至少為阿里帶來了超過10億美金的回報。美團也是B輪，當時估值1億5千美金，現在大概五百億美金左右，翻的倍數很多。快的就更不用說了，幾百萬人民幣就佔了20%，那時候是非常非常低的估值進去的。阿里資本四年投資下來整體擁有十幾倍的回報。但是，這個評判標準是對產業資本的第一個挑戰——“賺錢”是不是投資評估成敗的關鍵性指標？
顯然不是。特別自從2014、2015年之後，阿里對投資的主流觀點就是根本不要考慮財務回報，“戰略價值”是投資對阿里意義唯一的指標。
從對一個上市公司的短期評估而言，這個觀點無可厚非。因為財務投資產生的利潤是“dollar for dollar", 不會和經營利潤一樣按市盈率放大到公司市值上，而經營性利潤是以市盈率放大幾十倍反映到整體市值上的，而公司的市值是對評價公司的最重要的指標。所有的人都在看運營產生的利潤。
問題在於，戰略投資的價值如何評估？是否有可量化的評估標準？財務意義上“賺錢”的投資和戰略投資是矛盾的，還是可以是一枚硬幣的兩面？
產業資本需要給公司整體業務提供最大的價值，但如何給公司提供最大價值，有時候並不那麼清晰。比如，阿里內部有人認為，儘管在陌陌身上，阿里賺了超過10億美金，但這並非阿里一次成功的產業投資。這裡提出的一個問題是，業務上沒有深度合作的產業投資是不是就不成功？
我認為，既然衡量產業資本投資成敗的並非單純的財務維度，那需要根據不同案子明確你的投資目標。
舉例而言，就陌陌這個項目來說，當時的阿里對其團隊、產品都是相當樂觀的，一是公司本身比較強，二是阿里希望能在無線社交領域扶植一些公司，跟騰訊做一些平衡，至少不是騰訊一家獨大的局面。這是一個大的宏觀戰略，產業投資的一部分必須脫離具體業務考量，才可能投出未來平衡局面，改變格局的企業，以後才有相對更多的機會參與其中。投資時不必去想未來能否有業務合作，只要判斷是對格局可能產生影響的公司，產業資本就要儘早佈局，即使只能小比例參與也比零參與要好，而且這樣做的另一個好處是，會提高未來對同類投資的靈活度。而且事實上，未來對格局能產生影響的公司也往往是“賺錢”，甚至是“賺大錢”的財務投資項目。
從這個意義上，財務投資實際上可以看成一個可能有財務回報的宏觀長遠戰略投資，正是依循著這個投資邏輯，阿里投了陌陌、投了新浪微博。能否真正跳出業務，為長遠佈局，留下未來的空間，這是對產業資本和對產業資本有投資決定權的職業管理人的挑戰，產業資本決策人不應該認為“財務投資”只有單純的財務屬性，而忽略了從被投公司基本面考慮問題，從而忽略了對公司長遠利益、未來格局和大戰略的好處。
阿里現在會非常看重通過投資來與本公司進行業務整合。但我認為，如果做業務整合的投資固然重要，但實際投資圈會變窄，會忽略掉很多生態圈裡的朋友和業務。標的企業是否能與公司主體產生一個合力非常重要，或者說，是否能夠成功地整合是衡量產業投資的一個評估標準。但是坦白說，要實現這一點，通過少數股權投資其實是很難實現的。
少數股權戰略投資目的是先佔一個位，再謀求戰略或戰術層面的合作，建立自己的生態圈、合作伙伴群，或制衡競爭對手。不用這種方式會錯失很多優秀的公司，當然，被投業務和自身業務有發生較大重疊時，少數股權投資就不合適了。有時候不僅沒有在業務上產生合力，甚至有些案子與阿里自身業務還形成了左右互搏的競爭局面。比如當年的阿里文娛和優酷。起初，阿里投資優酷只是很少一部分，但是當時阿里文娛與優酷在業務上的各自為政，難以協調，之後，索性把優酷給收了過來。
也是在差不多這個時候，樂視出現在了阿里投資團隊的視野裡，2014年11月，我記得那時候當時馬總第一次跟我說，賈躍亭來找他說這個事情。
那時候我們給出的建議是“零或一”——要不就不投，要不就全資收購。
當時的樂視（2014年底，賈躍亭第一次回國的時候），還是以樂視網為中心的業務條線。我們團隊做了初步盡調，判斷這個公司不能做少數股權投資，即使能賺錢也不可以，只能是全資收購後把業務整合進來，亦或乾脆就算了。後來市面上也能見種種傳聞，但實際上我們已經有一個結論了。
