筆者序
輝瑞是當今第一大藥企，但輝瑞並非傳統的製藥巨頭，輝瑞在創立之初其實是一家化工企業，在製藥行業從做強到做大，大約只用了30年時間。輝瑞的發家史很具傳奇性，但並非像部分人所說的“重併購，輕研發”，而是二者巧妙結合，做到了其他藥企沒能做到的事情。以人為鏡，可知得失；以史為鏡，可知興替。研究輝瑞170年曆史可以讓我們少走很多彎路，筆者在此拋磚引玉，希望對大家有所幫助。本文是觀點性文章，如有不足之處，請多多包涵。
檸檬酸賺得輝瑞第一桶金
1849年，兩位來自德國的表兄弟聯合創建了輝瑞，其中表弟Charles Pfizer是一位化學家，表兄Charles Erhart是一位糖果商人。最初的輝瑞是一家化工企業，主要的經營品為碘、酒石酸和硼酸等。1861年爆發的南北戰爭給了輝瑞公司發展的機會，戰爭中輝瑞向北軍提供了大量的藥品，公司隨著戰爭的進展而迅速發展，成為美國國內較大的化學品生產企業之一。此外，輝瑞還是最早使用發酵技術生產檸檬酸的企業，南北戰爭結束以後，輝瑞長期向軟飲料生產商大量供應檸檬酸，企業也逐漸做大，到20世紀初，輝瑞已經成為美國最大的化工企業之一，1906年的銷售額達340萬美元。
抗生素讓輝瑞的目光轉向製藥
1928年，英國人亞歷山大-弗萊明發現了青黴素，因為青黴素巨大的藥用潛力，當時很多科學家都在致力於青黴素的產業化研究。1941年二戰爆發，期間納粹對倫敦進行頻繁空襲，大量的傷者使得英國人對青黴素工業化的需求更加迫切。為了爭取美國科學家的幫助，牛津大學的霍華德弗洛裡博士前往美國，請求美國政府給予幫助。
考慮到輝瑞曾經使用發酵技術生產檸檬酸，美國政府率先接洽了輝瑞。此後不久，Jasper Kane博士就開始進行青黴素的實驗室放大研究，在實驗室逐步放大成功後，輝瑞花了300萬美元在布魯克林買下一座老冰廠用於青黴素的試生產。經過四個月的基礎設施改造，當時最大的青黴素工廠建成。經過不斷的工藝改進，1942年，輝瑞生產出一燒瓶的青黴素經過分裝後賣給軍方，賺到15萬美元，同年輝瑞在特拉華州上市。1944年輝瑞的青黴素實現量產。
二戰以後，美國政府放開了對青黴素的管制，允許青黴素民用化，1946年，輝瑞買下二戰時期的舊造船廠（Groton Victory Yard）用於提高青黴素的產能。在隨後的幾年內，這座裝備10000加侖發酵罐的五層建築開足馬力地為輝瑞生產青黴素，使得輝瑞的青黴素產量達美國的85%，為全世界的一半。 隨著青黴素的大量生產，輝瑞賺到一大桶金，1946年，輝瑞的銷售額達到了4300萬美元。
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由於青黴素沒有專利，這塊共享的大蛋糕很快被瓜分殆盡。在短短的幾年內，就有20家公司能夠量產青黴素，激烈的競爭使得青黴素價格迅速下滑。然而通過青黴素賺得大把美鈔的輝瑞已經有能力開發新的產品來接替青黴素，輝瑞起初的思路是尋找一種廣譜抗生素。1950年，輝瑞推出了土黴素，相比青黴素，土黴素的抗菌譜更廣，根據當時的證據證明土黴素可對100種疾病有效。依靠土黴素，輝瑞正式進軍制藥行業，土黴素成為輝瑞史上的第一個品牌藥，兩年間其銷售額就達到4500萬美元。在隨後的十幾年裡，土黴素為輝瑞帶來大約5億美元的銷售收入。
因多元化而錯過創新藥發展的春天
40年代末期，美國出現了抗生素研發熱 ，輝瑞當然也不甘落後。在成功推出土黴素以後，當時的CEO McKee領導著公司開發更多的抗生素，通過多種方式讓輝瑞的產品系列化。50年代後期，在McKee的主導下，輝瑞進行了多元化。通過併購和內部的投資，輝瑞相繼成為糖尿病和精神病藥品，以及疫苗產品的主要生產企業，而且此時的輝瑞，化工產品仍佔有很高的銷售額比重。
