面對全球疫情的爆發，G20於3月26日召開領導人特別峰會，峰會聲明，將向全球經濟注入5萬億美元。3月27日，中共中央政治局召開會議，提出加大宏觀政策對沖力度，有效擴大內需，全面做好“六穩”工作。那麼，
如何評估美聯儲近期一系列舉措的成效與風險？中國財政貨幣政策會如何出招？近日，上海交通大學上海高級金融學院金融學教授、副院長朱寧教授受邀撰文，分享觀點。
縱觀過去幾周時間，全球各個主要股市都出現了明顯的下跌，包括美國股市在內的很多市場都已經下跌了30%、甚至更多。這樣的跌幅，從歷史上來講，都是罕見的和規模非常大的。
為了應對新冠疫情和全球股市的大跌，美聯儲3月16日決定緊急降息100個基點，3月23日，更宣佈實施開放式量化寬鬆政策，為確保市場運行和貨幣政策傳導，將不限量按需買入美債和MBS。與此同時，美聯儲將開始為家庭、小企業和主要僱主提供前所未有的信貸支持。
美聯儲這種迅速和積極的刺激手段，雖然引發了市場對於經濟究竟有多差的猜測，但在短期還是有效地提振了投資者的信心，穩定了全球股市。但是值得指出的是，這種火力全開的刺激政策，也有其自身不可避免的缺陷，因此也有可能導致其自身內生的政策風險。
首先，極度寬鬆的流動性會導致資產價格的波動進一步增加。這一段時間美國股市經歷多次熔斷，很大程度上是因為很多的行情是一種情緒和資金放大的市場。
其次，寬鬆政策對於沃爾克法則、對於全球金融危機之前加槓桿金融機構的行為沒有形成很好的約束，而有可能強化金融機構強烈的“大而不倒”的心態。如果這樣的大而不倒的心理不能得到遏制，將有可能會引發道德風險和金融機構越發擴大風險敞口，可能會引發或者加劇今後發生金融危機或者資產泡沫的可能性。
再者，大家覺得美聯儲的彈藥庫現在已經打得差不多了，如果這些手段都沒能夠有效的刺激經濟，下一階段無論是因為疫情原因，還是因為整個全球增長乏力的原因，如何能夠把全球經濟帶出衰退、或者是蕭條的階段，是一個很大的政策風險上的不確定性。
量化寬鬆政策效應遠不如2008
必須指出的是，雖然這次因為疫情引發的全球股市大跌從速度上甚至超過了2008年全球金融危機，但這次全球股市波動和經濟放緩和2008年的全球金融危機之間，存在著重大的區別。
首先，是兩次危機發生的原因截然不同。2008年是由金融行業或者是從金融板塊、金融機構引發的金融經濟危機。由於全球金融機構的高槓杆率，導致了全球資產價格短期飆升，金融風險被人為掩蓋。而隨著金融市場資產價格暴跌和流動性枯竭，以房地產為代表的實體資產和以股票為代表的金融資產價格的急劇下跌，又反過來影響居民家庭的消費能力和發達國家的經濟增長。
而這次比較明顯的是對於實體經濟的衝擊，因為疫情原因，導致整個全球的斷行，全球經濟的放緩，全球消費者的消費意願和消費的場景都失去了，由此導致資產價值的下跌，又同時給全球金融體系和金融機構產生壓力。
第二，是全球金融體系的健康程度明顯不同。這一次疫情襲來之際，全球金融機構的本身槓桿率水平、抵禦風險管理的能力，相比2008年有了明顯的改善。直到3月初全球股市連續暴跌之前，金融體系相比2008年還是比較健康的。但這次下跌的速度和1929年大蕭條的股災類似，有可能引發資產價格暴跌帶來的抵押品不足和流動性缺失，從而在下個階段對於全球融資成本和金融穩定帶來額外的風險。因此，美聯儲看似“過激”的刺激政策，一定程度上也是為了保證類似2008年全球金融危機的情形不會重演。
第三，上一輪的經濟危機很大程度是因為整個房地產市場帶來的刺激消費，在金融危機之前，美國經濟已被推到虛假繁榮的狀態。這次美國實體經濟本身相對比較健康，如果不是因為疫情的原因，可能不會對金融體系產生這麼大的衝擊。但是由於疫情所導致的整個消費場景、消費意願和消費能力的下降，可能會對整個全球經濟增長在中長期帶來很大的不確定性。
