宏观与金融视角：关注汇率
下面我想从宏观和金融的角度看贸易摩擦的问题。我首先讲一个重要理论叫做Lerner Symmetry Theorem——关税的对称假说，美国经济学家Lerner于1936年发表的一篇文章。从功能上来讲，对进口征税等同于对本国的出口征税，也就是说美国现在对中国的商品征税，效果等同于对美国的出口征税。乍听起来好像不对，但仔细想想是有道理的。为什么？美国征收进口关税之后，进口商品价格上升，进口需求就下降了，进而贸易伙伴收入减低，对美国的进口需求下降，美国的出口也就少了。所以对称理论重要的结论是什么呢？增加关税并不能改变贸易差额。但贸易平衡不变，不代表贸易条件不改善，贸易条件是可以改善的，改善的要求必须是进口的需求弹性大于出口的需求弹性，这跟市场的垄断性、产品的可替代性有关系。
那么贸易条件改善，它必然的结果就是征税国的货币升值，因为出口价格相对于进口价格上升，可以用更少的出口换取更多的进口。这种情况下，要达到贸易平衡的话，必然征税国的货币要升值抵消贸易条件改善的影响。所以说对称假说意味着征收关税对美国的贸易平衡是没有影响的，但美元是要升值的。我们可以从宏观角度再仔细地分析一下，我这里用Mundell-Flemming开放经济模型分析。
在固定汇率制下，人民币对美元汇率不变的情况下，进口价格上升，美国老百姓发现来自中国的进口商品价格上升了，他会把需求转移到其它的商品，包括美国国内生产的商品上。所以需求转向国内商品，再叠加一个乘数效应（国内生产替代品的企业受益，进而利润增加，工人工资可以提高，并进一步增加消费需求），导致的结果就是美国的产出实际上是可以增加的，大家看到加关税不一定带来国内的增长要下降，它可能会带来总需求下降，但是总需求是分布在国内产出和国外进口这两个方面。我们现在说的加关税是降低了国外的进口，但不一定降低了国内的产出。所以不能简单的说美国政府加关税，美国经济就一定不好了，它有一个需求转移的影响。这是从实体经济来看。从货币来看，进口价格上升，需求转向国内商品，贸易顺差改善，在固定汇率制下，贸易顺差改善往往带来货币供给增加，是通胀的影响。当然它对贸易伙伴是不好的，等于是把贸易伙伴，比如本来对中国商品的进口需求转移到美国国内了，所以对中国来讲就是一个通缩的影响。在固定汇率制下，对美国经济增长是有利的，对中国当然是不利的，对中国经济增长是一个下行甚至是有通缩的压力。
在浮动汇率制下，进口价格上升使得需求转向国内商品，贸易条件改善、顺差上升的结果是美元要升值，美元升值导致需求回归到进口商品，美元升值，人民币贬值，中国商品的价格又回到有吸引力的水平了，导致的结果就是美国的GDP不变，贸易差额也不变，但是美元升值。
也就是说加征关税对宏观经济的影响，与汇率制度有很大关系。固定汇率制下，美国加关税对美国的经济增长是好的，对中国的经济增长是不利的。但如果是在浮动汇率制下，这两国可能都不受影响，但美元对人民币要升值。这是从总量来分析。
那么，结构性的影响是什么呢？美国加关税，首先受益的是美国政府，因为征收了关税。其次受益的就是进口替代产品的生产者，美国国内或者是其他地方的，其实最终还是体现为美国国内的。那么受损的是谁呢？美国消费者，但此处要打一个问号，要看什么样的汇率变化，如果美元升值的话，美国消费者面临的价格也不会上升。一个流行的观点说美国加关税，美国消费者会受损，不一定，要看美元汇率怎样变化，如果美元升值，美国消费品的价格就不会上升。还有美国的出口商品生产企业也会受损，对进口征税实际上就是对出口征税，这是从美国的角度来讲的对宏观经济的影响，最关键的就是汇率制度和汇率的变化。
这就涉及到美元的汇率问题和美国的贸易差额相对中期的一个观点。我刚才提到从宏观经济平衡来讲，贸易差额是储蓄和投资之差，如果关税不影响美国的储蓄率和投资率的话，那么必然意味着美元升值，抵消贸易条件改善的影响，使得美国的贸易差额不变。这就带来一些问题，到底什么因素决定了美国的储蓄率和投资率？最近我在青岛参加中国财富论坛，当天早上格林斯潘从美国视频讲中美贸易摩擦的影响发了一个图，他认为加关税没用，不会降低美国的贸易逆差，原因是什么呢？他认为美国的贸易逆差和美国的社会福利支出有关系，美国在过去几十年社会福利支出越来越多，随着美国社会福利支出增加，美国私人部门的储蓄率下降，所以他的贸易逆差就增加了（见图8）。
