宏觀與金融視角：關注匯率
下面我想從宏觀和金融的角度看貿易摩擦的問題。我首先講一個重要理論叫做Lerner Symmetry Theorem——關稅的對稱假說，美國經濟學家Lerner於1936年發表的一篇文章。從功能上來講，對進口徵稅等同於對本國的出口徵稅，也就是說美國現在對中國的商品徵稅，效果等同於對美國的出口徵稅。乍聽起來好像不對，但仔細想想是有道理的。為什麼？美國徵收進口關稅之後，進口商品價格上升，進口需求就下降了，進而貿易伙伴收入減低，對美國的進口需求下降，美國的出口也就少了。所以對稱理論重要的結論是什麼呢？增加關稅並不能改變貿易差額。但貿易平衡不變，不代表貿易條件不改善，貿易條件是可以改善的，改善的要求必須是進口的需求彈性大於出口的需求彈性，這跟市場的壟斷性、產品的可替代性有關係。
那麼貿易條件改善，它必然的結果就是徵稅國的貨幣升值，因為出口價格相對於進口價格上升，可以用更少的出口換取更多的進口。這種情況下，要達到貿易平衡的話，必然徵稅國的貨幣要升值抵消貿易條件改善的影響。所以說對稱假說意味著徵收關稅對美國的貿易平衡是沒有影響的，但美元是要升值的。我們可以從宏觀角度再仔細地分析一下，我這裡用Mundell-Flemming開放經濟模型分析。
在固定匯率制下，人民幣對美元匯率不變的情況下，進口價格上升，美國老百姓發現來自中國的進口商品價格上升了，他會把需求轉移到其它的商品，包括美國國內生產的商品上。所以需求轉向國內商品，再疊加一個乘數效應（國內生產替代品的企業受益，進而利潤增加，工人工資可以提高，並進一步增加消費需求），導致的結果就是美國的產出實際上是可以增加的，大家看到加關稅不一定帶來國內的增長要下降，它可能會帶來總需求下降，但是總需求是分佈在國內產出和國外進口這兩個方面。我們現在說的加關稅是降低了國外的進口，但不一定降低了國內的產出。所以不能簡單的說美國政府加關稅，美國經濟就一定不好了，它有一個需求轉移的影響。這是從實體經濟來看。從貨幣來看，進口價格上升，需求轉向國內商品，貿易順差改善，在固定匯率制下，貿易順差改善往往帶來貨幣供給增加，是通脹的影響。當然它對貿易伙伴是不好的，等於是把貿易伙伴，比如本來對中國商品的進口需求轉移到美國國內了，所以對中國來講就是一個通縮的影響。在固定匯率制下，對美國經濟增長是有利的，對中國當然是不利的，對中國經濟增長是一個下行甚至是有通縮的壓力。
在浮動匯率制下，進口價格上升使得需求轉向國內商品，貿易條件改善、順差上升的結果是美元要升值，美元升值導致需求迴歸到進口商品，美元升值，人民幣貶值，中國商品的價格又回到有吸引力的水平了，導致的結果就是美國的GDP不變，貿易差額也不變，但是美元升值。
也就是說加徵關稅對宏觀經濟的影響，與匯率制度有很大關係。固定匯率制下，美國加關稅對美國的經濟增長是好的，對中國的經濟增長是不利的。但如果是在浮動匯率制下，這兩國可能都不受影響，但美元對人民幣要升值。這是從總量來分析。
那麼，結構性的影響是什麼呢？美國加關稅，首先受益的是美國政府，因為徵收了關稅。其次受益的就是進口替代產品的生產者，美國國內或者是其他地方的，其實最終還是體現為美國國內的。那麼受損的是誰呢？美國消費者，但此處要打一個問號，要看什麼樣的匯率變化，如果美元升值的話，美國消費者面臨的價格也不會上升。一個流行的觀點說美國加關稅，美國消費者會受損，不一定，要看美元匯率怎樣變化，如果美元升值，美國消費品的價格就不會上升。還有美國的出口商品生產企業也會受損，對進口徵稅實際上就是對出口徵稅，這是從美國的角度來講的對宏觀經濟的影響，最關鍵的就是匯率制度和匯率的變化。
