出品 | 搜狐财经
作者 | 李之泽
4月21日晚间，贵州茅台发布2019年财报，2019年贵州茅台实现营业收入854.30亿元，同比增长16.01%；实现归属于上市公司股东的净利润412.06亿元，同比增长17.05%。
从渠道来看，2019年贵州茅台直销收入72.49亿元，同比大涨65.65%，批发代理收入780.96亿元，较上年同期增加12.87%。
只看直销渠道的收入，贵州茅台渠道改革一年来成效显著。
近期，搜狐财经发现，贵州茅台的新渠道商抵押16. 4万瓶茅台酒获贷2.3亿元，而这16.4万瓶茅台酒与其2019年获得的80吨总体配额相当。
这种抵押行为同样可以看作是一种变相的囤酒行为，这显然与贵州茅台进行渠道改革的初心相背离。
近两年，贵州茅台完成了对544家茅台酒经销商的清理，同时在直销渠道和天猫、苏宁易购、大润发、物美超市等电商、商超渠道达成合作。
而直销渠道收入大增实际得益于贵州茅台在拓展电商、商超渠道时完成了对直销渠道供货的提价。
据了解，贵州茅台向新拓展的电商和商超渠道的供货价为1299元/瓶，高于给经销商供货的969元/瓶的出厂价。
从销量来看，2019年贵州茅台直销渠道销量2651.84吨同比增12%，仅占比茅台酒总体销量的7%。
渠道商另类囤酒，“3年后稳赚2亿元”
近日，搜狐财经从天眼查获悉，贵阳星力百货集团有限公司（贵阳星力）近期新增了一项动产抵押，抵押物为飞天53%vol 500ml 贵州茅台酒（带杯）164404瓶。
该笔抵押详情显示，贵阳星力百货以164404瓶飞天茅台酒作为抵押，向贵阳银行借贷2.3亿元，债务期限三年，从2020年3月至2023年3月。
截图来源天眼查
贵阳星力正是2019年贵州茅台进行渠道改革拓展的商超渠道之一。2019年，贵州茅台为了管控市场价格，着重进行渠道改革。茅台在清退不合规经销商的同时，在直销渠道进行了拓展，即面向全国和区域商超和电商进行招商。
2019年4月，贵州茅台发布商超渠道招标公告，选择3家贵州本地的茅台酒首批商超、卖场服务商。按照综合排名先后顺序，这三家分别获得80吨、70吨、50吨，总计200吨的飞天茅台酒配额。
最终，贵阳星力中标，并获得了80吨茅台酒的配额。以1吨茅台酒折合2124瓶茅台酒计算，贵阳星力2019年获得的80吨茅台酒配额，约为169920瓶茅台酒。
本次贵阳星力百货抵押164404瓶茅台酒数量，与其2019年全年的茅台酒配额相当。
以贵阳银行中长期贷款4.65%的年利率计算，三年后，贵阳星力需要支付银行总计利息为1740万元左右。即以16.4万瓶茅台抵押获贷2.3亿元三年后，贵阳星力连本带利需要偿还约2.47亿元。
另一方面，三年后赎回的茅台酒成为老酒具有很高的升值。京东商城显示，目前2017年生产的茅台酒市场零售价为2769元/瓶，较1499元的平价茅台升值了85%。以此类推，三年后，贵阳星力赎回的16.4万瓶茅台酒价值可以达到4.56亿元。
贵阳星力作为贵州茅台商超渠道之一，得到的茅台酒成本为1299元/瓶，16.4万瓶成本为2.14亿元。
以三年后贵阳星力赎回抵押的16.4万瓶贵州茅台价值4.56亿元计算，减去成本和贷款利息，贵阳星力仍可获得2.25亿元收益。
而在贷款的3年间，贵州星力还可以利用2亿元贷款，获得另外的投资收益。
直销渠道销量增12%，单价大增48%
财报显示，茅台销售渠道主要有区域经销和直销渠道。2019年，茅台经销渠道实现销售收入780.86亿元，占比91.49%；直销收入72.49亿元，占比8.5%，但同比增长同比大涨65.65%。
从销量来看，2019年贵州茅台直销销量2651.84吨，同比增长11.81%。这一增速与直销收入增长65.65%相差甚远。
为什么贵州茅台直销渠道收入增长远超销量增长？这一差异来源于2019年茅台直销渠道的大幅提价。
经计算，2019年贵州茅台直销渠道的售出单价为273.36万元/吨，以1吨茅台酒折合2124瓶500ml茅台酒计算，平均每瓶约1287元。
