如何看轉債條款博弈：
對於下修博弈，我們一直認為博弈的意義不大，下修無非分為預期之中和預期之外兩種：前一種主要是迫於回售壓力下修的轉債，如江南轉債，這類市場已經有了充分預期，而且正股基本面較差，轉債成交也不活躍，博弈的空間非常有限，往往預期兌現放量就是離場時，不然可能還會遇到像江南轉債一樣的下修不及預期，另外，本身預期之中的事也會出現意外，比如藍標轉債，之前變更募集項目的時間推遲。
後一種，因為是預期之外，確實會有一定的博弈空間，比如駱駝和江陰轉債，公佈意外擬下修之後，次日漲幅分別為7%和5.3%，但這種超預期的下修，潛伏的不確定性比較大。不論哪種，下修後轉債的走勢關鍵還是看正股，即使下修後平價提升，主動下修可能也表達較強的促轉股意願，但若正股基本面沒有明顯的改善，後期轉債依舊難有好的表現。
另外近期市場對於贖回和負溢價率的關注度提升。對此分三種情況看，第一種是目前已經達到贖回觸發價，但尚未進入轉股期的有7只，雖然這種已經達到贖回觸發價，但由於未進入轉股期，在正股的驅動下仍有上漲空間，但絕對價位高，波動也會很大，另外大多呈現負溢價率的情況，主要是由於未進入轉股期，不能通過轉股套利消除負溢價率，還有就是債券投資者對正股的不認可，比如負溢價率最高的萬信轉債，路演中大家反饋正股看不太懂，保持相對謹慎。
對於這種，後期只要不出現明顯下跌，進入轉股期就將面臨強贖，那麼在強贖壓力下，轉債和正股會如何。一般來說，觸發贖回對轉債和正股來說都有壓力，畢竟會面臨集中轉股後的拋壓，但關鍵要是當時正股走勢和市場環境，如果市場環境較好，正股表現強勢，即使轉股拋壓對正股影響也不大，還有就是稀釋率，如果稀釋率較低，影響相對更小。其實只要正股基本面好，若因為贖回轉股導致正股下跌，反而可能提供了較好的機會，當前的這幾隻轉債正股基本面都較好，且還有負溢價率的保護，可適當博弈，選擇距離轉股期較遠的，但要控制好倉位，進入和退出的時點，連續上漲後可等回調機會進入。
第二種是臨近贖回觸發價且未進入轉股期，共有5只，東財、泰晶和崇達是6月下旬，國禎和道氏分別是5月底和7月初，第三種是已經進入轉股期，且距離觸發價較近的，有隆基和三一。這兩種情況類似，都距離贖回觸發價一定距離，進沒進入轉股期區別不大，絕對價位也比第一種低，風險也相對較小，而且正股基本面都不錯，可關注。
綜合來看，條款博弈作為轉債投資的一種方式，可適當參與，不必過度依賴，尤其在目前轉債數量越來越多，覆蓋難度越來越大，且市場依舊是結構性行情的情況下，研究好正股基本面，挖掘有價值個券才是關鍵。
轉債投資策略：反彈有望延續，同時關注新券機會
股市方面，我們認為經過前期的大幅下跌後股市面臨的風險已明顯釋放，且市場環境在邊際改善，如前期市場擔心的貿易戰，A股即將納入MSCI，美股企穩反彈，即將公佈的4月經濟數據不差，資管新規已經落地等，因此短期市場的反彈有望延續，當然期間也會有反覆。行業和板塊上，隨著加入MSCI倒計時，前期下跌幅度較大的藍籌和白馬股市場關注度會提高；在4-5月經濟數據依舊保持平穩的情況下，週期也有望迎來一波反彈，尤其是煤炭，而對於一直看好的醫藥股，一天的大跌並不能認為行情就此結束，畢竟漲幅過大，適當回調正常，仍可繼續關注，另外可以重點關注消費股，此前提到擴大內需主要就是消費升級。