60年代以後，美國政府開始對藥價進行限制，迫於營收的壓力，輝瑞開始橫向發展和全球化發展，先後併購了多家企業，主營領域拓展至滴眼液、塗敷藥、肥皂、化妝品、護膚品、香水、剃鬚皂等等，1965年輝瑞的總銷售額達2.2億美元。60年代後期，創新藥的春風初次席捲美國大地，儘管多元化策略使得輝瑞收穫頗豐，但也使得輝瑞在創新藥方面錯失了良機。進入70年代以後，化工行業的發展速度開始下降，而製藥行業的發展卻日新月異。在此期間，美國的新藥如雨後春筍般冒出來，從降壓藥到降糖藥，再到精神病藥等等。除了創新藥物研發，載藥系統的研究也在美國遍地開花，生物製藥也開始漸漸萌芽。
研發讓輝瑞變強
在土黴素研發成功後，輝瑞更是堅定了對研發的投入，先後創立了格羅頓實驗室、中央研究部。但進入80年代以後，輝瑞已經感覺到其在製藥行業的優勢已經漸漸淡去，而當時吃到創新藥甜頭的默沙東營收卻扶搖直上。認清現狀的公司高層開始把重心挪回到處方藥業務，將研發投入與銷售額的佔比從1980年的5%增加到1988年的9%。
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早期巨大的研發投入沒有讓輝瑞失望，進入80年代後，輝瑞先後收穫了降壓藥Procardia（硝苯地平）、利糖妥（格列吡嗪）、解熱鎮痛藥Feldene（吡羅昔康）、抗生素大扶康（伏立康唑）、先鋒必（頭孢哌酮）等產品，這些產品先後為輝瑞帶來巨大的銷售收入，其中吡羅昔康還達到重磅炸彈級別。
此外，輝瑞還非常重視產品的升級，邀請ALZA合作對硝苯地平、格列吡嗪和多沙唑嗪等產品升級，製成滲透泵片以延長生命週期，其中1989年上市的Procardia XL還達到重磅炸彈級別，成為輝瑞90年代初最暢銷的產品之一。
嚐到藥物創新的甜頭後，輝瑞在斯特爾的領導下重新聚焦於製藥主業，1990年，輝瑞賣掉了經營百年的檸檬酸業務，1992年剝離了專業化學品和難溶化學品業務，後來又出售了化妝品和香水業務，把剛到手兩年的漱口水業務賣給高露潔，把心臟瓣膜業務甩給意大利菲亞特的子公司……經過一系列的資源優化，輝瑞集中優勢兵力對創新藥發起了總攻。
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90年代初，輝瑞開始進入創新藥研發的收穫時期。左洛復（舍曲林）、希舒美（阿奇黴素）和絡活喜（氨氯地平）三大產品在92年上市，而且先後達到重磅炸彈級別。儘管如此，輝瑞在美國製藥巨頭裡還排不到一線，1993年輝瑞以74億美元的年銷售額排在全美製藥業第六位，落後於百時美－施貴寶、默沙東、史克必成、雅培和AHP（惠氏），如果把範圍放大的全世界，輝瑞的排名還進不了十強。
90年代中後期，隨著絡活喜、左洛復（舍曲林）和希舒美（阿奇黴素）三大產品的暢銷，輝瑞的銷售額開始穩健上升。隨著研發的逐漸推進，輝瑞又收穫了萬艾可，藥品銷售額從1989年的42億美元上升到1999年的162億美元，平均增長率達284%。此間，輝瑞的研發投入也翻了6倍，達28億美元。
併購讓輝瑞變大
90年代後期，創新藥物開發成本整體飆升，美國新藥研發平均成本從1975年的1.38億美元上升到2000年的8.02億美元。創新藥開發成本的飆升使得利潤日益單薄，風險卻在日趨增大。不僅如此，輝瑞的研發系統也存在自身的問題，輝瑞的研發效率低於製藥巨頭的平均水平。有數據顯示，1996-2001年間，輝瑞申請了1217項新化合物專利，平均每項成本為1750萬美元，默沙東申請了1933種化合物專利，平均每成本僅為600萬美元。
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90年代後期，因研發效率的低下而支撐營收持續高速上漲的後續產品匱乏，企業的高管們不得不另闢蹊徑謀出路。隨著壓力的劇增，輝瑞不得不想起了“老本行”，隨著立普妥的暢銷，輝瑞高管們漸漸地坐不住了。該產品在1997年上市，頭年銷售額就達8.65億美元，1998年達到22億美元，1999年達37.95億美元。2000年，輝瑞終於出手了，“砸鍋賣鐵”也要吃掉華納-蘭伯特。