當然，這兩次金融危機還有一個重大的差異，在於政府應對政策的有效程度不同。2008年金融危機爆發之後，美聯儲第一次大規模地實施當時被認是非常規的資產購置，也就是量化寬鬆政策。因為當時市場對於量化寬鬆政策相對陌生，期望較高，因此量化寬鬆政策當時對於整個市場的心態和流動性起到了強烈的提振作用。
時至今日，在經歷了十幾年量化寬鬆政策之後，雖然美聯儲火力全開，提出了沒有上限的量化寬鬆政策，但對於美國股市、對於提振投資市場信心的影響，已經遠遠不如2008年。反而是因為市場意識到，發達經濟體里長期存在的問題，在過去並沒有得到根本性的改善，因此對於量化寬鬆政策多大程度上能夠幫助西方經濟和資本市場度過這一次或者下一次危機，並沒有強烈的信心。
美聯儲近日推動的無上限量化寬鬆政策，很可能會帶來3個不同方面的後果。
1
給美國資本市場尤其是固定收益市場提供了充分的資金，由於之前一些基金由於槓桿和爆倉的原因，導致了信用市場的一些緊張，因此這次寬鬆政策首要的任務是給整個美國金融體系提供足夠的金融資金。
2
這種無上限的量化寬鬆政策，可以配合財政刺激政策，對於美國受疫情影響的經濟增長速度，可能會有一定的提振作用。因此，這一貨幣政策可以從穩定投資者信心、穩定居民家庭金融資產和穩定消費者信心方面，對美國乃至全球經濟的企穩和復甦，起到重要作用。
3
從中長期看，無上限量化寬鬆政策可能會對全球貨幣體系和金融體系帶來一些新的問題和挑戰。作為全球最重要的儲備貨幣，美聯儲實行美元接近於零利率的貨幣政策，同時還進行大量資產配置，對全球貨幣體系中錨定資產的定位、全球各大類資產的資產價格、全球匯率體系都會產生深遠的影響。
2008年危機之後，各國政府和專家都說不要浪費任何一次危機。任何一次危機過後，只有經過深層次的結構性改革，才能從根本上解決全球經濟所面臨的困難。但遺憾的是，在過去10年裡，全球採取了相對容易的量化寬鬆的解決辦法，雖然在短期穩定了股票市場和資產價格，但導致了全球人口結構問題、財富分配不均的進一步加劇和發達國家同發展中國家之間的矛盾進一步尖銳。
這次以疫情為導火索所引發的股災和經濟危機，一定程度上也是過去十年全球經濟累積的問題的一個總清算。從長期來看，要解決這些深層次的問題，最後還是得要依靠各國政府之間的緊密協同，和每個國家自身深刻的結構性的改革。
中國新一輪財政刺激政策應偏重“新民生”
中國的貨幣政策現在處在一個非常複雜的階段。從國內形勢來看，一方面是由於今年疫情的原因，貨幣政策有較強的刺激經濟和保證經濟發展的必要。但另一方面，由於資產價格和通貨膨脹居高不下，貨幣政策的放鬆或者刺激都面臨明顯的制約。
從全球形勢看，美聯儲降息確實對於人民銀行的貨幣政策形成了一定的指引並提供了一定的空間；但與此同時，人民幣匯率的穩定和中美貿易摩擦談判過程中的一系列的考慮，又給寬鬆貨幣政策設定了很多侷限。
從大的方向看來，人民銀行仍然會實施相對穩健的貨幣政策，並且會積極地推動人民幣利率市場化，通過LPR、而非基準利率的方式，來降低融資成本，緩解經濟下行風險，更好地服務於實體經濟。
人民銀行很可能還會繼續實施定向的降準，對金融機構、小微企業和受到疫情影響的地區和企業，實行定向的扶助和支持。當然，在社會總需求因為疫情明顯下降、經濟增長速度明顯放緩的當下，財政政策很可能可以也應該扮演比貨幣政策更重要的角色。所以，在實施貨幣政策刺激的同時，新的財政刺激政策也必須同時發力。
基於歷史上財政刺激政策實施過程中的種種經驗和教訓，本次財政刺激政策不宜重回基礎設施和房地產投資的老路，以避免資產泡沫和債務陷阱的進一步惡化。反之，新一輪財政刺激政策應該更多偏重於“新民生”政策，把更多的精力和資源投入到和老百姓日常生活息息相關的、增強消費者信心和提升消費者消費意願的教育、醫療和養老體系的建設方面。
內容來源 | 騰訊新聞原子智庫
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