轉債方面，我們認為短期隨著股市反彈有望延續，轉債市場也將有一波小機會，具體板塊和個券可以關注金融和週期轉債；前期回調的一些行業龍頭，如隆基、桐昆、金禾、雨虹、贛鋒、大族、太陽等；絕對價位和溢價率均相對不高，彈性較大的品種，如雙環、永東、泰晶、國禎等；絕對價位較高，風險相對較大，可小倉位博弈的品種，如康泰、萬信、星源。
風險提示：正股價格大幅下跌
一、轉債條款博弈：下修博弈空間有限，適當關注贖回和負溢價率
近期隨著多隻轉債下修，市場對於轉債條款博弈關注度明顯提升，對於下修博弈，我們一直認為博弈的意義不大，今年以來的下修無非分為預期之中和預期之外兩種：
對於前一種主要是即將進入回售期，迫於回售壓力下修的轉債，如江南轉債，這類轉債市場已經有了充分的預期，而且正股基本面較差，轉債成交也不活躍，博弈的空間非常有限，往往預期兌現放量就是離場時，不然可能還會遇到像江南轉債一樣的下修不及預期，另外，本身預期之中的事也會出現意外，比如藍標轉債，之前變更募集項目的時間推遲，還有就是江南下修不及預期後不排除直接回售。
對於後一種，因為是預期之外，確實會有一定的博弈空間，比如駱駝和江陰轉債，公佈意外擬下修之後，次日漲幅分別為7%和5.3%，之後還有下修能不能通過的擔憂，對於這種超預期的下修，潛伏的不確定性比較大。
不論哪種，下修後轉債的走勢關鍵還是看正股，即使下修後平價提升，主動下修可能也表達較強的促轉股意願，但若正股基本面沒有明顯的改善，後期轉債依舊難有好的表現。
除了下修博弈外，隨著一些轉債即將進入轉股期，面臨強贖，同時還具有較高的負溢價率，使得市場對於贖回和負溢價率的關注度提升。對此分三種情況看，第一種是目前已經達到贖回觸發價，但尚未進入轉股期的有7只，其中濟川和寶信將在本月進入轉股期，萬信和太陽是6月下旬，康泰和桐昆是8月初，星源是9月中旬，雖然這種已經達到贖回觸發價，但由於未進入轉股期，在正股的驅動下仍有上漲空間，但絕對價位高，波動也會很大，另外大多呈現負溢價率的情況，主要是由於未進入轉股期，不能通過轉股套利消除負溢價率，還有就是債券投資者對正股的不認可，比如負溢價率最高的萬信轉債，路演中大家反饋正股看不太懂，保持相對謹慎。
二、轉債市場展望:市場反彈有望延續，同時關注新券發行
（一）市場回顧:市場反彈，正股和轉債個券普遍上漲
上週指數先揚後抑，週一市場明顯上漲，各指數均大幅上漲，週二至週四市場市場小幅震盪，而週五市場出現明顯的回調，上證指數在權重的護盤下，小幅下跌，創業板則大幅下跌1.64%，全周來看，上證指數和上證50指數分別上漲2.3%和3.0%，創業板指數上漲1.1%，市場較之前有所反彈。行業方面，前期回調幅度較大的食品飲料、家電和週期行業反彈較明顯。
轉債方面，中證轉債指數小幅上漲0.8%，周成交量為138.5億左右，其中有3只新券上市交易，分別為天馬轉債、敖東轉債和18中化EB，周成交量合計35.6億。
正股表現上，僅15只下跌，其中跌幅靠前的是醫藥板塊的天士力和九州通，分別下跌8.0%和4.3%，國金證券和藍標股份分別下跌4.0%和4.4%，其餘跌幅不大；上漲方面，漲幅最大的當屬康泰生物，周漲幅達到19.8%，其餘漲幅較大的有星源材質（+14.5%）、贛鋒鋰業（+12.0%）、兄弟科技（+9.9%）、隆基股份（+9.2%）等。