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通過華納-蘭伯特的併購，輝瑞銷售邁入200億美元俱樂部。合併後的輝瑞股價大漲，然而股價的上漲，輝瑞可以募集更多的資金，與此同時，旗下重磅產品的暢銷為輝瑞進一步併購提供了底氣。2002年，輝瑞600億美元吃掉了法瑪西亞，將西樂葆（塞來昔布）和Bextra（伐地考昔）、得妥（托特羅定）、適利達（拉坦前列素）和斯沃（利奈唑胺）等知名產品收入囊中。
吃了法瑪西亞以後，輝瑞的銷售額邁入300億美元俱樂部。在後續的幾年裡，輝瑞的重磅產品越來越多，銷售額飛速上漲。立普妥、絡活喜、西樂葆、萬艾可等超級重磅炸彈為輝瑞帶來數千億美元的銷售收入。2009年，680億併購惠氏，進軍生物製藥領域，獲得如今的看家產品沛兒。併購之後，輝瑞在生物製劑的在研產品線擁有6個疫苗和27個生物製品，成為全球領先的生物製藥企業。其中源自惠氏產品線的六個製劑每年合計為輝瑞貢獻超過100億美元的收入。
三次大規模成功併購讓輝瑞高管覺得資本擴張策略屢試不爽，以致輝瑞在後來的幾年裡，一旦營收出現壓力就想到併購。2010年以來，輝瑞一直沒有放棄尋找大規模併購的目標，從阿斯利康到艾爾建，開價從1170億到1600億，儘管兩次併購結果都失敗，但也說明輝瑞的兜確實很鼓了。2017年年報顯示，輝瑞持有的淨現金（net cash）都高達165億美元。
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儘管大規模併購沒有成，但中小規模的併購卻收穫滿滿。2010年輝瑞36億美元收購King pharma，獲得阿片藥物管線；2015年輝瑞170億美元收購Hospria，整合醫療了器械業務；2016年收購Medivation，獲得恩扎魯胺等小分子腫瘤藥物管線；2016年收購Anacor獲得皮疹藥物crisaborole。經過一系列的小規模併購，輝瑞的生物製品管線已經逐步完善，抗腫瘤管線基本形成。
輝瑞的研發管線
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輝瑞成功的秘訣
輝瑞成功的秘訣之一：輝瑞是一家會利用手頭的重磅產品去換取更多重磅產品的公司，首先通過絡活喜等系列產品獲取的資源換到了華納-蘭伯特，獲得重磅炸彈立普妥和樂瑞卡，此後又基於立普妥、絡活喜和萬艾可等產品的資源換到法瑪西亞，獲得西樂葆，再後來又吃掉惠氏，拿到沛兒。這一些列的演化過程猶如在玩“貪吃蛇”的遊戲，每吃下一個方塊，蛇身就延長一段。
輝瑞成功的秘訣之二：能夠將併購來的資源完美整合。或許很多研發人對輝瑞的評價不高，因為輝瑞幾乎每一次大規模併購後都要大規模裁員，然而裁員就是一種資源整合的過程。剝離手中重複的資源、不需要的資源可以讓企業廋身，讓運營成本下降，讓利潤最大化。對於企業而言，只有利潤高才能有更多錢去做更多的事情。
輝瑞成功的秘訣之三：對產品的巧妙包裝，從多元化角度打造自己的產品線。儘管自研和收購的產品線已經很全面，但輝瑞仍然不忘代賣產品，通過代賣產品，輝瑞將銷售成本降到最低。與此同時，只有產品越多，銷售管線才會越強大，然而強大的銷售管線往往是產品市場衝擊力的保證。坦白地說，如果拋開輝瑞，很多產品的銷售額都不一定能達到今天的高度。
輝瑞成功的秘訣之四：認清了時代發展的方向，出水樓臺先得月。輝瑞是最早玩大規模併購的公司之一，然而這種可併購的資源是有限的，並了一家就少一家，而且有些併購還會受到政治的阻撓。相反，那些一心紮根創新藥研發的巨頭卻錯失了很多資本擴張的機會，隨著創新藥研發難度的日益提高，他們的研發之路也漸漸地走入了“困境”。
