放眼未來：1.新玩法：生物識別、人工智能等技術提高信息處理效率；消費升級趨勢下，支付機構以線上積累的用戶、數據、運營經驗，探索新零售下的新玩法；
2.新業態：以支付業務作為土壤，以積累的用戶和數據為根基，孵化毛利率更高的理財、貸款等業態；3.新市場：支付機構在嘗試以國內積累的務經驗拓展海外市場，從服務出境遊國人的海外消費開始，最終成長為全球性、多場景、多功能的綜合金融服務提供商。
雖入場較晚，卻未錯過市場快速發展期
乘O2O之風，借“小額、高頻”場景培養用戶支付習慣
以持續的產品側優化創新，彌補運營側資源不足
透視現狀：規模增長迅速、監管逐漸完善、線下拓展是關鍵
市場規模：增長迅速，世界領先
中國的移動支付發展處於世界前列。在移動支付行業，我國走出了一條中國特色的道路。在歐美、日韓等發達國家，信用卡體系成熟，第三方移動支付面臨強勢的卡組織、銀行等金融機構，以及嚴苛的監管，發展頗顯吃力。相比之下，中國的信用卡機制不夠健全、使用不夠便捷，互聯網公司依託龐大用戶基礎、利用技術優勢，積極探索支付機會。結果，今天的中國市場在移動支付用戶規模、交易規模、交易場景的豐富程度以及滲透率方面，都遙遙領先於發達國家。
2017年，中國零售行業的移動支付滲透率已經達到25%，而美國僅為7%。造成這樣巨大差距的原因，除了用戶使用習慣不同、信用卡體系的效率不同之外，還有零售商戶的發展水平。在中國，存在龐大的長尾商戶、個體商戶群體，它們往往沒有POS機、沒有與銀行合作的能力，移動支付對它們而言是雪中送炭。在美國，此類商戶數量很少、比例不高，主流商戶則沒有充足的動力向移動支付靠攏。
監管環境：逐漸完善，行業由野蠻生長進入規範運作
監管趨嚴，行業加速規範。監管對整個互聯網金融行業的發展基本採取先松後緊的態度，在行業初期給予相對寬鬆的發展空間，當市場規模增長到一定階段，行業發展模式暴露出一定問題後，才通過系列政策進行管控。支付行業也不例外，在發展初期，監管對支付機構的業務規範較少，且支付牌照申請門檻較低，行業在市場機制下運作。從2015年開始，隨著支付規模的迅速擴張，行業亂象頻發，監管機構的規範文件也密集而來，對於支付牌照的發放也突然收緊。
可以看到，隨著監管政策的頒佈，對於支付賬戶開立門檻及使用權限、備付金的管理、清算業務等均做了規範。對支付機構的影響體現為：
規範業務模式：網聯的出臺，打破了以往支付機構直接與銀行連接，自行進行清算業務的“直連”模式，而是打造了“線上版銀聯”——網聯。在2018年6月30日前，所有支付機構均需將清算業務切換至網聯進行，支付機構不再涉及清算業務，只負責對商戶和用戶兩端的支付服務。
調整收入結構：備付金集中存管，減少了支付機構在沉澱資金獲取的利息收入；支付賬戶分級管理，則限定了每個賬戶餘額消費的最大額度，一定程度上影響了交易規模。
增加對監管的信息透明度：通過網聯，清算環節納入監管，結束對監管的黑盒子狀態，便於央行對支付機構的運作信息進行全面、及時的掌握。
提升行業安全性： 賬戶分級管理、備付金集中存管等政策，可以有效防範洗錢、恐怖融資以及挪用備付金等違法行為，提升行業整體安全性。
變現能力：收入快速提升，高補貼增加了盈利壓力
營業收入：整個支付行業的收入水平正在隨著移動支付交易規模的增長而增長。單純從收入規模看，移動支付已經是一個變現能力很強的行業。支付機構的收入來源主要有：
商戶端收費。商戶需要向支付機構繳納一定的支付服務費，行業標準費率是0.6%，但對交易規模大的頭部商戶，一般可享受費率優惠。隨支付機構不斷拓展場景和商戶，這部分收入在迅速增長。
備付金利息。支付機構可以將用戶存放在支付賬戶裡的零錢存到銀行，並享受對應利息。但是隨著監管提出備付金集中存管政策，這部分收入在逐步縮減，最終將減少為0。
成本：銀行成本同樣隨著交易規模的增長而增長，同時移動支付機構的高補貼加重了自身盈利壓力。