轉債方面，表現要弱於正股，近20只轉債下跌，其中跌幅較大的是藍標（-2.1%）、久其（-1.3%）、嘉奧（-1.4%）、天集（-1.1%）、其餘跌幅均較小，在1%以內。上漲方面，漲幅靠前的有康泰（+17.7%）、星源（+8.0%）、萬信（+5.4%）、國資（+5.4%）、贛鋒（+5.1%）等，大多漲幅在1%-2%。
估值方面，上週轉債的平均轉股溢價率在26.2%左右，較前一週下降3個百分點，主要市場反彈，轉債表現要弱於正股，經過前期市場下跌的被動提升後，估值在反彈時開始壓縮。
（二）一級市場：3家上市，3家公佈預案，沒有轉債發行
上週有3家轉債上市交易，分別是天馬轉債、敖東轉債和18中化EB，規模分別為3.05億、24.13億和35億，從上市表現來看，天馬轉債首日破發，之後幾個交易日小幅上漲，週五收盤依舊在面值之下，敖東和中化EB首日分別上漲5.4%和6.8%。
上週有3家公司公佈轉債預案，分別為賽為智能、大業股份和熙菱信息，計劃發行規模分別為9.0億、5億和1.38億，近期轉債預案公佈越來越多，目前待發轉債達到175家，但年初以來轉債發行明顯放緩，上週也沒有轉債發行，監管審核也較緩慢，上週僅1家過會，沒有轉債拿到批文，目前僅15家拿到批文，隨著送股分紅陸續結束，轉債供給有望重新加速。
（三）個券公告：多家公司股東減持轉債
通過對上週個券公告進行整理，其中重要的信息有：
（四）轉債策略：市場反彈有望延續，靜待新券
債市方面：近期儘管資金寬鬆但收益率上行至降準前水平，主要是由於短端債券和資金利率的利差維持低位，使得寬鬆的流動性環境對債市的利好作用邊際減弱，而市場對於貨幣政策轉向和經濟基本面向下的預期有所修正，轉而關注當下確定性的監管調整壓力和地方債供給壓力，收益率震盪走高。考慮到後期監管細則陸續出臺，地方債供給放量，經濟基本面相對平穩，而資金寬鬆的利好作用不再顯著，收益率仍有上行壓力。
股市方面，上週股市在經過前期大幅下跌後迎來小幅反彈，前期下跌幅度較大的食品飲料、家電和週期行業反彈幅度較明顯，醫藥前四個交易日繼續表現強勢，但週五出現明顯的回調。對於後期，我們認為經過前期的大幅下跌後股市面臨的風險已明顯釋放，且市場環境在邊際改善，如前期市場擔心的貿易戰，雖然此前談判沒有實質的結果，但對市場的影響在邊際弱化，這將是一個較長期的過程，A股即將納入MSCI，美股企穩反彈，即將公佈的4月經濟數據不差，資管新規已經落地等，因此短期市場的反彈有望延續，當然期間也會有反覆。行業和板塊上，隨著加入MSCI倒計時，前期下跌幅度較大的藍籌和白馬股市場關注度會提高；在4-5月經濟數據依舊保持平穩的情況下，週期也有望迎來一波反彈，尤其是煤炭，而對於一直看好的醫藥股，一天的大跌並不能認為行情就此結束，畢竟漲幅過大，適當回調正常，仍可繼續關注，另外需要可以重點關注消費股，此前提到擴大內需主要就是消費升級。
轉債方面，我們認為短期隨著股市反彈有望延續，轉債市場也將一波小機會，具體板塊和個券可以關注金融和週期轉債；前期回調的一些行業龍頭，如隆基、桐昆、金禾、雨虹、贛鋒、大族、太陽等；絕對價位和溢價率均相對不高，彈性較大的品種，如雙環、永東、泰晶、國禎等；絕對價位較高，風險相對較大，可小倉位博弈的品種，如康泰、萬信、星源。
風險提示：正股價格大幅下跌
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