輝瑞成功的秘訣之五：大公司做研發效率低，發展多元化的合作是必然趨勢。近年來美國很多中小型研發公司因模式靈活，運作效率極高，偶爾還能研發出潛在的重磅炸彈。面對這樣的情況，玩“拿來主義”既可以有效利用研發資源，又能有效利用現金資源，一舉兩得。儘管近年來輝瑞奉行拿來主義，但就此認為輝瑞不注重研發是有失偏頗的，輝瑞只是將研發和兼併有效地融合，自2000年以來，輝瑞累積研發投入高達1332億美元，相比之下諾華只有1102億美元，而默沙東為1084億美元。
輝瑞成功的秘訣之六：不攢錢。儘管2017年輝瑞持有的淨現金高達165億美元，但是輝瑞無時不在尋找收購目標將它花掉。此外，看輝瑞2003年以前的財務報告不難發現，儘管輝瑞的營收和利潤在高速上漲，但是輝瑞的中長期債務也在高速上漲，2002年的債務高達118億美元。
輝瑞及其子公司吞併的企業
2000年輝瑞收購Warner–Lambert，900億美元
1955年William R.Warner與Lambert Pharma合併組成Warner–Lambert
1976年Warner–Lambert收購Parke-Davis
1993年Warner–Lambert收購Wilkinson Sword
1999年Warner–Lambert收購Agouron
2002年輝瑞收購Pharmacia，690億美元
1995年Farmitalia、Kabi Pharma和Pharmacia Aktiebolaget合併成Pharmacia AB
2000年Pharmacia AB與The Upjohn Company合併組成Pharmacia & Upjohn
2000年Pharmacia & Upjohn收購Monsanto
2000年Pharmacia & Upjohn收購Searle
2002年Pharmacia剝離Monsanto
2003年輝瑞收購Esperion Therapeutics
2004年輝瑞收購Meridica，1.25億美元
2005年輝瑞收購Vicuron Pharma，19億美元
2005年輝瑞收購Idun pharma，3億美元
2005年輝瑞收購Angiosyn，5.27億美元
2005年輝瑞收購Bioren
2006年輝瑞收購Powermed
2006年輝瑞收購Rinat neuroscience
2007年輝瑞收購Coley Pharma，1.64億美元
2007年輝瑞收購CovX
2008年輝瑞收購Encysive Pharma，1.95億美元
2008年輝瑞收購Serenex
2008年輝瑞剝離Esperion Therapeutics，13億美元
2009年輝瑞收購惠氏，680億美元
1931年AmericanHome Products收購Wyeth組成新Wyeth
Wyeth收購Chef Boyardee
Wyeth收購S.M.A. Corporation
1943年Wyeth收購Ayerst Laboratories
1945年Wyeth收購Fort Dodge Serum Company
Wyeth收購Bristol-Myers動物保健部門
Wyeth收購Parke-Davis動物保健部門
Wyeth收購A.H. Robins
1982年Wyeth收購Sherwood Medical
1994年Wyeth收購American Cyanamid
Wyeth收購Lederle Laboratories
1995年Wyeth收購Solvay動物保健部門
2002年Wyeth收購Genetics Institute, Inc.