銀行成本。銀行成本是指用戶通過綁定在支付賬戶裡的銀行卡進行支付時，支付機構需要向對應銀行支付的服務費用。這部分是可變成本，隨交易規模增加而增加。未來，隨著清算業務切換至網聯，不再由支付機構自行操作，這部分成本模式將面臨調整。
運營推廣費用。現金補貼往往是轉化新用戶、刺激交易規模的不二手段，也是各大支付機構在面臨競爭時的首選。隨著支付機構對線下等新場景的不斷開拓，需要有不斷進行的補貼推廣來提升支付滲透率，而這也對支付機構造成了較大的盈利壓力。根據阿里的年報，2017年第四季度，螞蟻金服稅前利潤大幅下滑，原因之一就是支付寶錢包推出的激進用戶增長計劃，使得針對新用戶的補貼成本大幅上升。
從戰略上看，支付業務的意義在於吸引大量用戶和資金，為消費信貸、金融產品分銷、徵信等高附加值業務打下基礎。因此，互聯網巨頭可能並不關心支付本身的盈利能力，而是更關心能否將支付用戶轉化為高利潤金融業務的用戶。由於公開信息很少，外界很難了解螞蟻金服和騰訊兩大巨頭是如何實現這種轉化的，以及這種轉化的效率具體有多高。我們將在後續的專題報告中，進一步探討以上的商業模式。
場景滲透：由線上轉移至線下，線下由零售餐飲拓至生活娛樂等更多場景
電子支付有一定的場景滲透順序。因不同行業/場景的線上化程度、標準化程度、用戶的使用習慣等不同，其對電子支付的接受門檻也不同。從移動支付的發展歷程來看，存在場景發展的先後順序：
最早發展起來主要為生活剛需、而且傳統方式操作麻煩的場景，如手機充值、生活繳費。
其次容易接受的是電商類，因為是純線上場景，使用電子支付的門檻相對低。而我國的電商在淘寶和支付寶的帶領下，也算是第一批接受電子支付的場景。
接下來是O2O，線上選購線下消費的模式，支付作為線上活動的最後一環，滴滴出行、美團、餓了麼都是典型的代表。
門檻最高的是純線下場景，因為整個活動在線下進行，很難把支付這個單獨的環節線上化，讓人們習慣在收銀臺處掏出手機翻找App裡的二維碼；並且與線上商戶顯著的頭部效應不同，線下商戶數量龐大且非常分散，需要大規模地推，非常耗時耗力。因此線下是最難切入、發展最慢的場景。
線下以餐飲、商超和零售為主戰場，並向公共交通等領域不斷橫向拓展。線下市場又可進一步分為不同垂直子行業，各子行業的滲透難度相對不同。目前移動支付主要在餐飲、商超、零售領域拓展，並已初見成效。但是，在娛樂、交通、酒店、醫療等領域，移動支付的滲透率並不高。總而言之，移動支付在“小額、高頻”場景的運用更廣泛，而在“大額、低頻”場景還是落後於銀行卡支付。
餐飲：支付寶通過阿里旗下的口碑網，積極接入餐飲商戶，並注重在三四線城市的滲透，部分地區聯合“餓了麼”一起拓展業務。騰訊也通過投資美團點評進行餐飲商戶的拓展。按照易觀國際監測的數據，2017年全年，口碑網（含“餓了麼”）GMV達4200億元，美團點評3600億元，是O2O市場前兩名，合計市場份額78%。
商超和零售： 除積極接入商戶以外，在新零售的大潮下，阿里和騰訊也加大了對行業龍頭公司的投資入股，並且將支付環節的整合作為重要內容。現在，全國性的零售商超企業幾乎都在站隊，要麼站到“阿里系”一邊，要麼站到“騰訊+京東系”一邊。與騰訊結盟的京東還在大力擴張自有品牌的專賣店、便利店。
放眼未來：新玩法、新業態、新市場
新玩法：技術升級、消費升級帶來的玩法升級
技術升級：生物識別、人工智能、物聯網等技術提升信息輸入、處理效率。技術一直是驅動支付行業體驗升級、提升信息輸入和處理效率的重要力量。以用戶登錄環節為例，就經歷了密碼驗證-指紋驗證-刷臉驗證的演變，還會繼續演變下去。支付寶和肯德基合作推出的線下刷臉支付，是一個很好的例子——在肯德基自助點餐機上選好餐，選擇“支付寶刷臉付”，進行人臉識別，再輸入與支付寶賬號綁定的手機號，確認後即可支付。支付過程不到10秒，無需輸入密碼，也無需掏出手機。以Amazon Go為代表的無人店更是前沿技術的領先探索者。通過人臉識別、物聯網等技術捕獲信息，將支付環節隱形化，無需額外操作即可完成購物支付。