为什么美国私人部门的储蓄率会受社会福利支出的影响呢？就是政府给低收入阶层的社会保障支持和福利支出，钱给到低收入阶层之后，他们的消费倾向高，所以平均来讲，资源没变，但整个社会的消费多了，所以贸易逆差就多了。这是和美国政府财政的二次分配有关系的，图9体现美国居民的可支配收入和市场分配收入的差别。我不太认同格林斯潘的这个观点，将贸易逆差归责于对穷人的帮助是有问题的，还有其它方面的原因。比如说美国家庭财富的增加降低了私人储蓄，我们为什么要储蓄？储蓄是为了累积资产，如果我的资产价值上升了，就没那么大动力增加储蓄。假如说你买的股票突然翻了一倍，财富大幅增加，你明天可能就买一辆新车，你的消费行为就发生了变化。
大家看美国家庭部门的净资产和储蓄，几乎完全是相互抵消的关系（见图10），不是美国人不理性，而是他们的财富增加。他们的财富为什么增加？就是贸易差额的第三个视角，贸易差额等于对外净资产。因为大家都来买美国的资产，美国资产的估值就比较高，当地人的财富就会自然而然增加。美国的财富是因为美元的储备货币地位、高科技以及有深度和广度的资本市场带来的。所以它会体现为美国的对外负债增加，但老百姓私人部门的净资产是增加的，美国的对外负债很多主要是美国政府的财政赤字，美国国债很多是外国人持有的（见图11）。
那么关税对中国有什么影响？第一步初始的影响，出口会下降。本来是出口到美国的，现在出口到美国的少了，国内的供给就多了，进而国内价格就有下行的压力。有人说，我们不能出口到美国可以出口到其他国家，但这改变不了基本的情形。我们现在不是固定汇率制，但我们还是可以划分两种情形，一种是汇率灵活性不够，也就是说贬值幅度较小，在这种情况下，我们面临的问题就是总需求下降，经济增长有下行甚至通缩压力，贸易条件恶化。但如果汇率有足够的灵活性，汇率贬值能够抵消美国关税增加对我们出口商品价格的压力，则总需求不变，经济增长不变，贸易差额不变，但我们的贸易条件也是恶化的，就是出口相对于进口的价格下降。这是总量的影响。
加征关税对结构也有影响。中国的受损者是企业，尤其是出口企业，当然这是在汇率不贬值的情况下，如果汇率贬值这个影响就会被抵消。还有一个受损的是美元债务人，如果人民币对美元贬值，其债务偿还负担就高了。那么中国有没有受益者呢？其实有可能是有受益者的，中国的受益者是消费者，国内的商品价格可能会下来。
刚才我也提到汇率的因素，假设人民币有足够的灵活性，那10%的美国关税的影响，差不多人民币也要贬10%，实际上过去几个月人民币已经贬了将近10%，已经提前贬了。贬值从贸易渠道来讲是好的，能够抵消美国关税增加的影响，但从金融渠道来讲有紧缩信用的作用，这可能是贸易摩擦带来的金融渠道的影响。中国和日本不一样，日本的非政府部门有很多美元资产，而中国的非政府部门即企业部门多拥有美元债，这些企业尤其是一些房企过去两三年甚至更长时间借了很多美元债，现在如果汇率贬值的话，那他们的偿债负担就增加了，偿债负担增加意味着净资产下降，信用条件恶化，进而信用紧缩（见图12）。
也就是说我们可能在去杠杆紧信用这个大环境下，多了来自外部的紧信用的影响，但这不一定都是坏事情。假设我们经济还不错，外债带来的信用紧缩对去杠杆是好事情，但如果内部信用条件已经很紧了，这时候再加个外部冲击，那这个影响可能不是好的了。我个人认为，总体来讲不是坏事情。因为过去这几年，主要是国企和房企是主要的美元债务人，这个信用紧一紧，对国企降杠杆、对防控房地产的风险是有帮助的。另一方面，前面提到，中美之间贸易摩擦不是两国的，是美国和以中国为代表的其他贸易伙伴之间的，再加上美元的国际货币地位，美元对人民币的升值可能会对新兴市场带来一些冲击（见图13），当然这要看未来整个贸易摩擦演变的路径。
应对之策
最后讲一点应对之策的思考，在刚才讲的背景下中国可能怎样来应对。图14是1930年代国际贸易大萎缩时期金德伯尔格画的一个图，国际贸易从1930年到1931、1932、1933年大幅度萎缩，呈螺旋式下降。后来好多人总结为什么战后走向多边的贸易机制，走向国际贸易的自由化，就是因为吸取1930年代的教训，贸易国相互报复导致国际贸易崩溃，进而对经济带来很大的冲击。所以现在的问题是，会不会发生同样的事情？我看现在也有人把当前和1930年代比较，我认为不会，为什么不会呢？因为现在的制度环境和1930年代已经非常不一样了，大家都知道宏观政策是凯恩斯1936年在战后才逐渐成熟的，1930年代西方国家并没有宏观政策，现在我们有财政货币政策来稳定经济。