而2018年，贵州茅台直销渠道售出单价为184.51万元/吨，约为868.7元/瓶。与2018年相比，2019年茅台直销渠道单价上涨了48%。
另外，2015年至2019年的最近五年，贵州茅台直销渠道的单价分别为204.7万元/吨、175.73万元/吨、170.06万元/吨、184.51万元/吨和273.36万元/吨。
最近五年，直销渠道销量分别为961.41吨、1983.20吨、3673.33吨、2371.66吨、2651.84吨。
总体看来，2019年贵州茅台在直销渠道投放量并未达到历史高位，但单价却创下了新高。
2019年贵州茅台直销渠道单价提高得益于在电商渠道、商超卖场渠道的拓展。
贵州茅台原董事长李保芳曾公开表示，商超、电商对贵州茅台来说不是经销商，只能算渠道。至于供货价格，他并未做具体披露。
但有市场消息称，贵州茅台向天猫、苏宁、大润发、华润等中标茅台酒配额的电商和商超渠道供货价为1299元/瓶。
平安证券的一份研报也显示，贵州茅台向商超渠道的供货价为1299元/瓶，而这与上文计算的2019年茅台直销渠道的单价平均每瓶约1287元相差无几。
图片来源平安证券研报
而在2019年拓展电商与商超渠道之前，贵州茅台直销渠道的单价和给经销商的出厂价969元/瓶相差并不大。
直销渠道茅台酒仅占销量7.67%，或将继续扩大比例
贵州茅台共销售茅台酒和系列酒两类产品，其中茅台酒是最主要的营收来源。
年报显示，2019年，贵州茅台销售茅台酒3.46万吨，销售系列酒3万吨。茅台酒实现营收758.02亿元，系列酒实现营收95.42亿元。
再次观察贵州茅台渠道的单价。2019年直销渠道1287元/瓶的价格更接近贵州茅台向商超电商供应茅台酒的价格。而批发代理渠道的单价为126万元/吨，约593元/瓶，与969元/瓶茅台酒的出差价还有相当大差距。
排除2019年直销渠道拓展商超、电商带来提价的影响，在2019年之前，贵州茅台在直销渠道的单价也更接近茅台酒的出厂价，而经销商的批发代理渠道与茅台酒出厂价相差较远。
由此判断，直销渠道的销售商品主要为茅台酒，而大部分系列酒则是通过茅台系列酒经销商渠道代理销售。
而实际上，就算贵州茅台直销渠道的销售商品全部为茅台酒，直销渠道的销售量也仅占茅台酒全年销售量的一小部分。
2015至2019年，贵州茅台直销渠道销量分别为961.41吨、1983.20吨、3673.33吨、2371.66吨2651.84吨；分别占当年茅台酒总销量的4.86%、8.65%、12.16%、7.31%和7.67%。
2019年相较于2018年，贵州茅台在直销渠道销售的茅台酒占比仅仅增了0.36个百分点，也远不及2017年在直销渠道的供应。
此前，贵州茅台原董事长李保芳曾多次表示茅台酒短期内不会提价，但在业绩目标的压力下，贵州茅台最终选择了进行渠道改革。
而且相比较提价而言，茅台显然更容易在优化产品结构上进行动作，促进业绩增长。
2018年，贵州茅台经销商减少了608家，其中减少茅台酒经销商437家。进入2019年，这一趋势得到延续，贵州茅台经销商再次减少610家，其中减少酱香系列酒经销商503家，这意味着2019年同时也清理了大约107家茅台酒经销商。
两年内，贵州茅台清理茅台酒经销商大约有544家。
在缩减经销商收回茅台酒配额的同时，贵州茅台着手进行电商、商超渠道的拓展。2019年也顺利和天猫、苏宁易购、大润发超市、物美超市的电商和商超渠道达成合作。
彼时，贵州茅台在招标公告中表示，旨在通过商超、电商的公开招商，真正做到“以市场和顾客为中心”，形成产品价格可控、流向可查。贵州茅台原董事长李保芳也曾在茅台酒市场价居高不下时表态：“茅台酒是拿来喝的,不是拿来炒的”。在2019年茅台经销商大会上，李保芳还以物美、华润万家为例，称茅台拓展的商超渠道，起步不错，市场形象和各方反应比较好