這就涉及到美元的匯率問題和美國的貿易差額相對中期的一個觀點。我剛才提到從宏觀經濟平衡來講，貿易差額是儲蓄和投資之差，如果關稅不影響美國的儲蓄率和投資率的話，那麼必然意味著美元升值，抵消貿易條件改善的影響，使得美國的貿易差額不變。這就帶來一些問題，到底什麼因素決定了美國的儲蓄率和投資率？最近我在青島參加中國財富論壇，當天早上格林斯潘從美國視頻講中美貿易摩擦的影響發了一個圖，他認為加關稅沒用，不會降低美國的貿易逆差，原因是什麼呢？他認為美國的貿易逆差和美國的社會福利支出有關係，美國在過去幾十年社會福利支出越來越多，隨著美國社會福利支出增加，美國私人部門的儲蓄率下降，所以他的貿易逆差就增加了（見圖8）。
為什麼美國私人部門的儲蓄率會受社會福利支出的影響呢？就是政府給低收入階層的社會保障支持和福利支出，錢給到低收入階層之後，他們的消費傾向高，所以平均來講，資源沒變，但整個社會的消費多了，所以貿易逆差就多了。這是和美國政府財政的二次分配有關係的，圖9體現美國居民的可支配收入和市場分配收入的差別。我不太認同格林斯潘的這個觀點，將貿易逆差歸責於對窮人的幫助是有問題的，還有其它方面的原因。比如說美國家庭財富的增加降低了私人儲蓄，我們為什麼要儲蓄？儲蓄是為了累積資產，如果我的資產價值上升了，就沒那麼大動力增加儲蓄。假如說你買的股票突然翻了一倍，財富大幅增加，你明天可能就買一輛新車，你的消費行為就發生了變化。
大家看美國家庭部門的淨資產和儲蓄，幾乎完全是相互抵消的關係（見圖10），不是美國人不理性，而是他們的財富增加。他們的財富為什麼增加？就是貿易差額的第三個視角，貿易差額等於對外淨資產。因為大家都來買美國的資產，美國資產的估值就比較高，當地人的財富就會自然而然增加。美國的財富是因為美元的儲備貨幣地位、高科技以及有深度和廣度的資本市場帶來的。所以它會體現為美國的對外負債增加，但老百姓私人部門的淨資產是增加的，美國的對外負債很多主要是美國政府的財政赤字，美國國債很多是外國人持有的（見圖11）。
那麼關稅對中國有什麼影響？第一步初始的影響，出口會下降。本來是出口到美國的，現在出口到美國的少了，國內的供給就多了，進而國內價格就有下行的壓力。有人說，我們不能出口到美國可以出口到其他國家，但這改變不了基本的情形。我們現在不是固定匯率制，但我們還是可以劃分兩種情形，一種是匯率靈活性不夠，也就是說貶值幅度較小，在這種情況下，我們面臨的問題就是總需求下降，經濟增長有下行甚至通縮壓力，貿易條件惡化。但如果匯率有足夠的靈活性，匯率貶值能夠抵消美國關稅增加對我們出口商品價格的壓力，則總需求不變，經濟增長不變，貿易差額不變，但我們的貿易條件也是惡化的，就是出口相對於進口的價格下降。這是總量的影響。
加徵關稅對結構也有影響。中國的受損者是企業，尤其是出口企業，當然這是在匯率不貶值的情況下，如果匯率貶值這個影響就會被抵消。還有一個受損的是美元債務人，如果人民幣對美元貶值，其債務償還負擔就高了。那麼中國有沒有受益者呢？其實有可能是有受益者的，中國的受益者是消費者，國內的商品價格可能會下來。