2010年輝瑞收購King pharma，36億美元
Monarch Pharma
King Pharma
Meridian Medical
Parkedale Pharma
Monarch Pharma
2010年輝瑞收購Foldrx
2011年輝瑞收購Synbiotics Corporation
2011年輝瑞收購Icagen
2011年輝瑞收購Ferrosan非處方藥業務
2011年輝瑞收購Excaliard Pharma
2012年輝瑞收購Alacer Corp
2012年輝瑞收購NextWave Pharma，6.8億美元
2013年輝瑞剝離Zoetis
2014年輝瑞收購Innopharma，2.25億美元
2014年輝瑞收購Baxter Int疫苗業務，3.65億美元
2015年輝瑞收購Redvax GmbH
2015年輝瑞收購Hospira，170億美元
2007年 Hospira收購MaynePharma
Hospira收購Pliva-Croatia
2009年 Hospira收購OrchidChemicals & Pharma仿製藥和注射劑部門
2010年 Hospira收購JavelinPharma
2010年 Hospira收購TheraDoc
2016年輝瑞收購Anacor Pharma，52億美元
2016年輝瑞收購Bamboo Therapeutics，6.54億美元
2016年輝瑞收購Medivation，140億美元
2016年輝瑞收購阿斯利康抗生素部門，15.75億美元
2016年輝瑞收購Bind Therapeutics，0.4億美元
注意：本文的信息來源均來自以上參考文獻，不能保證全部正確，這篇文章是筆者的學習筆記，筆者在研究輝瑞的發家史時，發現這個公司的發家史有諸多值得學習之處，因此記錄下來推廣給大家學習，不足之處請大家多多包涵。
-拓展閱讀-
2018年，輝瑞最有可能收購的3家公司
前天Celgene公司以90億美元收購JunoTherapeutics 公司，賽諾菲以116億美元收購了從Biogen分拆出來的Bioverativ公司。生物製藥領域的兼併和收購浪潮似乎已經在暗湧。
隨著企業稅率下調，離岸資金迴流稅率降低，大多數人預計2018年是併購的一個大年。沉寂了一年的併購“老大哥”輝瑞公司應該會在今年有所行動了。畢竟，公司首席執行官Ian Read在2017年11月表示，即使稅改沒有通過，公司也會考慮收購。
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1.百健（Biogen）
Biogen公司擁有3款重磅多發性硬化症（MS）藥物，以及1個高風險高回報的產品線——阿爾茲海默症藥品aducanumab。aducanumab既是潛在重磅產品，同時也是潛在的失敗者。畢竟，阿爾茨海默氏症的臨床三期研究依然是藥物荒地。EvaluatePharma 將aducanumab稱為業內最有價值的候選藥物，高盛預計如果獲得批准，其可以產生120億美元的銷售額。
Biogen的市值目前接近720億美元。當然，輝瑞將不得不支付更多的費用來購買技術轉讓。
2.百時美施貴寶（Bristol-MyersSquibb）
毋庸置疑，收購百時美施貴寶會鞏固輝瑞的腫瘤組合。Opdivo是百時美施貴寶最強大的武器，但不是唯一的利劍。當然，這是一個利潤豐厚的交易，預計Opdivo2017年的銷售額將達到50億美元，到2022年預計將達到100億美元。
除Opdivo之外，百時美施貴寶的Yervoy也正在臨床試驗中與其他公司的藥物聯合評估。Opdivo和LAG-3抑制劑relatlimab則被稱為最有前途的組合免疫療法之一。
“百時美施貴寶將比百健更昂貴。”目前，BMS的估值超過1000億美元。值得一提的是，輝瑞公司已經通過與德國默克製藥公司合作，擁有一款PD-1抑制劑Bavencio。
3.艾爾建（Allergan）