消費升級：多環節融合，提升產業運作效率。在消費升級的大潮下，用戶越來越注重體驗，商家也更關注對消費者的洞察和服務升級。支付機構紛紛圍繞支付推出新玩法。
支付寶：強於運營，線下場景佈局既早且多。阿里從2014年就開始投資佈局線下場景，並且在2016年率先提出新零售的概念，試圖以線上積累的經驗和技術改造傳統線下零售的痛點。“阿里系”的淘寶、支付寶、高德地圖、阿里雲、口碑網可以形成一個“新零售閉環”，讓用戶的消費行為儘可能留在體系內。相比之下，騰訊就沒有類似的閉環，因為它沒有電商和自營O2O業務。
新業態：以支付為基礎滋養其他業務
支付像土壤，孕育其他高利潤業務。第三方支付經歷了近幾年的高速增長後，積累了大量的用戶和數據。作為一切金融活動的基礎環節，支付也逐漸成為其他金融業務的流量入口，並提供決策支持。支付業務早已成為其他更高利潤業務的流量入口和孵化器，滋養後者的發展壯大。
巨大的用戶流量+自然的場景過渡。支付是對資金的使用，而用戶對這些資金的安排為其他產品創造了機會。
理財：支付資金充裕、支付賬戶有餘額的用戶，必然希望實現對餘額的有效利用，產生互聯網理財需求。典型代表是2013年推出的餘額寶，它創造性的為支付賬戶提供理財收益，同時又保持隨時消費的靈活性，在體驗上做到極大的便利，規模一路攀升，AUM在2017年末已達到1.57萬億。騰訊也推出過理財通、零錢通等類似產品。
貸款： 對於那些沒有足夠資金進行支付的用戶，消費貸應運而生。以螞蟻金服旗下的花唄為例，一方面為用戶提供消費所需資金，提升支付成功率，另一方面則利用支付用戶流量，拓展了毛利更高的貸款業務。2016年“雙11”，支付寶將花唄作為默認支付方式，顯著提升了購物高峰期的支付成功率以及筆均支付金額。
數據價值：相比流量，數據的價值更加隱性，也更有深遠意義。金融的本質是對風險的定價，而數據在風險評估中扮演了至關重要的角色，尤其是支付對應的交易數據。通過補充支付相關數據，提升風控模型準確度，從而實現對用戶更精準的評估。支付機構推出的貸款類產品如花唄、借唄，徵信產品如芝麻徵信，以及智能投顧等均是數據驅動下的典型案例。未來，其應用場景也會從金融業務進一步拓展，服務廣告、零售等更多領域。
新市場：走出國門尋找新的藍海
隨國內市場逐漸飽和，各大支付機構開始將眼光投向海外。並探索出一條跨境支付+當地錢包的海外之路。
服務海外用戶的當地錢包。隨著支付機構對海外商戶的接入、對當地市場瞭解加深，發現在一些國家存在快速增長的消費支付需求和當地支付條件之間的不匹配，這為支付機構服務當地市場打開了大門。阿里和騰訊紛紛通過自建+投資的方式佈局海外市場的當地錢包。
投資方面，以“阿里系”為例， 近年來連續投資了韓國、東南亞、南亞多個國家的領先電子錢包。除了資金支持，阿里巴巴和螞蟻金服還進行技術、運營、業務發展戰略等層面的經驗輸出，幫助當地錢包藉助國內發展的經驗快速崛起。“阿里系”投資最集中的是印度市場。
投資建議
阿里巴巴(BABA)與螞蟻金服（未上市）：
對於阿里巴巴來說，螞蟻金服的價值不僅在於貢獻利潤，還在於為新零售業務提供支撐。在阿里研究院的“新零售”願景中，移動支付是一個重要環節，是溝通線上線下場景、實現線上線下數據共享的橋樑。因此，就算螞蟻金服的利潤率受到衝擊，它對“阿里系”的戰略價值仍然不可小視。此外，支付寶對“阿里系”的海外擴張也能提供支持。
騰訊控股(0700.HK)：
騰訊在支付領域的劣勢也很明顯：沒有電商和O2O業務（只以戰略投資方式維持存在），無法形成線上線下的消費閉環，只能依靠戰略合作伙伴。騰訊的核心能力圈在於社交、遊戲和數字內容，與支付的協同效應有限。此外，騰訊在歷史上就不以服務企業客戶見長，這可能限制它在利潤豐厚的企業和機構金融業務市場的前景。
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