剛才我也提到匯率的因素，假設人民幣有足夠的靈活性，那10%的美國關稅的影響，差不多人民幣也要貶10%，實際上過去幾個月人民幣已經貶了將近10%，已經提前貶了。貶值從貿易渠道來講是好的，能夠抵消美國關稅增加的影響，但從金融渠道來講有緊縮信用的作用，這可能是貿易摩擦帶來的金融渠道的影響。中國和日本不一樣，日本的非政府部門有很多美元資產，而中國的非政府部門即企業部門多擁有美元債，這些企業尤其是一些房企過去兩三年甚至更長時間借了很多美元債，現在如果匯率貶值的話，那他們的償債負擔就增加了，償債負擔增加意味著淨資產下降，信用條件惡化，進而信用緊縮（見圖12）。
也就是說我們可能在去槓桿緊信用這個大環境下，多了來自外部的緊信用的影響，但這不一定都是壞事情。假設我們經濟還不錯，外債帶來的信用緊縮對去槓桿是好事情，但如果內部信用條件已經很緊了，這時候再加個外部衝擊，那這個影響可能不是好的了。我個人認為，總體來講不是壞事情。因為過去這幾年，主要是國企和房企是主要的美元債務人，這個信用緊一緊，對國企降槓桿、對防控房地產的風險是有幫助的。另一方面，前面提到，中美之間貿易摩擦不是兩國的，是美國和以中國為代表的其他貿易伙伴之間的，再加上美元的國際貨幣地位，美元對人民幣的升值可能會對新興市場帶來一些衝擊（見圖13），當然這要看未來整個貿易摩擦演變的路徑。
應對之策
最後講一點應對之策的思考，在剛才講的背景下中國可能怎樣來應對。圖14是1930年代國際貿易大萎縮時期金德伯爾格畫的一個圖，國際貿易從1930年到1931、1932、1933年大幅度萎縮，呈螺旋式下降。後來好多人總結為什麼戰後走向多邊的貿易機制，走向國際貿易的自由化，就是因為吸取1930年代的教訓，貿易國相互報復導致國際貿易崩潰，進而對經濟帶來很大的衝擊。所以現在的問題是，會不會發生同樣的事情？我看現在也有人把當前和1930年代比較，我認為不會，為什麼不會呢？因為現在的制度環境和1930年代已經非常不一樣了，大家都知道宏觀政策是凱恩斯1936年在戰後才逐漸成熟的，1930年代西方國家並沒有宏觀政策，現在我們有財政貨幣政策來穩定經濟。
1930年是金本位，是固定匯率制，固定匯率制的含義是如果被徵稅國不報復的話，對徵稅國是有利的，經濟增長是好的，被徵稅國是通縮的影響，經濟增長是不好的。所以在固定匯率制下，是真正以鄰為壑的轉嫁。也可以說1930年代西方國家匯率是固定的金本位，金本位固定匯率制當然沒有貨幣政策了，也沒有財政政策，所以關稅成為那些國家試圖穩定國內經濟的政策工具。所以1929年股市崩盤以後，經濟更不好了，想辦法怎麼穩定，其中一個辦法就是加關稅。
後來有很多研究經濟歷史的，1930年代的大蕭條，到底和1930年的貿易保護有多大關係？有兩派觀點，大部分人認為關係不大，為什麼關係不大呢？其實1930年代最後導致國際貿易大幅萎縮是金本位的崩潰和全球融資體系的崩潰。在固定匯率制下，徵稅國的增長會上升，它的貿易順差也上升，金本位下黃金都流到美國去了。當時1930年代互相加關稅，當然都受損，但總體來講美國受損小一點，黃金都流向美國。金本位本來是一個貨幣的錨，突然崩潰了，導致全球的整個融資體系一下子失控了，所以國際貿易大幅下滑。2008年全球金融危機的時候，國際貿易也是大幅萎縮，為什麼？