【总体稳杠杆是局部去杠杆的前提。就当前而言，去杠杆的重点在于国有企业与地方政府；为保持总杠杆率的基本稳定，中央政府部门及居民部门适度加杠杆是理性的选项】
□张晓晶 常欣 刘磊
2017年：去杠杆与防范化解风险初见成效
尽管2015年底中央提出去杠杆的目标，但真正取得成效是在2017年，即实现了总体稳杠杆、局部去杠杆。总体稳杠杆体现在：2017年包括居民、非金融企业和政府部门的杠杆率由2016年的239.7%上升到242.1%，上升了2.3个百分点。对比2008年以来杠杆率的快速攀升，当前的杠杆率增速大幅回落，总水平趋于平稳。局部去杠杆体现在：非金融企业杠杆率回落及金融部门加速去杠杆。
从结构上看，非金融企业部门杠杆率下降，居民杠杆率上升较快，政府部门杠杆率略有回落。数据显示，非金融企业部门杠杆率由2016年的158.2%回落至156.9%，下降了1.3个百分点。居民部门杠杆率从2016年的44.8%上升到49.0%，提高了4.1个百分点。可见，2017年总体杠杆率上升主要是居民杠杆率攀升所致。
1993-2017年的杠杆率变化
从1993年至2017年，实体经济杠杆率由107.8%上升至242.1%，24年间上涨了134.3个百分点。根据杠杆率变化的特点，大体可以分为四个阶段（如图所示）。
1.平稳加杠杆阶段。1993-2003年，这10年里杠杆率共增长41.6个百分点，平均每年增长4个百分点。这段时间债务和广义货币增速较高，而名义GDP增速自1997年以来徘徊在10%附近，由此导致杠杆率激增。此外，1997年亚洲金融危机以及21世纪初的互联网泡沫破灭加上2003年的非典，对于杠杆率的上升都有一定的刺激作用。
2.“自主”去杠杆阶段。2003-2008年，这5年间杠杆率下降了8.2个百分点。这段时间名义GDP高速增长，增速最低的年份也达到了16%，最高达到23%，名义GDP增速超过了债务和货币增速，实体经济杠杆率下降。这5年的最大特点是债务温和上升伴随经济飞速上涨，这是全球经济大繁荣与中国经济上升周期相重合的阶段。
3.快速加杠杆阶段。2008-2015年，这7年时间里杠杆率增长了86.2个百分点，平均每年增长超过12个百分点。2009年由于四万亿刺激计划的启动，债务出现了跃升，当年债务增速高达34%，而名义GDP增速则回落至9%。随后，债务增速持续下滑，但名义GDP增速下滑速度更快，2015年名义GDP增速跌到了7.0%的最低点。这段时期的主要特点是债务增速在开始两年出现跳升后持续下降，但名义GDP增速以更快速度下降。分部门来看，非金融企业杠杆率的增速最高，由2008年的95.2%增加到2015年的151.2%，几近翻倍。
4.“强制”去杠杆阶段。2015年底中央经济工作会议提出去杠杆的任务，但2016年实体经济杠杆率仍上升了12.4个百分点，去杠杆未见成效。其原因在于：一是居民杠杆率加速上涨，2016年上升5.7百分点，而之前每年上升不过2-3个百分点，增幅几近翻番。二是，2016年一季度GDP增长6.7%，创28个季度新低，也让相关政府部门在执行去杠杆任务时产生顾忌，有放水之嫌。去杠杆真正略有成效是在2017年，总杠杆率仅比上年微升2.3个百分点，并出现了局部去杠杆。
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