安信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
特變電工(600089)
事件：公司發佈2019年報，全年實現營收369.8億元，同比下降6.75%；歸母淨利20.18億元，同比下降1.44%；實現扣非母淨利15.96億元，同比下降16.29%。同時，經營活動產生的淨現金流量為40.41億，同比增長56.59%，系加強應收賬款管理和孟加拉項目預付款所致。同時，公司公告擬每10股派現1.65元。
受益新基建特高壓建設，輸變電業務有望強勢反彈：電網基建向來是國家建設的壓艙石和助推器，2020年國網規劃投資4500億元以上，我們預計2021/22年國網投資規模都將保持在4600億以上。到3月中，國網轄區已有5條特高壓及3200多項35kV以上輸配電建設工程已經開工/復工，投資規模超過了1600億元。公司是國內輸變電龍頭企業，2019年變壓器、電線電纜、成套等輸變電業務皆有不同程度下滑，有望受益電網新基建實現強勢反彈。僅從特高壓來看，在建5條+即將核准9條+前期可研3條，預計總投資在2900億元。根據過往中標份額測算，預計公司2020-2021年特高壓訂單分別達到23/27億，較2019年業績彈性將達15%/17%。公司在手訂單充裕，2019年輸變電產業國內簽約210億元，國際業務在執行訂單維60億美元。
多晶硅料成本優勢抵禦價格下降，新能源系統集成積極開拓：2019年多晶硅料價格呈現大幅度下滑趨勢，其中多晶疏鬆料降幅近40%。市場呈現供不應求的狀態；在此情況下，公司利用前端煤炭資源和電廠，降低了多晶硅的生產成本，並穩步推進硅產業鏈延伸，持續推動有機硅、鋯基材料等項目建設。2019年公司多晶硅料實際產量達3.7萬噸，隨3.6萬噸新產能達產後公司多晶硅產能將提升至8萬噸/年，具備很強的規模效應，隨著國內二三線產能加快退出，公司將有望進一步提升市場份額。而從新能源系統集成來看，公司在2019年加大了新能源BOO電站開發力度，積極推進內蒙古、新疆準東地區特高壓外送通道風電自營項目建設，光伏、風能電站EPC、PC、BT等項目裝機1.29GW，未轉讓及在建BT項目達432MW，與此同時，實現微網業務在國網市場的首臺套突破。
持續科研創新，關鍵技術取得突破：公司在2019年加強產學研聯合攻關，部分關鍵核心技術取得階段性成果。在輸變電領域，公司實現了世界首個±500kV多端柔直-張北柔直項目換流變壓器、世界首臺±800kV乾式橋臂電抗器等18項重大技術創新成果，並建立了特高壓直流套管優化設計平臺，實現了特高壓直流套管關鍵技術的創新和突破，其中±400kV乾式直流套管在陝北-湖北特高壓直流工程陝北換流站上實現首次國產化批量應用。而在新能源領域，公司“大型光伏發電系統平價上網系統集成技術”研究成果實現階段性應用，而微電網技術也入選工信部工業節能技術目錄；持續的科研創新為公司發展保駕護航，在以直流套管為代表的關鍵技術的突破，為公司在相關領域的發展奠定基礎。
投資建議：給予公司買入-A投資評級，6個月目標價9.15元。我們預計公司2020-2022年營收為397.0/436.4/471.2億元，增速為7.2%/9.9%/8.0%；歸母淨利潤為22.69/25.56/28.52億元，對應EPS分別為0.61/0.69/0.77元。當前股價對應2020/21/22年估值為12.3/10.9/9.8x。綜合考慮行業發展趨勢及公司經營情況，我們給予公司買入-A的投資評級，6個月目標價9.15元，目標價對應2020年15x估值。
風險提示：宏觀經濟下滑、市場競爭加劇、特高壓項目核准延後、多晶硅需求不及預期等。