那時候並沒有貿易戰，是因為全球的金融危機導致貿易融資大崩塌。所以1930年代大蕭條和貿易戰有沒有關係？有關係，但和當時的貨幣制度有更大的關係，當時金本位制度的崩潰導致貿易融資消失，進而全球貿易大幅萎縮。現在已經不一樣了，浮動匯率制下美元可以升值，如果貿易保護對美國有利的，其他國家可以通過對美元的貶值來抵銷或者部分抵消美國加關稅的影響。除了匯率制度外，還有財政政策可以用來穩定國內經濟。所以天塌不下來，不能簡單的和1930年代比較，整個制度環境已經不一樣了。
從我們的應對來講，我們可以思考貿易摩擦影響中國的三個維度，應不應該報復。第一個維度，短期的宏觀經濟穩定，我的觀點是報復和不報復差別不大。為什麼說差別不大呢？因為我們有財政貨幣政策來穩定短期的宏觀經濟，不會出大問題的。當然你會說，會不會影響國內其它方面的改革或者其它方面的調整，比如我們現在緊信用，現在是不是要放鬆？其實不一定，我們可以通過財政政策來發揮穩定經濟的作用，這是第一個維度，看它短期宏觀經濟的影響，我們都有宏觀政策工具，通過貨幣政策，尤其通過財政政策穩定經濟。
第二個維度，貿易條件。有時候貿易量越小，我們的貿易條件越改善，反而對我們是越有利的，不是說出口越多越好，我們如果能夠用更少的出口換取更多的進口，對我們是有利的。這次美國對我們抱怨就是貿易條件的問題，試圖通過加關稅改善它的貿易條件，從這個意義來講，中期來講，我們的貿易條件惡化，這個可能是難以避免的。我們不報復，他加了關稅，我們貿易條件惡化，我們報復，估計貿易條件總體也是惡化的，原因就是我們商品的可替代性比較高，美國商品的可替代性相對比較低。所以我們要做好貿易條件惡化的思想準備。怎麼來應對貿易條件惡化？還是要讓你的產品具有不可替代性，讓你的產品有差異性，這需要提高效率。
最後一個維度，就是我們要提高資源配置的效率。怎麼提高資源配置的效率？我們要參與國際市場的競爭。從這個意義來講，報復、貿易戰對我們絕對是不利的。這個世界上，我看從市場競爭的角度來看，大型經濟體里美國的市場競爭程度是最高的，所以說美國的資源配置效率可能是最高的，所以我們參與美國市場的競爭，對我們提高效率和質量，降低成本，是有幫助的。也就是說維持中美之間的經濟貿易關係，對我們來講不是一個短期的問題，短期其實是可以靠貨幣、財政政策來應對的，最主要是長期資源配置的問題，尤其是考慮到國內結構扭曲，尤其是房地產泡沫問題。所以從長遠的資源配置效率來講，我們就不應該報復，我們應該維持一個相對穩定的對美的經貿關係。
最後談一點應對的思考吧。總體來講，宏觀經濟應該維持“緊信用、松貨幣、寬財政”的組合。不要覺得貿易戰對經濟衝擊會很大，天塌不下來。短期內可以通過人民幣匯率貶值來對沖美國的關稅。當然也有一個問題，貶值對我們不一定是好的，貶值還有一個金融渠道，起到緊縮信用的影響，緊縮信用是不是緊過頭了？其實我們也可以不靠匯率貶值，我們還有其它的辦法，可以通過財政擴張來增加內部需求，這樣的話，就不會帶來匯率貶值壓力。實際上從關稅來講，它帶來了我們匯率的壓力，但我們可以通過減稅來抵消它的影響，比如降低國內流轉稅，它的功能實際上可以替代匯率貶值的，給企業減負，尤其是給中國的消費者減負。需要強調的是，我們的稅收結構是以流轉稅為主，實際是對消費徵稅，在我們國家，降低流轉稅，對促進消費的作用是有立竿見影的效果的。
閱讀更多 彭文生 的文章
