2018上半年，國內經濟形勢“穩中有變”，基建投資持續獲政策支持，增速回升信號隱現。近期我們觀察到，一方面，
建築業新增訂單在增加，7月建築業新訂單較6月反彈3.8個百分點至56.4%，為年內最高值；另一方面，經歷一年沉睡期的城軌項目審批迎來破冰重啟，先有7月13日出臺對城軌交通規範高效發展提出指導性意見的“52號文”，緊接，7月17日、8月14日，長春及蘇州總投資額高達1737億元，共12條城軌項目正式獲得國家發改委批覆，其中蘇州總投額787.32億，共8條。疊加下半年寬鬆的財政政策預期，軌交板塊將率先復甦，優先關注並佈局行業成長性龍頭機會。而城軌交通設計領域裡的絕對龍頭——城建設計顯然值得關注。作為中國首條地鐵——北京1號線提供設計及勘察服務而成立於1958年，經過多年發展和數次改制，現已成為我國軌交設計領域的絕對龍頭。
此外，公司作為中國軌交行業主要標準規範的制定者，牢牢地把握行業話語權，已主編包括《地鐵設計規範》、《輕軌交通設計標準》在內的多項軌交設計行業主要規範，是行業標準的制定者。且業務資質完備，其中所擁有的“工程設計綜合甲級”頂級資質，可承接所有工程設計及總承包一級工程業務，目前全國擁有該資質的企業僅60多家，屈指可數。
在技術層面，一直領跑行業，掌握軌交建設核心技術。公司在軌道減振降噪、地下空間通風、地下結構和高架橋等領域擁有多項達到國際領先水平的專有技術，開創性完成設計了包括北京、長春、重慶、洛陽、合肥等多個城市的首條軌交線路。城軌項目不同於其他基建項目，普遍存在地址條件複雜、技術難度高、危險係數大的特點，所以本身具有極高的技術壁壘。
公司實際控制人為北京市國資委，且國資持股比例至少達59%。國資控股使公司在業務發展過程中佔據了較有利的市場地位，同時在信用利差擴大及民企債務大量違約的市場環境下，公司融資也將相對便利。
發展在至今，公司已成立包括上海分院、杭州分院、深圳分院等遍佈全國各地的總計約40家分院或項目部，已在近40個城市完成了多達100條以上軌交線路的設計總承包，是全國性的軌交設計集團公司，市佔率長期處在第一梯隊。
在多重利好驅動下，行業景氣度及集中度有望持續提升。而在歷經一年的行業低迷階段的城建設計，在密集的業績發佈期中，依然交出了一份不俗的答卷。
一、中期業績概要
2018年8月28日盤後，城建設計發佈2018年中期業績報告。截至2018年6月30日止，收入34.18億元，同比增長12.73%；毛利6.46億元，同比增長10.67%；毛利率18.89%，相較去年同期基本維穩；歸母淨利潤2.63億元，同比增長19.25%；每股基本及攤薄盈利0.19元，不派發中期股息。
二、業務經營分析
目前，設計和工程承包為公司的兩大支柱業務，從上面的描述的公司歷程不難看出，設計一直是公司的核心業務，工程承包是這塊業務的延伸，因項目承包涉及金額巨大，所以在總收入比重中佔比較高，不過這塊業務的毛利率遠低於公司的設計板塊業務，所以今年上半年PPP項目受政策收緊影響，反而促使得公司核心的設計板業務訂單釋放，業績得到明顯增長，業務結構也得到明顯優化。
1) 設計業務板塊表現強勁，比重顯著上升。
在市場整體偏緊的環境下，設計、勘察及諮詢板塊業務依然表現強勁。期間實現收入16.83億元，相比去年同期大幅增長31.9%，佔比49.23%，較去年同期上升7.16個百分點。從細分業務表現來看，其中城市軌道交通工程板塊收入13.46億元，同比增長29.92%；工業與民用建築和市政工程板塊收入3.37億元，同比大幅增長40.42%。
工程承包板塊業務增長平穩。期間收入約17.36億元，相比去年同期下降1.2%，佔比50.77%，較去年下降7.16個百分點，主要是受政策影響，PPP項目施工進度放緩，不過總體與去年同期基本持平。
從分部業務表現來看，在上半年市場整體趨緊背景下，設計板塊作為核心業務，受益於充足的訂單釋放增長強勁，同時，工程承包板塊業務作為這塊業務的延伸，受政策影響比重有所下降，進一步使得公司業務結構反明顯的優化，整體毛利有顯著提升，並且對現金流改善作用明顯，
