長江商報消息 □本報記者 沈右榮 實習生 賀夢潔
紙張頻頻漲價大背景下，中國造紙行業龍頭晨鳴紙業（000488.SZ）盈利能力開始削弱。
長江商報記者查閱半年報發現，今年前6個月，晨鳴紙業實現營業收入155.51億元，淨利潤17.85億元，同比增幅為2.24%。相較2016年、2017年上半年同比增幅超80%，公司今年增速驟降。
淨利增速下滑與公司頻頻舉債導致財務費用急劇攀升密切相關。今年上半年，公司財務費用為14.99億元，較上年同期增長了42.02%。
作為全國唯一一家同時發行A股、B股、H股及優先股的上市公司，晨鳴紙業融資規模驚人。Wind數據顯示，上市以來，公司累計融資達3680.95億元，而年初以來，公司累計發債108億元。
融資超3000億元，公司累計實現淨利潤175.72億元，僅佔融資總額的4.77%。
值得一提的是，作為一家大型造紙企業，盈利能力最強的並不是造紙業務，而是融資租賃。2016年至今，公司融資租賃業務毛利率在90%左右，其貢獻的利潤一度佔公司利潤的半壁江山。不過，隨著金融監管加強，其融資租賃業務開始縮水，進而衝擊公司盈利能力。
二級市場上，投資者或許並不看好晨鳴紙業。截至今年6月底，公司資產1070.76億元，而截至8月31日，公司市值僅為193.16億元，較6個月前的386.83億元蒸發了一半。
市值不足總資產兩成
晨鳴紙業遭遇2015年以來淨利潤增長最為緩慢時期。
今年上半年，公司實現營業收入155.51億元，同比增長13.11%，淨利潤17.85億元，同比增長2.24%。扣除非經常性損益後的淨利潤為15.38億元，同比下降5.26%，基本每股收益下降28%，加權平均淨資產收益率下降1.47%，歸屬於上市公司股東的淨資產也縮水至276.77億元。
晨鳴紙業是一家老牌造紙企業，早在2000年就在深交所掛牌，其經濟效益主要指標連續20餘年在全國同行業保持領先地位。尤其是近幾年來，公司突然進入高速發展期，盈利能力暴增。
數據顯示，2015年至2017年，公司營業收入從191.02億元增長至298.52億元，三年增長了107.50億元，增幅為56.28%。同期，淨利潤的增速更為驚人。2014年，淨利潤為5.05億元，2017年達到37.69億元，三年增長32.64億元，增幅為6.46倍。
從半年情況看，2015年6月30日至2017年6月30日，公司實現的淨利潤分別為2.76億元、9.39億元、17.46億元，同比增幅分別為13.99%、239.80%、85.86%。
對比上述數據，今年上半年的淨利增速堪稱是原地踏步。如果剔除獲得的計入當期損益的2.39億元政府補助，公司淨利潤降幅較為明顯。
盈利能力削弱，早已傳導至二級市場。
今年初以來，投資者似乎不太看好晨鳴紙業的發展前景，以致股價跌跌不休。期間，雖然該公司披露了2017年度亮麗的財務報告，股價也只是短暫小幅上揚隨後便繼續下挫。從今年3月初以來，公司股價從20元左右，跌至上週五的6.65元，跌幅逾六成。
截至今年6月底，公司總資產為1070.76億元，淨資產為276.77億元，而截至上週五的市值為193.16億元，僅為總資產的18.04%、淨資產的69.79%。
融資租賃貢獻利潤下降至25%
今年以來紙張頻頻提價的大背景下，晨鳴紙業盈利能力依然在大滑坡，這與其費用大幅增長、資產減值等密切相關。
半年報顯示，上半年，財務數據中，成本變動最大的指標是財務費用。截至6月30日，其財務費用為14.99億元，較上年同期的10.55億元增長4.44億元勁升40%，公司對此解釋為融資成本同比上升。