早在2016年，在奧巴馬政府修改關於稅收倒置交易的指導方針後，輝瑞就出手試圖收購Allergan。但特朗普最近簽署了一項行政命令，要求財政部從2016年初開始審查稅務法規，並就改變或廢除任何可能過於複雜或繁瑣的事情提出建議。
雷曼兄弟(Lehman Brothers)前董事總經理、分析師鮑勃•威倫斯(Bob Willens)對華爾街表示， “也許輝瑞公司會和艾爾建合作。我肯定他們仍然想要做這筆交易，唯一阻止的就是這些規定。“
Allergan有超過55個節目。其中21個項目屬於美學和皮膚科領域，但最有前景的是老年黃斑病的治療方案。
有分析師表示：“收購艾爾建最大的好處是？這相對便宜。股價低於預期收益的12倍，目前公司的市值約為600億美元。不足之處？一方面，美國的稅制改革已經沒有了稅收優勢。而且，Allergan的研發存在較大風險，特別是實驗性非酒精性脂肪性肝炎（NASH）藥物cenicriviroc在II期研究中結果不一。“
輝瑞最好的選擇？
應該是百時美施貴寶。
輝瑞和百時美施貴寶已經是抗凝藥物Eliquis的合作伙伴，而Opdivo將是收購的關鍵誘因，而且比在Biogen的阿爾茨海默病項目上投注的風險要小得多。
-易界獨家 | 醫療健康行業跨境併購投資分析-
1. 中國醫療行業概況
自2000年以來，中國經濟呈現爆炸式成長，尤其在過去十年的黃金髮展週期，人民生活水平有了巨大提升。與歐美髮達國家相同，隨著生活質量的提高，隨之而來的是中國人民對於健康意識的不斷增強，對於醫療行業的訴求也明顯上升。而在經濟高速增長所帶來的人口老齡化、社會城鎮化、和高壓生活節奏影響下，醫療健康行業也逐漸被社會大眾所重視。與此同時，中國近年來不斷推出一系列的政府政策，將醫療健康產業提拔至國家戰略。
據市場媒體統計，中國在過去五年期間大健康產業年均增速保持在13%以上，約為中國GDP平均增速的兩倍之多。市場規模在2016年達到6.5萬億元，預計在2018年達到7.8萬億元，並在2020年超過8萬億元。根據2016年國務院印發的《“健康中國2030”規劃綱要》，健康產業總規模則將有望在2030年達到16萬億元。
由此可見，無論是政府還是民間機構都充分了解到中國醫療產業未來的龐大市場，各方也試圖尋找政策利好及資本青睞的細分投資領域，開展下一個醫療產業的黃金十年。
2. 醫療行業跨境併購概況
隨著近幾年中國醫療行業發展的不斷升溫，2017年醫療跨境併購活動持續保持高成長，交易金額及交易數量都創下歷史新高：2017年交易數量達到48起，相較2016年增長45%，2012年以來的年化複合增長率超過50%；2017年整體交易金額超過92億美元，較前一年增長48%，五年來年化複合增長率高達63%。
圖一：2012-2017年中國醫療行業跨境併購概況
單位：交易金額（左軸、億美元）；交易數量（右軸、起）
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（註解：數量統計包含未披露金額的交易 / 金額統計只包含有披露金額的交易）
在全球資金持續保持寬鬆的情況下，中國醫療跨境併購平均單筆併購金額和最大併購交易金額在近三年也呈增長態勢：平均單筆併購金額由2015年的1.5億美元上升至2017年的2.5億美元，漲幅近67%；全年併購交易案的最高金額也由10億美元上升至13.3億美元，再一次創下歷史新高。
值得注意的是，科瑞集團連續兩年進行大規模跨境併購。按照集團整體戰略計劃，以內生性發展+外延式併購的雙重管道，力圖將旗下的上市公司“上海萊士”打造為世界頂級血液製品龍頭企業。憑藉自身的國內領先地位，加上收購BPL和Biotest具有極高行業地位的優質血液製品企業，築起外人無法撼動的行業壁壘。
科瑞一舉拿下2016及2017年中國醫療行業跨境併購的單筆併購金額冠軍：
2016年，科瑞以12億美元的金額收購英國血液製品企業“BPL Holdings”，於2016年5月完成交易