產業資本挑戰的第二項，我認為是——產業資本經常會陷入由微觀業務目標驅動的投資困境。
所謂業務驅動的投資，就是較低的業務部門在投資決策中起了更主導的作用，是為了完成某一特定的業務目標而進行的投資收購。
比如說，有一部門的業務經理手頭有某項KPI任務，但這一指標獨獨依靠他們自身的業務談判或者業務本身很難達到，因而就希望借力，通過資本的手段來解決這個問題。說得更具體點就是，在與其他公司進行合作時，從業務角度人家不一定同意合作，但假使給到一筆錢，也許人家也就同意了。但出於這樣的目的拿來的項目，有些時候如飲鴆止渴，短期有效，後勁殺傷力大。因為，有些業務目標本身就是短期的，主導這個業務的人士是會經常發生變動的，直接的結果就是，在公司裡留下一攤不尷不尬的爛尾樓。幾年下來，阿里也累計了不少不知道該怎麼辦的小公司。
比如易傳媒這樣的案子是阿里媽媽要做的；名鞋庫是負責鞋品類的部門要做的；甚至包括在阿里對於無線極度焦慮的那陣子，投了類似魔漫相機這樣爆紅又急速隕落不了了之的項目。
這在公司實際運營中在所難免。原因在於投資團隊要和業務團隊一起合作，當業務團隊表示想要做這些事情的時候，投資團隊有時也很難抵抗，有些投資經理為了自身儘快出業績，就會聯手業務部門做一些這樣的案子。後來，阿里提高了業務部門支持人的級別，必須由一個事業群的主管批准並負責，投資部才能夠去執行——畢竟一個業務經理、項目經理，更多還是從自身業務角度而非公司的全局去考量問題。當然，這並不是說業務為導向的投資就是錯的。業務型的投資是非常重要的，結果好壞的差別在於你的業務目標是即時目標還是站在一個業務戰略高度的長線目標。
比如阿里要做文娛了，會因為業務驅動進行一些影業方面的投資；比如為了支持地理邊界的擴張，阿里先後以總計40億美元入股東南亞最大電商平臺Lazada；再比如在 “新零售”的這個大主題下，投資了類似盒馬鮮生這樣的項目。 這種戰略方向的業務投資是絕對正確的。剛峰、關河和投資團隊執行的也很好。
但你不能為實現一個太微觀的業務目標，比如賣鞋而收購這方面項目，這個層次的整合效能太低。相較之下，比如中信醫療的案子，無論從業務或從財務上看，這並不是一個多麼成功的投資案例，但是 ，醫療健康是一個巨大的產業，天貓在醫藥這塊還很弱，我們就需要藉助外力去收購一些醫藥的企業。即使這個案子之後也出現了一些問題，但是進入這領域，以投資的方式進是沒有問題的，不能以短期的問題否定長期的投入。包括阿里發力文娛這塊，收購優酷，有時候你需要抓住一個這行業的老大，作為開始。這就是阿里所說的Double H長遠戰略，健康（Health)和快樂(Happiness) 是在物質生活滿足之上的發展點。從這個角度看，這中長期業務戰略投資不管個案成功與否，都會繼續。
跟馬雲天馬行空、高屋建瓴的風格不太一樣，現如今阿里的直接掌舵人逍遙子是聰明謙和務實的實幹家，非常注重和被投公司之間的業務關係，因而也從某種程度上，助推以業務為導向的投資。這並沒有錯，但是是不是足夠全面？或者說，對於阿里這樣一家大公司的產業投資，到底要怎樣做才是最恰當的？我覺得還是有探討的空間。
我的觀點是對於巨頭企業的產業投資而言，與自身業務相結合的投資是必要的，同時橫縱聯合生態圈、網羅人心的投資也是必要的，但從實際效果來看，顯然這兩者很難在同一個架構中達成，因為它們本身承載的投資戰略目標就是不一致的。相比之下，我會認為谷歌為產業資本提供了一個正確的思路：兩條腿走路，兩套班子、齊頭並進。
在外，Alphabet下面有和谷歌並列，相對獨立的Google Ventures、CapitalG以及Gradient Ventures，各有側重地進行一些具有財務屬性針對未來的投資佈局，而在谷歌在內部有企業發展部，主要進行控股性投資、併購，與已有的業務做整合。
借鑑：谷歌投資與它的中國學徒
毫無疑問，目前已經投出了323家公司的GV已是當下一級市場不可忽視的一支活躍力量。
資料顯示，目前Google Ventures的管理資金規模為24億美元，每年的預計投資金額約為5億美元。