長期來看，受軌交行業門檻提升，疊加基建投資增速回升雙重力量驅動，城建設計作為國內城軌交通設計領域絕對龍頭，業績存在更高彈性及確定性，業務結構仍有進一步優化空間，盈利能力有望進一步增強。今年上半年，在國內軌交項目市場遭受壓力的情況下，在前兩年高速發展的基礎上，公司依然保持了較大幅度增長，目前在手訂單充足，生產飽滿，預計未來幾年內，公司業務會有較大幅度的增長。
2）在手訂單充足，現金流同比改善。
截至2018年6月30日止，新籤合同額約63.78億元。其中設計、勘察及諮詢業務新籤合同額人民幣18.52億元，期末公司在手合同金384.67億元，相當於去年收入的5.5倍，足以支持未來穩定的業績增長，並且近期軌交項目審批重啟，有望加速訂單交付。
另外，由於過去兩年PPP項目佔比增加，導致公司資產負債表和現金流有所惡化。但自2017年下半年以來，由於監管收緊，公司的PPP和工程承包業務板塊增速放緩，而經營現金流2017年轉為淨流入且於今年上半年同比改善。
3）員工持股計劃，助推經營戰略升級。
除了今年上半年不俗的業績表現之外，下半年的經營戰略升級將是本次會議的另一重大亮點，為公司的發展方向提供了明確指引，也為我們把握機會提供了方向。
據公告，以做大設計板塊，做強工程承包板塊，發展新業務為主線，提出四個方面的策略，主要如下：
1.管理策略：一方面，圍繞軌交產業鏈上下游，實現協同營銷，資源共享；另一方面，加強應收賬款及現金流管理，加大在手項目收款力度；另外，通過優化人力結構，全面實施預算管控，合理控制成本。
2.市場策略：一方面，密切跟進符合要求的32個城市，重點開拓邯鄲、保定、連雲港、臨沂、濰坊、泉州等具有較大市場潛力的三四線城市；另一方面，利用設計綜合甲級優勢不斷推動設計向行業前沿拓展，向創意策劃拓展，重點開發
城市綜合管廊、智慧城市、海綿城市、文旅開發等熱點領域；加快推進優質重點PPP項目落地，壯大總承包項目集群，加快科技成果轉化佔領市場。3.創新策略：一方面，項目流程信息化。三分之二的新開項目實施BIM應用；另一方面，創新城軌交通控制系統，利用雲交自動化系統，結合項目實施落地。
4.積極推進企業A股IPO。
目前，公司在城軌交通市場份額、領域覆蓋以及技術創新能力均領跑行業，憑藉此次從內到外的整體戰略升級，提質增效，提升產品和技術的綜合競爭實力，有望在在馬太效應顯著的城軌建設領域，持續保持絕對領先優勢。
而在此之前，在對國企員工持股的大力支持和推進政策背景下，公司已通過兩種路徑完成階段性的員工持股計劃，一方面，員工自發從二級市場購買H股，總額4500萬港元，不超過1000萬股；另一方面，以內資股形式向骨幹員工定向增發，成本價為3.45元，發行7600萬股。
這樣既深刻綁定了核心骨幹和公司利益，建立起利益共享、風險共擔的激勵機制，也充分反應了員工對公司未來的發展前景的堅定信心。
三、估值分析
我們不妨從以下三方面來分析城建設計的目前的估值水平：
首先，考慮目前港股在城軌交通設計領域，沒有合適的可比對象，選取國內A股的5家工程設計及諮詢類代表公司來進行比較，列表如下：
（註釋：以8月30日收盤價為準，其中設研院因重大資產重組目前處於停牌階段，選取相距最近的8月27日收盤價）
目前，5家PE均值14.94，考慮A/H市場溢價率一般為30%，折算為10.46倍，同時港股龍頭相對行業平均估值水平，一般享有溢價空間，城建設計目前PE為8倍左右，安全邊際較為明顯，更重要的是，PB已經處於1倍以下，安全邊際十分顯著。
再者，從公司今年上半年的業績表現來看，下半年在軌交政策趨嚴、財政政策趨寬鬆及行業景氣度及集中度提升的背景下，公司發展大概率迎來提速，另外，考慮公司即將回歸A股，價值有望獲得重估。同時，公司成功在A股上市後，望成為H股股價上行的有力催化劑，A股市場也將進一步賦予公司流動性溢價，在A股估值較高的情況下，通過合理的A/H股溢價率拉動港股價格上行。
綜合來看，公司目前處於嚴重被低估狀態，有望憑藉A股上市契機，實現估值的修復，值得密切關注。
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