2017年，科瑞宣佈以13.3億美元收購德國血液製品龍頭“Biotest AG”，於2018年1月完成交易
圖二：2012-2017年中國醫療行業跨境併購平均交易金額和最大交易金額變化趨勢
單位：平均交易金額（左軸、億美元）；最大交易金額（右軸、億美元）
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以投資所在地區分，美國及歐洲發達國家具有創新技術實力的醫療標的仍最受中國投資人青睞。2012至2017年，總計135起醫療跨境併購交易案中，美國計有超過40起，佔比超過30%，歐洲國家計有約30起，佔比23%。近年交易集中上述區域的趨勢更為明顯，2017年美國和歐洲國家交易數量分別為19起和13起，佔比分別為40%和27%。由此可見中國企業出海投資不只滿足於海外擴張，同時寄望收購標的可帶來一定的技術提升，從而取得市場及技術的兩方優勢。
圖三：2017年中國醫療行業跨境併購地區分佈
單位：起
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2017年海外併購由科瑞集團領頭，連同藍帆醫療、三胞集團（南京新百為三胞集團旗下子公司）、威高股份等中國大型企業創下海外併購佳績。就併購標的的產品業務來看，心臟血管疾病、腫瘤等慢性疾病顯著成為中企出海的鎖定目標，這也與現代人生活壓力過大、節奏快、生活習慣不佳息息相關。
以2017年十大併購為例，收購標的涉及腫瘤和心血管疾病的交易過半；例如藍帆醫療收購Biosensors International Group（世界領先的心臟支架和重症護理相關醫療設備研發製造商）和威高股份收購Argon Medical Devices（美國一次性醫療耗材企業）等醫療器械項目，或是三胞集團收購Dendreon Pharmaceuticals（美國癌症生物製劑企業）和德福資本為首的中國財團收購SciClone Pharmaceuticals（美國針對腫瘤及心血管疾病的製藥企業）等醫藥項目，再再顯示中國企業充分利用跨境併購以獲得重要疾病領域相關技術的決心。
同時，企業與市場資本的合作也越來越成熟，包含中信產業基金、德福資本、鼎暉投資、雲鋒基金等著名投資機構便數次與上市公司合作，滿足資金需求並提供資本運作經驗，達成雙贏效果；未來預計產業與市場資本的合作將會越發緊密。
圖四：2017年中國醫療行業跨境併購十大交易概況
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3. 醫療行業前景看好，跨境併購加速產業升級
3.1 宏觀環境向好，人均消費提高
中國醫療行業目前處於爆發前期，不斷向好的經濟環境、人民生活水平提高所帶動的消費升級機會、老齡化和城鎮化社會所帶來的醫療領域硬性需求增長、國民健康意識提高等多重因素一再表明中國醫療行業具備良好基礎；隨著中國企業的技術提升，極有可能在未來數年出現相比國際龍頭毫不遜色的優質大型企業。
以人均支出來看，2015年世界衛生組織發佈的資料顯示，美國及其他發達國家普遍在4000美元以上，巴西、俄羅斯較低，分別為780和524美元，而中國人均支出不到發達國家十分之一，僅有426美元。而從人均支出佔比GDP角度出發，中國人均醫療費用佔比GDP僅為5%，遠低於歐美髮達國家；美國醫療支出佔比最高（17%），而德國、法國、日本等發達國家也都在11%左右，中國相較之下僅為大多發達國家的二分之一。由此可知，中國醫療支出還遠未跟上整體經濟發展，未來尚有巨大成長空間。
圖五：2015年世界各國人均醫療支出概況
單位：美元
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圖六：2015年世界各國醫療支出佔比GDP概況
單位：百分比（%）
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3.2 行業集中度低，整體效率有待提升