在已經出手的這323個項目中，GV有超過1/3項目的屬於消費領域的標的，其他涉重領域依次為企業服務領域、生命科學與健康領域、數據和人工智能領域、機器人和硬件領域。
與傳統的風險投資相比較，這支由企業組建的獨立基金擁有自己作為 “產業基金”的優勢：
其一，從資金來源的角度上說，由於GV的資金都來源於Alphabet這一主體，沒有其他的LP，因而在自由度上這個問題上可能會相對寬鬆很多，間接地也就提高了GV投資的自由度與靈活度，使得它能夠放手投資其所看好的創業公司。
其二，從項目來源與投資決策的角度來說，GV擁有谷歌全球最大數據庫和雲計算的支持，能夠獲得作出投資決策所需的儘可能多的數據與信息，從一定程度上能作出更準確的判斷，同時和谷歌可以從各種角度打配合。當然啦，這種優勢並非絕對，畢竟去年硅谷那個鬧了大笑話的榨汁機項目裡，也有GV的 “神來之筆”。
其三，其市場化的機制有利於吸引和留住A級人才。
與一般的產業基金相比，GV的優勢依然明顯：比如說，投資決策的獨立性上，由於並不要求於集團整體戰略的協同，或者說不把這一點作為必要條件，在項目的選擇上範圍擴大，同時，由於沒有額外的附加條件，對於被投企業而言，在拿錢上不會有太多後顧之憂。 再比如，由於架構上的獨立性，GV投資人的回報可與傳統的基金機構相抗，自然就遠勝於拿不了carry的其他產業基金投資人了。
或許正是在以上優勢的合力之下，GV出手的323家企業中，已經有81家成功退出，投資回報率相對亮眼。在沒有和谷歌協同要求時，它所投企業反而與谷歌有了自然而然的合作，使Alphabet利益最大化。
其實，若是從架構上來看，國內BAT三家中，目前百度投資這塊的架構是最像谷歌的，但，百度的投資業務卻並不是三家中最亮眼的。
2017年，百度投資進行了架構上的優化，形成了所謂的 “三叉戟”體系，希望通過先後成立的獨立投資機構——百度風投、百度資本，以及追求業務協同的百度投資併購部，讓業務的歸於業務，讓投資歸於投資。
然而，架構上的獨立，是外顯的，其實質是整個運營體系、決策體系的絕對獨立，意味著集團決策層的放權，不然，就是有其形而未見其神。
在中國的大公司，很多事，還是免不了是大老闆說了算。在湯和松時代的百度投資，從李彥宏本人，到Helen、Jennifer及各業務部門的老大，都在投資的決策中扮演重要的角色。
投資部的決策機制、決策權在誰手中，才是真正決定了是否能做成像GV那樣的企業風投的關鍵因素。可能一個公司的文化、甚至老大的個性、喜好已經決定了很多事情。中國整個的企業文化裡，相對來說，還是以人治為主導的。老大什麼特點，公司運作就是什麼特點。
馬雲算是一個比較樂意放權的人。他是老師出生，和工程師出生的人在思維方式、個性上就是相差很大。
工程師自身能力很強，思維判斷力強，懂技術，非常注重邏輯與細節，同時也就意味著事必躬親是他們的風格，作為管理者時，對別人的信任程度可能不會那麼高。要讓他們放手去信任別人，去激勵整個團隊，給到其他人更多的自主權，可能會是一個比較大的挑戰。因為他們已經比較習慣這種比較強勢、自己事必躬親的工作方式了，你讓他改，很難。
在加入阿里前，我投過一家公司，這家公司CEO跟我說過一件事，他說他自己是一個特別強勢，特別喜歡發表意見的人，後來在開會的時候，他為了不插話，讓團隊的人充分討論發表意見，愣是把鉛筆咬住強忍著不讓自己發言。這件事讓我印象深刻。他的公司後來做得非常好。
谷歌這樣的模式，在我看來是做產業資本比較理想的模式，但是架構上可以模仿，但真正重要的還是決策權、企業文化這些外部看不見的東西——是它們在發揮核心的作用。
（還記得第四章裡提到阿里因為程維曾經阿里人的身份，反倒選擇 “錯過”滴滴的細節嗎？從阿里離開的創業者，阿里到底要不要投？產業資本該如何留住最好的人，在最終篇裡，你將會找到一些答案。）
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