1930年是金本位，是固定汇率制，固定汇率制的含义是如果被征税国不报复的话，对征税国是有利的，经济增长是好的，被征税国是通缩的影响，经济增长是不好的。所以在固定汇率制下，是真正以邻为壑的转嫁。也可以说1930年代西方国家汇率是固定的金本位，金本位固定汇率制当然没有货币政策了，也没有财政政策，所以关税成为那些国家试图稳定国内经济的政策工具。所以1929年股市崩盘以后，经济更不好了，想办法怎么稳定，其中一个办法就是加关税。
后来有很多研究经济历史的，1930年代的大萧条，到底和1930年的贸易保护有多大关系？有两派观点，大部分人认为关系不大，为什么关系不大呢？其实1930年代最后导致国际贸易大幅萎缩是金本位的崩溃和全球融资体系的崩溃。在固定汇率制下，征税国的增长会上升，它的贸易顺差也上升，金本位下黄金都流到美国去了。当时1930年代互相加关税，当然都受损，但总体来讲美国受损小一点，黄金都流向美国。金本位本来是一个货币的锚，突然崩溃了，导致全球的整个融资体系一下子失控了，所以国际贸易大幅下滑。2008年全球金融危机的时候，国际贸易也是大幅萎缩，为什么？那时候并没有贸易战，是因为全球的金融危机导致贸易融资大崩塌。所以1930年代大萧条和贸易战有没有关系？有关系，但和当时的货币制度有更大的关系，当时金本位制度的崩溃导致贸易融资消失，进而全球贸易大幅萎缩。现在已经不一样了，浮动汇率制下美元可以升值，如果贸易保护对美国有利的，其他国家可以通过对美元的贬值来抵销或者部分抵消美国加关税的影响。除了汇率制度外，还有财政政策可以用来稳定国内经济。所以天塌不下来，不能简单的和1930年代比较，整个制度环境已经不一样了。
从我们的应对来讲，我们可以思考贸易摩擦影响中国的三个维度，应不应该报复。第一个维度，短期的宏观经济稳定，我的观点是报复和不报复差别不大。为什么说差别不大呢？因为我们有财政货币政策来稳定短期的宏观经济，不会出大问题的。当然你会说，会不会影响国内其它方面的改革或者其它方面的调整，比如我们现在紧信用，现在是不是要放松？其实不一定，我们可以通过财政政策来发挥稳定经济的作用，这是第一个维度，看它短期宏观经济的影响，我们都有宏观政策工具，通过货币政策，尤其通过财政政策稳定经济。
第二个维度，贸易条件。有时候贸易量越小，我们的贸易条件越改善，反而对我们是越有利的，不是说出口越多越好，我们如果能够用更少的出口换取更多的进口，对我们是有利的。这次美国对我们抱怨就是贸易条件的问题，试图通过加关税改善它的贸易条件，从这个意义来讲，中期来讲，我们的贸易条件恶化，这个可能是难以避免的。我们不报复，他加了关税，我们贸易条件恶化，我们报复，估计贸易条件总体也是恶化的，原因就是我们商品的可替代性比较高，美国商品的可替代性相对比较低。所以我们要做好贸易条件恶化的思想准备。怎么来应对贸易条件恶化？还是要让你的产品具有不可替代性，让你的产品有差异性，这需要提高效率。
最后一个维度，就是我们要提高资源配置的效率。怎么提高资源配置的效率？我们要参与国际市场的竞争。从这个意义来讲，报复、贸易战对我们绝对是不利的。这个世界上，我看从市场竞争的角度来看，大型经济体里美国的市场竞争程度是最高的，所以说美国的资源配置效率可能是最高的，所以我们参与美国市场的竞争，对我们提高效率和质量，降低成本，是有帮助的。也就是说维持中美之间的经济贸易关系，对我们来讲不是一个短期的问题，短期其实是可以靠货币、财政政策来应对的，最主要是长期资源配置的问题，尤其是考虑到国内结构扭曲，尤其是房地产泡沫问题。所以从长远的资源配置效率来讲，我们就不应该报复，我们应该维持一个相对稳定的对美的经贸关系。
最后谈一点应对的思考吧。总体来讲，宏观经济应该维持“紧信用、松货币、宽财政”的组合。不要觉得贸易战对经济冲击会很大，天塌不下来。短期内可以通过人民币汇率贬值来对冲美国的关税。当然也有一个问题，贬值对我们不一定是好的，贬值还有一个金融渠道，起到紧缩信用的影响，紧缩信用是不是紧过头了？其实我们也可以不靠汇率贬值，我们还有其它的办法，可以通过财政扩张来增加内部需求，这样的话，就不会带来汇率贬值压力。实际上从关税来讲，它带来了我们汇率的压力，但我们可以通过减税来抵消它的影响，比如降低国内流转税，它的功能实际上可以替代汇率贬值的，给企业减负，尤其是给中国的消费者减负。需要强调的是，我们的税收结构是以流转税为主，实际是对消费征税，在我们国家，降低流转税，对促进消费的作用是有立竿见影的效果的。
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