眾所皆知，中國醫療行業規模龐大，政府規劃及市場人士均推測2020年將超過8萬億人民幣，而相較於規模的成長，中國醫療行業集中度卻沒有顯著提高。據不完全統計，中國製藥企業數量高達7000家，國內製藥百強市場集中度低於50%，相比於全球百強藥企超過80%以上的集中度，市場依然相當分散。
借鑑歷史，之前有過相應人口結構調整和高速經濟發展的日本，以及發展歷史悠久且市場極度成熟的美國可提供較為準確的指引作用。據券商統計，隨著技術發展，日本醫療企業研發成本在2000年初期高達近20%，導致中小型企業難以獨立生存，2000-2011年期間藥企集中度穩定提升，整體公司數量從1100多家下滑至340家，降幅近70%；高度成熟的美國市場在經濟發展期間行業集中度不斷提高，規模經濟帶來的競爭優勢也催生出輝瑞、默克、強生、禮來等多家千億美元市值巨龍。相較之下，中國目前市值最高的恆瑞醫藥僅為2000億人民幣，如未來中國發展趨向美國、日本等發達國家，行業集中度逐步提升，則有望在數年內產生具有國際影響力的行業龍頭，中國醫療行業還有巨大的想象空間。
3.3 政策推陳出新，中小企業成本壓力巨大
由於醫療行業過去規範不張，有損百姓福利及整體未來發展，中國政府近年來不斷推出針對性的政策改革撥亂反正，並將《健康中國》列為國家級戰略，以推動行業有序發展。
對於2017年陸續出臺的兩票制、醫保控費、一致性評價、審批制度改革等相關政策，業界普遍認為雖然長期具有提振效果，短期卻會導致行業競爭加劇、利潤空間下沉、整合速度提升等影響。
鑑於中小型企業將難以應付一系列政策所帶來的高額運營成本，我們認為行業整合會大幅加速，而有實力的中國企業也將趁此做大，而跨境併購將是中國企業尋求長期發展的重要手段。除了全球佈局可降低單一市場風險之外，海外普遍較低估值的優良資產注入也有助於中國企業在市場競爭加大的環境下脫穎而出，從而取得醫療健康產業的市場領先地位。
圖七：2017年重大醫療行業政策彙總
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4. 未來關注熱點
總體而言，我們認為在人口老齡化，社會結構城鎮化、行業集中度低、政策擠壓中小型企業生存空間等諸多因素影響下，中國醫療行業將迎來難得的發展機會；而利用外延式跨境併購取得技術或成本結構上的優勢，將加速中國企業轉型升級，並提升成為細分領域龍頭的機會。
圖八：跨境併購熱門投資領域
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5. 結語
在中國醫療行業蓬勃發展的情況下，中國企業還是需要以理性角度看待跨境併購。除了普遍會提及的價格風險（中國企業開價過高，導致收購後財務負擔過重，預期收益降低）、流程風險（中國企業不熟悉交易流程而錯失機會）、以及審批風險（國外政府機構以國家安全為由不予批准），醫療行業還有一些獨特因素需要中國投資人慎重考慮：
標的是否依靠少數專利保持盈利：專利保護期間結束，外部競爭加劇可能導致的未來收益不如預期
產品引入中國可能性：中國是否已經有現存或潛在的相應產品；引進產品時，如需過長的審批週期和過高的前期成本，可能導致的潛在風險
其它相關整合能力：醫療行業收到各國政府嚴格監管，從研發生產到最終提供服務的各個環節可能都有不同要求；如中國企業無法合理分配資源並妥善利用雙方優勢，可能最終無法實現預期中的協同效應
我們相信未來跨境併購將是中國企業實現海外擴張、產業整體佈局、和技術轉型升級的突破口；在《健康中國》的戰略帶領下，醫療行業將有大量的潛在機會等著優質中國企業前去挖掘。只要做好事前的風險評估，中國企業可充分利用外延收購，完善自身產品線、提升研發技術、強化海外佈局並在國際市場打響知名度，最終妥善聯合市場資本以實現中國醫療行業彎道超車的機會。
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