長江商報記者查詢發現，今年上半年，公司的有息負債不僅未增長反而在減少，其短期借款為348.23億元、一年內到期的非流動負債43.21億元、長期借款為72.07億元、應付債券為20.97億元，合計比年初減少1.16億元。
負債未增反降為何融資成本上升？原來，公司在借新債還舊債。Wind數據顯示，年初以來，公司累計發債（公司債、短融、中期票據）108億元，其中今年上半年為87億元。
根據披露，公司發債主要有置換銀行貸款、償還到期債權等。
此外，今年上半年壞賬損失達1.5億元，而上年同期為0.5億元。
另一個值得關注的問題是，作為中國最大規模的造紙龍頭，晨鳴紙業的第二主業融資租賃的盈利才是最強的。
早年在紙張行情低迷之時，晨鳴紙業佈局了融資租賃等業務。從2015年開始，融資租賃業務突然發力，其貢獻的利潤一度佔了公司利潤的半壁江山。
2015年至今年上半年，公司融資租賃業務營收分別為10.85億元、23.40億元、23.47億元、12.72億元，雖然只佔公司營業收入的5.36%、10.21%、7.86%、8.18%，但其毛利率分別高達88.22%、90.62%、87.97%、88.52%，其實現的毛利分別為9.57億元、21.20億元、20.65億元、11.26億元。
不過，從2017年下半年開始，受融資環境影響，融資租賃業務遇到瓶頸。今年上半年，融資租賃業務佔公司總營收的8.18%，但淨利潤由原來的半壁江山下降至25%左右。
493億短期債務是長期債務5.3倍
盈利能力下滑、債務結構不合理直接危及晨鳴紙業償債能力。
Wind數據顯示，上市18年來，晨鳴紙業直接融資854.56億元（含IPO、定增、發債等），間接融資按增量負債口徑為454.37億元，合計為1308.93億元。如果按照公司籌資現金流入口徑來計算間接融資，其累計借款取得現金高達2826.39億元，合計達到3680.95億元。
對比發現，雖然公司通過發債（公司發債795億元）提高了直接融資比重，但總體上向銀行借款仍是主要途徑。
從長短期債務看，僅以今年上半年數據而言，短期債務493.05億元，長期債務93.04億元，短期債務是長期債務的5.3倍。
目前來看，公司資金缺口較大，截至6月底，公司流動負債594億元，剔除經營性負債，年內需償還的債務超過500億元。今年以來，公司加速現金迴流，選擇性壓縮融資租賃業務，經營現金流淨額為47.45億元。參考公司盈利狀況、定增方案終止，考慮到包括美倫40萬噸化學漿項目、高檔文化紙項目、黃岡林漿紙一體化項目等仍需巨資投入，預計資金缺口仍超300億元。
償債指標也顯示公司償債能力弱。截至今年6月底，公司資產負債率為72.95%，較年初上升1.61個百分點。其流動比率、速動比率分別為0.87倍、0.76倍，跟年初基本持平。
金融業人士分析，儘管目前市場資金呈現適度寬鬆之勢，但在金融去槓桿的背景下，晨鳴紙業連年財務槓桿水平處於高位，將面臨較大的壓力。
為應對債務問題，公司加緊處置資產。今年6月，向浙商萬興出售萬興置業40%股權，價格為1.32億元。7月，向前海瑞理以18億元價格出售融資租賃部分債權。
有意思的是，資金壓力大，晨鳴紙業卻耗巨資去“炒房”。
去年10月，晨鳴紙業公告稱，將通過全資子公司上海晨鳴實業有限公司以17.14億元受讓洪客隆所持宏泰地產45%的股權以及洪客隆對宏泰地產1.23億的債權。今年初，又耗資12.75億元拿下鴻泰地產30%股權及其相應債權，耗資29.89億元。
上週，針對上述問題等，長江商報記者向晨鳴紙業發去採訪函並致電，但截至發稿時止，未收到具體回覆。
閱讀更多 長江商報 的文章
